Максим Витвицкий
Синтетическая секьюритизация как инструмент управления
Секьюритизация активов является одной из наиболее значимых финансовых инноваций в современном банковском деле. Ее появление датируется 70-ми годами ХХ в. в США, когда была осуществлена первая подобная сделка с использованием наиболее надежных банковских активов - ипотечных займов. Преимущества секьюритизации очевидны. Во-первых, оформляя однородные активы в ценные бумаги, а затем, продавая их, Банки получают отличный механизм управления рисками. Во-вторых, использование секьюритизации позволяет Банку получить из различных источников достаточно дешевые финансовые ресурсы на длительный срок, повысить коэффициент доходности на капитал (ROE), а также соблюсти требования надзорных органов к достаточности собственного капитала и перевести долгосрочные кредиты на другое, специально созданное юридическое лицо (special purpose vehicle- SPV). Таким образом, классическая схема секьюритизации портфеля однородных кредитов представляет собой их продажу Банком-оригинатором, специально созданному юридическому лицу, которое в свою очередь проводит эмиссию ценных бумаг, обеспеченных будущими денежными потоками по кредитам и таким образом финансирует покупку. Также задействуется еще один участник - сервисный агент, в обязанности которого входит вся работа относительно сбора платежей от должников, в то же время SPV выплачивает за это сервисному агенту комиссионные.
Тем не менее, классическая схема секьюритизации активов является довольно сложной для банков, которым не хватает размера и/или соответствующего уровня деловой репутации необходимых для того, чтобы быть эффективным участником рынка. Сложность организации сделки по секьюритизации для небольших банков также может быть обусловлена ее высокой стоимостью и экономической необходимостью иметь достаточно объемный пул однородных кредитов, составляющий в среднем $50-100 млн. В некоторых случаях, сделки по секьюритизации могут быть осложнены законодательством той страны, в которой они осуществляются. Таким образом, принимая во внимание определенные ограничения, возникающие при использовании классической схемы секьюритизации активов, была разработана ее альтернативная модель - синтетическая секьюритизация.
Синтетическая секьюритизация - инновация в инновации.
В некоторых случаях именно хеджирование кредитного риска, присущего определенным активам (портфелю активов) может быть приоритетной целью Банка-оригинатора при использовании механизма секьюритизации. В то же время привлечение относительно дешевого и долгосрочного финансирования выходит на второстепенный план или вообще может не иметь места. Идеальным решением в такой ситуации и становится использование синтетической модели секьюритизации. Подобная финансовая инновация возникла в середине 1990-х гг. вследствии наличия в некоторых странах определенных законодательных сложностей и правовых барьеров при осуществлении продажи банковских активов, а также в связи со стремительным развитием инструментария кредитных деривативов. Синтетическая секьюритизация не подразумевает продажу пула однородных активов специально созданному юридическому лицу. Но в то же время она позволяет Банку-оригинатору, т. е. Покупателю защиты переуступить Продавцу защиты кредитные риски, связанные с этими активами, посредством использования различных кредитных деривативов. Другими словами можно сказать, что кредитный риск становится своеобразным товаром, для которого создается рынок, при этом цена кредитного риска каждого отдельного заемщика устанавливается рыночным механизмом спроса и предложения. При осуществлении переуступки кредитного риска, необходимо уделить в первую очередь особое внимание кредитным деривативам как одной из главных составляющих синтетической секьюритизации. Кредитный дериватив представляет собой инструмент расчета, с помощью которого Продавец защиты осуществляет платеж Покупателю защиты в случае наступления рискового события. В структуре сделки по синтетической секьюритизации как правило, используются следующие кредитные деривативы:
- Кредитная нота (credit-linked note)- представляет собой облигацию, платежи по которой зависят от наступления определенного кредитного события или изменения кредитного показателя определенного пула активов. Кредитный своп (credit-default swap)- соглашение по которому Продавец защиты обязуется произвести оговоренные выплаты по определенному активу в случае наступления кредитного (рискового) события. Следует отметить что синтетическая секьюритизация подразумевает передачу кредитного риска по совокупному портфелю кредитов, а не по одному выданному займу и именно учитывая этот фактор, в большинстве случаев используется портфельный кредитный своп (portfolio credit default swap).
· Своп на полную доходность (total return swap)- соглашение по которому все доходы от базового актива выплачиваются Продавцу защиты, в то же время он принимает на себя обязательство произвести выплаты в случае наступления рискового (кредитного) события.
При этом стоит отметить, что использование других производных инструментов вместо кредитных деривативов не окажет должного эффекта, так как традиционные деривативы используются, как правило, для работы с факторами, относящимися к рыночному риску (т. е. процентные ставки, индексы, волатильность курса валют).
Виды синтетической секьюритизации и структура сделки.
Синтетическая секьюритизация может быть разделена на три вида, которые различаются между собой по уровню изначального обеспечения, предоставляемого Покупателю защиты:
Фондированная синтетическая секьюритизация подразумевает полное осуществление Продавцом защиты своего платежного обязательства в начальный момент сделки. Для этого производится покупка кредитных нот, выпущенных непосредственно Покупателем защиты. Таким образом, при фондированном виде синтетической секьюритизации, обязательство Продавца защиты является заранее обеспеченным, делая именно этот вид наиболее популярным и распространенным.
Нефондированная синтетическая секьюритизация представляет собой сделку, структурированную без изначального покрытия (обеспечения) обязательства Продавца защиты.
Частично фондированная синтетическая секьюритизация покрывает определенную часть кредитного риска в конкретном портфеле, но в то же время другая часть кредитного риска остается без обеспечения.
Выбор любого из вышеперечисленных видов синтетической секьюритизации зависит в первую очередь от поставленных целей. Покупатель защиты должен ясно осознавать, какие задачи должны быть решены посредством использования синтетической секьюритизации в каждом индивидуальном случае и исходя из этого, уже выбирать ее соответствующую структуру.
Структура сделки по синтетической секьюритизации может быть осуществлена с использованием SPV или без его создания.
· Синтетическая секьюритизация не включающая SPV. В данном случае Покупатель защиты переуступает кредитный риск определенного портфеля активов непосредственно Продавцу защиты, т. е. минуя создание специального юридического лица (SPV). При этом продажа кредитных деривативов может быть осуществлена посредством их публичного размещения на рынке. Таким образом, Покупатель защиты (Банк-оригинатор) не будет иметь затрат, связанных с созданием и администрированием SPV.
· Синтетическая секьюритизация включающая SPV. В этом случае Банк-оригинатор передает кредитный риск специально созданному юридическому лицу, которое в свою очередь выпускает и продает определенные кредитные деривативы - кредитные ноты. Средства от их продажи используются SPV в целях приобретения высоколиквидных ценных бумаг. Данные высоколиквидные ценные бумаги должны приносить такую доходность, которая позволяет SPV погашать кредитные ноты одновременно с поступлениями по кредитному свопу от Банка.
 |  |  |
Кредитный своп Кредитные ноты
 |
 |
 |
Денежные поступления
Портфель кредитов
Покупка высоколиквидных ценных бумаг
Таким образом, синтетическая секьюритизация может включать создание SPV или же сделка может быть структурирована без участия в ней специально созданного юридического лица. Естественно каждый из этих случаев обладает своими преимуществами. Рейтинг кредитных деривативов будет выше по сравнению с рейтингом самого Банка-оригинатора в случае участия SPV в структуре сделки по синтетической секьюритизации. В то же время, если структура сделки не подразумевает задействие SPV, совокупные издержки Банка-оригинатора на осуществление синтетической секьюритизации в таком случае могут быть значительно сокращенны. Следовательно, второй вариант является более эффективным с точки зрения уменьшения совокупных расходов.
Подводя итог всему вышесказанному, можно отметить следующие ключевые моменты. Альтернативной моделью классической схемы секьюритизации является ее синтетическая форма. Объектом переуступки в синтетической секьюритизации является кредитный риск. При этом используются соответствующие кредитные деривативы, с помощью которых и происходит непосредственно передача кредитного риска, связанного с определенным портфелем банковских активов. Одним из главных отличий синтетической секьюритизации от классической формы является то, что секьюритизируемые активы не выводятся из баланса Банка при использовании синтетической схемы, переуступается лишь кредитный риск связанный с этими активами. В противоположность этому, классическая секьюритизация представляет собой внебалансовый инструмент финансирования и подразумевает продажу секьюритизируемых активов с одновременным удалением и их кредитного риска.
На сегодняшний день синтетическая секьюритизация является одним из эффективным методов управления кредитным риском. Фактически избавляясь от кредитного риска, Банк-оригинатор синтетической секьюритизации не сталкивается с законодательными ограничениями, присущими классической схеме секьюритизации активов. Резюмируя, можно отметить что синтетическая секьюритизация является одним из эффективных и экономически выгодных инструментов по переуступке кредитного риска в современном банковском деле.
Использованные источники:
“Key issues in structuring a synthetic securitization transaction”. E. Uwaifo and M. Greenberg. Europe securitization and structured finance guide 2001.