Журнал «Рынок ценных бумаг» №5 за 2005 год
КУДА ДОЛЛАРУ ПОДАТЬСЯ?
Павел Ворожцов,
руководитель аналитической службы ИК "Русские финансовые традиции"Автор ????
КУДА ДОЛЛАРУ ПОДАТЬСЯ?
пПреамбулаПрогноз динамики курса доллара США
Не правда ли, сами по себе деньги не имеют ценности. Они – лишь универсальный носитель ценности. В них мы храним и измеряем ценность тех активов, что оказались в наших руках. Но Ууходят в историю те времена, когда национальная валюта была неотъемлемой частью каждой суверенной страны. В такой ситуации любая ценностьой актив, будучи конвертирована в переведена в форму какуюой-тлибоо однуой валютуы, теряет способность хранисохраниться (сохранить свою стоимость?)хранимостимости во времени и однозначной измеримости, учитывая колебания курса самой этой этой валюты относительно других мировых валют. Так в какой же валюте наиболее рационально номинировать свои активы сейчас? Попытаемся ответить на этот вопрос, проанализировав будущее направление динамики курса доллара США.
ПРОГНОЗ ДИНАМИКИ КУРСА ДОЛЛАРА США
Эпоха глобализации принесла нам такое явление, как широкое распространение евровалют – валют, обращающихся вне страны-эмитента. Большая часть долларовой денежной массы представляет собой евровалюту, поскольку обслуживает сделки вне США – в Европе, Азии, в любом уголке Светасвета за пределами США. Все больший вес как евровалюта набирает относительно новая валюта евро. Евро, обращающийиеся, например, в России или Великобритании, – это евровалюта, а евро, обращающийеся в странах еЕврозоны, – нет. На сегодняшний день наиболее значимой среди мировых евровалют остается американский доллар., очевидноОчевидно, это происходит по традиции —- с тех пор как он был официальной мировой резервной валютой. Подавляющее большинство товаров на мировых товарных биржах торгуюеется именно в долларах. Подобная роль доллара США в мировой торговле и финансах на сегодняшний день является определяющим фактором его стоимости относительно остальных мировых валют.
Стоимость любого объекта формируется исходя из соотношения спроса и предложения. И стоимость валют здесь не исключение. При этом можно выделить несколько мотивов спроса на валюту: трансакционный мотив, сберегательный мотив и спекулятивный мотив. Наиболее фундаментальным из всех трех мотивов является трансакционный мотив, или мотив спроса на деньги с целью обслуживания сделок. Именно спрос на деньги с целью обслуживания сделок формирует долгосрочную тенденцию их стоимости.
Величина трансакционного спроса на деньги зависит от совокупного объема обслуживаемых ими сделок. ТакойЭтотЭтот объем характеризуется величиной валового внутреннего продукта страны, а так же, в случае такой доминирующей национальной валюты и евровалюты, как доллар, — величиной мирового валового мирового продукта. Таким образом, ключевым пунктом в анализе динамики спроса на доллар из трансакционного мотива служит является динамика ВВП США и мирового валового продукта. Величина сберегательного спроса на деньги определяется фактической и ожидаемой инфляцией. Кроме того, на величину сберегательного спроса на деньги немаловажное влияние оказывает стабильность государственных финансов, которая характеризуется величиной бюджетного дефицита и государственного долга. Наконец, объем спекулятивного спроса на валюту зависит от текущей и ожидаемой доходности активов, номинированных в этой валюте (ставки процента).
Величина денежного предложения контролируется монетарными властями страны и зависит главным образом от объема денежной базы (эмиссии денег) и нормы обязательных резервов.
Таким образом, на формирование стоимостиь каждой конкретной валюты (в данном случае доллара США) влияют определяется под воздействием несколькоих факторов. К ним относятся факторы спроса на деньги (динамика ВВП США и других стран, ставка процента в США и других странах, ожидаемая инфляция в США и других странах, дефицит бюджета и государственный долг США) и факторы предложения денег (величина денежной эмиссии, норма обязательных резервов, склонность населения к сбережениям в виде банковских вкладов и др.). Стандартный механизм взаимодействия этих факторов представлен на рис. 1следующем графике.
Рисунок 1. Название????????????????????????????????
Модель формирования курса валюты (стоимости национальной валюты в единицах иностранной)
По сути, на Ррис. 1этом графике совмещены сразу два графика. Это возможно, поскольку: . Это возможно, поскольку у них одна и та же горизонтальная ось., и это очень удобно для наших целей. ВНачнем с нижней частиго рисункаграфика п. По егоНа нижнем графике по горизонтальной оси расположена– реальная ставка процента в США (Rdom). Реальнуюая величинуа получаютется из номинальной путем корректировки на эффекта, связанногоый с ростом цен, —- инфляциюи. Например, если ставка процента составляет 6% годовых, а инфляция – 5%, то реальная ставка будет равна примерно 1%. По вертикальной оси рисункаграфика – реальный объем денежной массы (m), т. е. скорректированный на величину, объясняемую ростом цен. На рис. 1этом графике величина предложения денег (ms) изображена в положительной зависимости от ставки процента, поскольку с ростом ставки процента растет повышается активностьсклонность населения пок сбереженисбережению части своего доходаям в виде банковских вкладов и, следовательно, предложение денег. Величина спроса на деньги (md), напротив, отрицательно зависит от ставки процента, поскольку чем выше ставка, тем меньше проектов становятся экономически выгодными и тем меньше спрос на деньги со стороны потенциальных заемщиков. Ставка процента, при которой величина спроса и предложения денег совпадает (R*), является равновесной для экономики страны.
РТеперь рассмотрим верхнююий часть рис. 1график. Горизонтальная ось у него та же самая. На вертикальной оси отражен- курс доллара США в единицах иностранной валюты (Efor/dom). На рис. 1 графике изображена кривая реальной ставки процента (Rdom), которая. Она представляет собой вертикальную линию, поскольку величина реальной ставки процента при прочих равных не зависит от курса национальной валюты. Как уже отмечалосьмы помним, величина реальной ставки процента в экономике была определена исходя из спроса и предложения денег, п. Поэтому линия Rdom находится на уровне R*. Кроме того, вна верхнейм графике части рисунка изображена величина доходности активов (ставки процента) в другой стране в долларовом выражении (Rfor). Поскольку с ростом курса доллара доходность в пересчете на доллары возрастает, , то зависимость на графике имеет положительный характер. Курс доллара, при котором Rdom и Rfor совпадают, является равновесным (E*). Таким образом, курс доллара по отношению к другой валюте, который в итоге установится на валютном рынке, определяется положением кривых спроса на деньги (доллары) —- md, предложения денег —- ms и доходности иностранных активов в долларовом выражении —- Rfor. Так, при росте ВВП растет спрос на деньги при каждом возможном уровне (?) ставок, поскольку размер ВВП влияет на трансакционный спрос, который не зависит от уровня ставок. КВ результате, кривая md сдвигается вправо, и, к. Как следствие, растет R* и E* (рис. 2см. график ниже). При росте бюджетного дефицита возрастает нестабильность государственных финансов. В результате сокращается спрос населения на деньги как средство сбереженияиз сберегательного мотива, кривая реального спроса на деньги (md) сдвигается вверх с соответствующими последствиями для курса доллара.
Рисунок 2. Название???????????????????????Влияние роста ВВП на курс национальной валюты
Подобным способомАналогично можно также продемонстрировать, что при росте денежной массы кривая денежного предложения (ms) сдвинется вниз, в результате чего равновесная ставка процента и курс доллара снизятся. При этом речь идет о реальной денежной массе, которая положительным образом зависит от номинальной денежной массы и отрицательным – от темпа роста цен (инфляции). Таким образом, Следовательно, в ситуации при ростеа номинальной денежной массы темпами, превышающими большими инфляцию, и, реальная денежная масса растет, кривая ms сдвигается вниз, R* снижается, E* снижается.
АналогичнымТем же самым образом можно проанализировать и влияние изменения доходности иностранных активов. При росте этой величины кривая доходности иностранных активов в долларовом выражении сдвинется вправо. В результате курс доллара E* снизится.
***ЗАКЛЮЧЕНИЕ
ДанныеВсе эти рассуждения свидетельствуют о том, что стоимости доллара относительно других мировых валют в сегодняшних условиях ничто не угрожает. Действительно, экономика США — в находится в лидерахах роста ВВП среди стран G7. По прогнозам ФРС, темп роста американского ВВП в текущем году может составить 4%. Мировой ВВП, по оценкам World Bank, растет не менее быстрыми темпами. Тем самым мы имеем мощный импульс для трансакционного спроса на американскую валюту, сдвигающий кривую md вниз, как показано на рис. 21унке выше. Базовый индекс потребительских расходовцен, отражающий темп инфляции, по оценке ФРС, вырастет в США в 2005 г.оду на 1,5% —- 1,75%, что также является очень хорошим показателем. Как было отмеченопоказано выше, эЭто будет позитивно влиять на реальный спрос на американскую валюту как средства из мотива сбереженияй., а также на и реальное предложение. Очевиден (см. рассуждения выше). В результате этого мы получаем двойной импульс для роста курса американской валюты. Кроме того, как заявил заметим, глава ФРС А.лан Гринспэен в своих выступлениях перед конгрессом США 4 и 16 февраля 2005 г., заявил о намерении американскиех властией намерены бороться с бюджетным дефицитом. О желании бороться за бюджетную дисциплину в США в январе заявлял и секретарь казначейства Д. Сноу. Практика показывает, что американское правительство склонно к выполнению задуманного. И если так действительно произойдет, то это станет важным импульсом для роста спроса на доллар из мотива сбережений из мотива сбережений и повлияет на для приведет к соответствующемуийего сдвигу а кривой md.
Наконец, 16 февраля А. Гринспэен заявил, что, по его мнению, ставка рефинансирования в США «остается весьма низкой». Тем самым глава ФРС дал понять, что ставка в дальнейшем ставка будет продолжит повышаться. По нашим оценкам, ставка рефинансирования в США может возрасти до 4,25% к середине 2006 года. Рост ставки рефинансирования вызывает мощнейший спрос на американскую валюту из спекулятивного мотива, поскольку влияет на ожидаемую ставку процента в США. Рост ставки рефинансирования вызоывает сильный спекулятивный мощнейший рост спроса на американскую валюту , из спекулятивного мотива, поскольку он влияет на ожидаемую ставку процента в США. Действительно, за ростом ставки рефинансирования последует рост ставок на межбанковском рынке, а затем и общий рост ставок в экономике. В то же время Недавно В это же время Европейский центральный банк недавно недавно принял решение оставить ставку рефинансирования на прежнем уровне, а именно (2%).
Все эти факторы заставляют нас ожидать роста курса доллара в 2005 году.
Подтверждением тому служитает эту мысль также и и то, что американское правительство, похоже, наконец-то отбросило идею стимулироватьния экспорта и импортозамещениея за счет снижения курса доллара. Действительно, несмотря на то, что курс доллара активно снижался в последние годы, это не привело ни к сокращению дефицита ни бюджета, ни к сокращению дефицита торгового баланса. Зато удорожание валют других стран, и, прежде всего,, евро, привело к угнетению их экономик. Невыгодность подобного развития событий для США очевидна, что, кажется, признал и Д. Сноу, провозгласив политику «богатого соседа». Ничего Ничего не производя и расплачиваясь за товары со всего мира своей валютой, США имеют возможность,Нне производя никаких товаров и услуг и расплачиваясь за товары других странсо всего мира своей валютой, США имеют возможность, а другие страны - желание сохранять подобное положение вещей лишь до тех пор, пока американская валюта дорога, а доходы европейцев и народов стран Азии в долларовом выражении велики. При этом имеются в виду как доходы от экспорта, так и доходность вложений в американские активы в единицах иностранной валюты.
Заметим, что существующий в настоящее время колоссальный объем покупок гособлигаций США нерезидентами — является важнейшееим условием стабильности американской финансовой системы. Это условиеОн позволяет осуществлять стерилизациюПри помощи этого механизма осуществляется стерилизация долларовой эмиссии. В результате стерилизации эмитированные деньги, позволившие США в свое время приобрести товары и услуги за рубежом, оседают в ФРС, не оказывая влияния на инфляцию. На этом зиждется американская финансовая система. Если же в результате снижения курса доллара произойдет падение спроса на американские бумаги из-за падения их доходности в единицах иностранной валюты, американской финансовой системе может быть нанесен смертельный сокрушительный удар. Учитывая же роль американской экономики в мировой торговле и финансах, подобныйэтот удар скажется самым негативным образом и на мировой экономике в целом.
Следовательно, если в ближайшее время все вышеперечисленные выше факторы не приведут в ближайшее время к перелому долгосрочной понижательной динамики курса доллара на повышательную тенденцию, можно ожидать совместных валютных интервенций центральных банков стран «Большой семерки» с целью повышения курса доллара. Напомним, что ранее практика совместных валютных интервенций ранее успешно применялась ведущими мировыми державами.
