Биржевые маги (стр. 12 )

А если вы не сможете объяснить этого?

Объяснения бывают и поверхностными, и основательным — какое-то объяс­нение обычно можно получить.

Вернемся к ситуации с табачными компаниями. В целом, новости, поступившие после закрытия торгов, кажутся медвежьими. Если зав­тра табачные акции опустятся лишь немного, а затем вернутся обрат­но, то вы закроете свою позицию?

Я закрыл бы ее в любом случае. Я закрыл бы эту позицию на основании поступивших новостей.

Майкл Cmeimxapdm 215

То есть раз новости уже известны, то и игра закончена.

Верно. Ожидаемые новости были единственным поводом для игры на пони­жение.

Пусть так, но это упрощенный ответ. Предположим, что вы хотели бы сыграть на понижение табачных акций в более долгосрочном пла­не, а рынок не обратил внимания на сегодняшнюю новость и закрылся назавтра выше. Закрылись бы вы тогда?

Это зависит от моих движущих мотивов. Если я играю на понижение, счи­тая, что потребление табака снизится намного больше ожидаемого в настоя­щее время, то, по большому счету, это ничего бы не изменило. Кроме того, если бы назавтра рынок вырос, то я бы воспользовался этой возможностью, чтобы еще немного продать.

Значит, вас не обеспокоило бы то, что рынок не отреагировал на новости, как следовало бы, до тех пор, пока вы считаете, что главный мотив игры на понижение все еще действует?

Да. Но если бы новости оказались ужасными и акции поднялись, то я бы постарался понять причину этого. Иногда рынок располагает большей инфор­мацией, тогда отклонения в его поведении действительно сулят нечто серьезное.

Случалось ли, что ваш анализ оказывался совершенно неверным?

Конечно.

И вы замечали это по мере ухудшения ситуации?

Да, причем не всегда достаточно быстро.

Звонит телефон. На этот раз Стейнхардт отвечает бессвязно и нарочито нечленораздельно. Далее он признается мне, что иногда любит разыграть сво­их телефонных собеседников.

216 Майкл Стейнхардт

Например, мне звонит брокер, с которым я долго не переговаривался. Я ворошу какие-то бумажки и затем говорю: «Купи 30000 акций «ЧШЩ». [Он бормочет еще что-то.] Вот вы — поняли, что я сказал?»

Нет [смеюсь я].

Конечно, нет. Но ведь всё выглядит законно, не правда ли? Так или иначе, он снова звонит мне, но я прошу секретаря ответить, что я в туалете. Брокер в неистовстве звонит в третий раз. Ведь до закрытия осталось пять минут, а он так и не переговорил со мной. Затем уже за две минуты до закрытия я сам звоню ему: «Разве мой приказ еще не исполнен? В чем дело? Исполняйте же, черт возьми!» А он, естественно, отвечает: «Я не понял названия акции». Тогда я повторяю название [он опять бормочет что-то нечленораздельное] и, не до­жидаясь ответа, кладу трубку.

Ваш фонд часто называют хеджевым, потому что по стилю торгов­ли он сильно отличается от типичного взаимного фонда. Не могли бы вы пояснить сущность хеджевого фонда?

Чести стать первым хеджевым фондом была удостоена компания «A. W. Jones Group». Первоначально этот термин служил для обозначения четкой концепции, согласно которой мы, финансовые менеджеры, объявлялись не способными предсказывать тенденции рынка акций. Эти тенденции, в свою очередь, считались функциями целого ряда переменных, которые, в основ­ном, находятся вне возможностей систематичного прогнозирования. А вот что нам, как финансовым менеджерам, позволялось — это выносить точные и основанные на скрупулезном анализе заключения о том, какие компании преуспевают, а какие — наоборот. Отсюда, если противопоставить длинные позиции по акциям, которые были оценены как сравнительно сильные, ко­ротким позициям по акциям, которые считаются слабыми, то можно было бы полностью исключить рыночный риск. Пусть, например, симпатизируя компании «Ford» и недолюбливая «General Motors», вы на каждый доллар в длинной позиции по «Ford» имеете доллар в короткой позиции по «General Motors». Если ваши предпочтения оказались в целом правильными, то, даже потеряв на короткой позиции, вы все равно бы выиграли. То есть концепция хеджевого фонда полностью опирается на способность правильно выбирать акции.

Неужели кто-то торгует таким образом и сегодня?

Майкл Стейнхардт 217

Нет. Сегодня термин «хеджевый фонд» отчасти вводит в заблуждение. Те­перь так называют товарищество с ограниченной ответственностью, в кото­ром управляющий партнер1 обычно получает процент от прибыли фонда в отличие от более традиционных финансовых менеджеров, которые получают процент от тех капиталов, которыми они управляют. Как правило, менеджер хеджевого фонда обладает гораздо большей свободой маневра, чем традици­онный финансовый менеджер, и это — действительно ключевой элемент. Эта гибкость позволяет как играть на понижение акций, так и покупать их; можно использовать опционы, фьючерсы и так далее. Таков хеджевый фонд в общих чертах. Варианты и частности в этой области — бессчетны.

Что же произошло с исходным понятием хеджевого фонда?

Гибкость структуры хеджевых фондов в 1960-е годы привлекла к ним мас­су молодых, напористых предпринимателей, ибо позволяла им смолоду начать собственное дело, что по-другому было невозможно. Это были времена вели­ких, легендарных акций. Гигантский рост множества акций был тогда не в ди­ковинку.

Пришедшие в этот бизнес не ставили перед собой цели внедрить идею хед­жирования на практике. Они хотели получить самостоятельность и маневрен­ность для игры на повышение одновременно по многим акциям. Обладая такими же возможностями и для игры на понижение, всерьез они их не использовали. Слово «хедж» имеет в английском языке весьма конкретное значение2. В боль­шинстве из этих хеджевых фондов вы могли бы серьезно поинтересоваться: «А где же забор?»

То есть они были хеджевыми фондами лишь по названию?

Вот именно. Они бы рады были не называть себя хеджевыми фондами, это название ставило их в неудобное положение. Этот термин означал игру на понижение, которая ассоциировалась с антиамериканскими настроениями, — своего рода накликиванием беды. Поэтому они стали использовать термин [Стейнхардт пародирует напыщенный тон] «частное товарищество» (private partnership).

1 Член товарищества с ограниченной ответственностью, который непосредственно руко­
водит его работой и несет неограниченную ответственность за операции и по обязательствам
товарищества. — Прим. ред.

2 Hedge — изгородь (живая), ограда, забор (англ.) — Прим. ред.

218 Майкл Стейнхардт

По иронии судьбы, сегодня с окончанием длительных и относитель­но гладких тенденций 1950-х и 1960-х идея истинного хеджевого фон­да может стать более практичной, чем вначале. Почему же никто не хочет иметь дело с хеджевым фондом в его чистом виде?

Потому что у этого подхода много ограничений. Сама идея поставить дол­лар на повышение, а другой на понижение взаимосвязанных активов предпо­лагает неэффективное вложение массы денег. Насколько будут отличаться «Ford» и «General Motors»? На них обоих влияют одинаковые макроэкономи­ческие факторы. Если вам пришлось вложить что-то в игру на повышение, а что-то — в игру на понижение, то можете считать удачей 10-процентную раз­ницу за год, конечно, если вы при этом не ошиблись.

Одна группа с Западного Побережья, с которой мы сотрудничаем, специа­лизируется в игре на понижение акций. Поскольку главное, чем эта группа была ценна для компании, — это редкая способность к выбору акций для ко­роткой продажи, мы намекнули им, что, может, стоило бы нейтрализовать их рыночный риск и открыть длинную позицию по индексам акций на ту же сум­му, какой они играют на понижение индивидуальных акций. Данное предло­жение ближе всего к концепции хеджевого фонда, которое я слышал за последнее время, но они от него отказались.

Насколько ваш собственный фонд соответствует концепции хедже­вого фонда?

Он соответствует в том смысле, что активно играет на понижение. У нас всегда есть несколько коротких позиций. К тому же лично я уделяю много времени нетто позиции и риску, планируя и корректируя их. В течение двадца­ти одного года, которые я занимаюсь этой работой, средний баланс наших по­зиций колеблется около 40 процентов.

Вы имеете в виду 40-процентное нетто превышение по длинным позициям?

Да. Скажу для сравнения, что у самых умеренных из типичных взаимных фондов средняя нетто позиция за последние двадцать лет вряд ли была меньше 80 процентов.

Ваши 40 процентов — это средняя цифра. А каков весь диапазон?

Майкл Cmemixapdm 219

Помнится, однажды у нас была нетто короткая позиция в 15-20 процен­тов, а в другой раз нетто длинная позиция более 100 процентов.

Значит, у вас есть свобода выбора между нетто короткими и длин­ными позициями?

Да. Что касается нашего подхода, то я хотел бы подчеркнуть ту гибкость, с которой мы можем изменять свой рыночный баланс, превращая его в исклю­чительно рациональный — порой, возможно, слишком рациональный — ин­струмент нашего арсенала управления инвестициями.

Каким образом вы прогнозируете главное направление рынка? Ведь это, очевидно, важнейший элемент вашего подхода.

На самом деле это не поддается определению. Скажу лишь, что учитывает­ся масса постоянно меняющихся показателей, те или иные из которых иногда выходят на первый план. Моя многолетняя практика позволила мне увели­чить долю правильных прогнозов с 50 до 51 процента.

Значит ли это, что ваша прибыль в основном определяется выбо­ром акций, а не настройкой нетто баланса на ожидаемые изменения в направлении рынка в целом?

Нет, не так. Говоря о 51 проценте, я просто пошутил. Перевес в мою пользу больше 1 процента, хотя у меня нет такого преимущества, какое дает, скажем, сбываемость прогноза в 80 процентах случаев или что-то близкое к этому.

Что важнее для вашей общей высокой результативности: повышать сбываемость прогнозов направления рынка или правильнее выбирать акции?

Оглядываясь на прошедшие двадцать с лишним лет, я не вижу какого-либо набора рецептов успешной работы на рынке. В одни годы мы особенно преуспевали, играя на повышение небольшого количества точно выбранных акций. В другие годы мы имели огромный успех, потому что правильно опре­деляли направление рынка. Например, в годах, когда рынок силь­но упал, мы оказались в значительном выигрыше главным образом благодаря нетто короткому балансу своих позиций. Бывали и такие периоды, когда

220 Майкл Стейнхардт

основную прибыль давали облигации. Думаю, это говорит о том, что ника­кой надежной схемы нет. Любой, кто полагает, что способен дать рецепт успеха в этом бизнесе, обманывает себя, ведь все слишком быстро изменя­ется. Сколько-нибудь длительный успех некоей формулы сам же и прибли­жает ее неизбежный крах.

Откуда вы черпали уверенность в падении акций, которая была необходима для того, чтобы держать нетто короткую позицию в 1973-1974 годах?

Из предвидения спада.

На чем оно основывалось?

Я понял, что завышенные темпы инфляции того периода приведут к повы­шению процентных ставок, что, в свою очередь, замедлит экономический рост.

До крупного основания рынка акций 1982 года вы также придер­живались медвежьей ориентации на рыке акций?

Да, только менее уверенно. Но в 1981 и 1982 годах я получил огромную прибыль от усиленной рычагом позиции по казначейским билетам. Хотя точ­ный момент окончания роста процентных ставок предугадать невозможно, было ясно, что если они не пойдут вниз, то другие сферы будут вынужденно оставаться относительно непривлекательными. Ведь если на долгосрочных казначейских ценных бумагах можно заработать 14 процентов, то для конку­ренции с ними акции должны настолько подешеветь, что даже не стоит и вы­бирать, какую акцию купить. Но можно попытаться сыграть на понижение. Уникальность того периода состояла в том, что поворот курса процентных ставок был неизбежен — выгодным должно стать и что-то другое. Нужно было только предугадать, когда это произойдет. Тогда, в отличие от большин­ства других периодов, имелся четкий индикатор: главным ценностным ориен­тиром служили американские казначейские ценные бумаги с фиксированным доходом.

Каждый, кто хоть в какой-то степени был способен взглянуть на ситуа­цию иначе, не мог не понимать, что процентные ставки начала 1980-х пре­доставляли огромные потенциальные возможности. Было ясно, что Федеральная резервная система будет вынуждена уступить, как только в

Майкл Стейнхардт 221

бизнесе начнутся проблемы. Кроме того, темп инфляции уже миновал важ­ный пик.

То есть некоторые фрагменты этой головоломки уже сложились?

Да, и это лучшее, на что только можно надеяться, ибо, когда головоломка сложится целиком, будет уже поздно.

Имея в виду инакомыслие, было бы оправданно попытаться уло­вить вершину при гораздо более низком уровне процентных ставок.

Совершенно верно. Люди думают, что тому, кто действует иначе, сопут­ствует успех. Собственно говоря, кто такой инакомыслящий, как не тот, кто идет против толпы. А она, согласно избитому выражению, всегда не права. Значит, тот, кто идет против толпы, всегда должен быть прав. Но в жизни так не получается. Было много таких инакомыслящих, которые покупали обли­гации, когда процентные ставки впервые поднялись до 8 процентов, а затем до 9 и до 10 процентов. Тот, кто покупал облигации, как казалось, на истори­ческом пике их доходности, потерял уйму денег.

Между теоретиками и практиками инакомыслия есть очень важное отли­чие. Для того чтобы выиграть, действуя иначе, нужен точный выбор времени и подходящего размера позиции. Слишком маленькая позиция не имеет смысла, а слишком большая может привести к краху даже при небольших погрешнос­тях в выборе времени. Эта работа требует решимости, ответственности и по­нимания собственного «Я».

Наверное, в той сделке рынок некоторое время шел против вас, так?

Да, так и было. Это был очень мучительный период, ведь для большинства моих вкладчиков я был инвестором рынка акций. Что я понимал в облигациях? И кто я такой, чтобы противоречить Генри Кауфману, заявившему во всеуслы­шание, что процентные ставки подскочат до небес? А я действовал не только иначе, чем поступали в прошлом, что всегда настораживает вкладчиков, осо­бенно с институциональным образом мыслей, но к тому же проделывал это в огромных масштабах.

Рычаг вашей позиции превышал 100 процентов?

Да. Одно время размер позиции по бумагам с пятилетним сроком погаше­ния превышал капитал фирмы в три-четыре раза. В торговле акциями всегда

222 Майкл Стейнхардт

есть ограничитель, который дозирует размер спекулятивных сделок: он назы­вается депозитным требованием. А при торговле казначейскими бумагами ог­раничителя, по сути, нет.

Сколько времени прошло с того момента, когда вы начали поку­пать казначейские бумаги, до образования основания рынка [пик про­центных ставок]?

Я начал покупать весной 1981 года, а рынок достиг основания, кажется, 30 сентября 1981 года.

Как далеко процентные ставки ушли против вас в первую полови­ну того года?

Точно не помню, но поднялись они довольно ощутимо, особенно если учесть величину моей позиции.

Прежде вы в основном торговали акциями. Неужели вы ни разу не засомневались в себе, когда ваша первая крупная атака на казначей­ские бумаги началась с серьезных потерь?

Непрестанно сомневался. Лето 1981 года было самым тяжелым испыта­нием в моей карьере. Многие рассудительные и информированные вкладчи­ки были сильно недовольны моими действиями, да и сам я в них был не очень-то уверен.

Не хотелось ли признаться: «Наверное, я не прав» — и ликвидиро­вать или хотя бы уменьшить позицию?

Нет, никогда.

Судя по всему, один из ваших основных принципов требует сохра­нять позицию до тех пор, пока вы уверены в своем фундаментальном прогнозе. Бывало ли, что вы отступали от этого принципа — то есть потери становились слишком большими, а ваше мнение о рынке оста­валось прежним?

Было несколько случаев, когда я играл на понижение и просто не решился продолжить с полновесной позицией. В этом отношении особенно показатель-

Майкл Cmeuiixapdm 223

на кульминация феномена «Nifty-Fifty»[ 1972 года. Если не считать октября 1987 года, то это был, пожалуй, самый худший период в моей карьере инвесто­ра. В то время в ходу была следующая теория: пока компания продолжает поддерживать свой долгосрочный рост значительно выше среднего уровня, неважно, сколько вы за это платите. Многие акции роста2 шли тогда просто с сумасшедшей переоценкой. Мы стали играть на понижение «Polaroid», когда ее акции продавались по цене с 60-кратным превышением доходности, что мы считали абсурдным (потом дошло и до 70-кратного превышения). Казалось, рынок просто потерял чувство реальности, и мы недоумевали: «А есть ли раз­ница между 40-кратным и 80-кратным превышением доходности?» Подставив вместо оценки долгосрочного роста другое значение, можно было оправдать почти любую переоценку. Именно так рассуждали люди в то время.

То есть в тот период вы отступали?

Иногда приходилось отступать, поскольку мы теряли кучу денег.

Оправдались ли эти действия, учитывая, что соотношение цена/ доходность некоторых акций в итоге доросло до еще больших значе­ний, или выгоднее было бы продержаться до конца?

Теперь мне кажется, что почти во всех случаях было бы лучше держаться до конца.

Вы сказали, что октябрь 1987 года был самым худшим периодом вашей карьеры. Очевидно, так же могли бы сказать очень многие. Но это и удивительно, ведь вы же придерживаетесь иного взгляда, чем большинство. Я едва ли мог предположить, что в год бычьей эйфории у вас будет столь крупная длинная позиция. Что произошло?

На самом деле весной 1987 года я написал докладную записку своим инвес­торам, где изложил причины своей осторожности и значительного сокраще­ния позиций на рынке. Но и после этого я не перестал размышлять о том, почему

1 Nifty-Fifty — пятьдесят наиболее популярных в 60-70-х годах среди инвесторов акций
США, которые обычно отличались высоким стабильным ростом, соотношением цены к доход­
ности, превышающим среднее, и быстрым ростом компаний-эмитентов. — Прим. рад.

2 Growth stock — растущая акция компании, которая в последние годы демонстрировала
уровень прибыли выше среднего. Дивиденды по таким акциям обычно не выплачиваются или
выплачиваются в минимальном размере. — Прим. ред.

224 Майкл Стейнхардт

торговля идет на таком уровне, который по историческим меркам слишком высок. И пришел к заключению, что на американских рынках ценных бумаг складывается уникальная ситуация — значительное непрерывное сокраще­ние доли ценных бумаг в обращении, сочетающееся с более либеральным от­ношением к долгам. Пока банки спокойно дают кредиты, рынок «бросовых облигаций»1 процветает, а менеджеры корпораций считают резонным выку­пать свои акции из обращения, следует ждать необычного подорожания цен­ных бумаг. Для меня это явилось единственной наиболее весомой причиной неоправданной переоценки акций, имевшей место большую часть 1987 года.

Таким образом, оставался один важный вопрос: что же изменит сложившу­юся ситуацию? Спад! И когда бы он ни начался, последствия были бы ужасаю­щими: правительство не обладало достаточной гибкостью для противодействия спаду, так как отказалось от противофазной финансовой политики на этапе подъе­ма экономики. Однако к осени 1987 года экономика не только не ослабла, но даже укрепилась, причем настолько, что Федеральная резервная система реши­ла ужесточить кредитно-денежную политику.

Чего я никак не ожидал, так это того, что такие далеко не драматичные собы­тия могли повлиять на рынок столь серьезно, как это оказалось на деле. Каков был подлинный эффект от мер, принятых Федеральной резервной системой? В обычных условиях они могли бы привести к падению рынка акций на 100 или 200 пунктов, но не на 500 же. Насколько весомо по историческим меркам было недовольство, выраженное министром финансов Бейкером в отношении Герма­нии? Всего лишь несогласие с текущим курсом обмена валюты — событие едва ли уникальное. И что, глядя в ретроспективе, произошло в реальной жизни пос­ле 19 октября? Почти ничего. Значит, остается заключить, что, в определенном смысле, это было внутренней проблемой рынка, который вовсе и не думал сигна­лизировать о грядущем финансовом обвале или великом спаде.

Чем же тогда вы объясняете экстремальный характер обвала цен 19 октября?

Причиной, которая привела к октябрьскому краху, явилось сочетание от­носительно умеренного изменения реального мира и неспособности рыночно­го механизма справиться со значительными институциональными изменения­ми, произошедшими главным образом в течение 1980-х годов. Значимость таких

1 Высокодоходные облигации компаний с рейтингом ниже инвестиционного. Часто вы­пускаются компаниями, не имеющими длительной истории и прочной деловой репутации. — Прим. ред.

Майкл Cmewixapdm 225

факторов стабильности, как индивидуальный инвестор и система специалис­тов, значительно ослабла.

Как вы считаете, усугубило ли спад портфельное страхование? [Портфельное страхование — это метод продажи фьючерсов на ин­декс акций для уменьшения риска портфеля акций при падении цен на них. Подробно см. в Приложении 1.]

Это стало одним из новых элементов. С одной стороны, мы имели сокраще­ние элементов стабильности. С другой стороны, мы получили такие порожде­ния 1980-х годов, как портфельное страхование, программная торговля и глобальное размещение активов, которые имели тенденцию косвенно влиять на ситуацию. Под этим я понимаю то, что те, кто используют эти стратегии, нередко одновременно выступают и как покупатели, и как продавцы. Рынок акций не был готов к тому, чтобы справиться с этим.

Каковы были ваши позиции на 19 октября?

У меня были очень большие вложения в длинные позиции — процентов на 80-90. Но и их я увеличил в течение дня.

Почему? Вы оставались «быком»?

Увеличивая позиции, я проводил типичную сделку «от обратного». Я исхо­дил из того, что если на рынках происходит крупное движение, то чаще всего это резонно отнести на счет эмоций и экстремизма. Сумев дистанцироваться от «толпы смятенной», вы обычно увеличиваете свои шансы на успех. Поэто­му, покупая 19 октября, я действовал так же, как поступал бы и в день падения рынка на 300, 400 или 500 пунктов.

Вы сохранили длинную позицию?

Нет. В последующие два месяца я сокращал ее. На меня повлияли масшта­бы падения и возникшие из-за этого серьезные сомнения. Я решил, что лучше выйти из сделки, сохранив капитал, и переосмыслить ситуацию, чем пытаться продержаться.

Вы решили, что ваши основные доводы в пользу длинной позиции утратили силу?

226 Майкл Стейнхардт

Я подумал, что недооценил влияние сил, которые нарушили устойчивость рынка.

Каковы ваши потери в процентах за октябрь 1987 года?

Более 20 процентов за месяц.

Оглядываясь на события октября 1987-го, можно ли назвать ка­кие-либо ошибки, из которых вы извлекли уроки?

Как сказал один очень сильный инвестор, с которым я часто общаюсь, «всё, чем я ценен партии, — это двадцать восемь лет ошибок». И, по-моему, он прав. Ведь когда человек совершает ошибку, в его подсознании происходит нечто такое, благодаря чему повторение подобной ошибки уже менее вероятно. Одно из преимуществ моего торгового стиля, то есть совмещения ролей и долгосроч­ного инвестора, и краткосрочного трейдера, и специалиста по выбору индивиду­альных акций, и эксперта по выбору времени, и аналитика секторов рынка, заключается в том, что в результате большого количества принятых решений и совершенных ошибок я, как инвестор, стал не по годам прозорлив.

Типичные взаимные фонды придерживаются стратегии «купил — и держи». Не считаете ли вы такую стратегию порочной в своей основе?

Верно. Но я назвал бы ее не «порочной», а, скорее, слишком ограничитель­ной. Ставка на долгосрочный рост американских ценных бумаг и готовность пройти ради этого через тяжкие периоды их падения — всё это прекрасно, но слишком многое остается невостребованным в смысле возможностей профес­сионального управления. Эта стратегия неполна.

Тем не менее подавляющее большинство фондов действует имен­но так.

Похоже на то, но уже в меньшей степени, чем в прежние времена. Всё больше участников рынка серьезнее относятся к выбору подходящего момента для входа в рынок и выхода из него, причем не обязательно потому, что достигли в этом совершенства, — просто они поняли суть принципа «купил — и держи». Во вре­мена моего детства люди, следуя расхожему совету, покупали акцию и, положив ее в сейф, больше о ней не вспоминали. Сейчас такого уже не услышишь. Мы потеряли уверенность в долгосрочной перспективе.

Майкл Стейнхардт 227

Вы считаете, что деятельность взаимных фондов будет меняться?

Взаимные фонды, безусловно, довольно чувствительны к пожеланиям вкладчиков и найдут инструменты, отвечающие современным запросам.

Как вы справляетесь с периодом неудач?

На этот случай — как и на многие другие в нашем деле — нет готового рецепта. Ничего такого, что могло бы сориентировать других в каком-то опре­деленном направлении.

Иными словами, один период неудач может значительно отличать­ся от другого, и поэтому вы даже для себя не вывели пригодной на все случаи формулы.

Совершенно верно.

Как вы стали трейдером фонда?

Когда в конце 1960-х я начал заниматься этим делом, то имел лишь анали­тическую подготовку. Я работал аналитиком в компании «Loeb Rhoades», спе­циализируясь на рынках сельхозоборудования и сезонной продукции. Я начал собственное дело с двумя партнерами, тоже аналитиками. Наш бизнес разрас­тался, и торговля стала выходить на первый план. Я стал трейдером фирмы, почти не имея опыта торговли.

Если у вас не было опыта, зачем же вы стали трейдером?

Потому что в качестве аналитика я был, пожалуй, слабее партнеров.

Но и тогда, будучи начинающим трейдером, вы весьма преуспели. Как вам это удалось сделать, не располагая преимуществами опыта?

Мой отец всю жизнь был азартным игроком. И хотя я далеко не оправды­ваю этого, в торговле меня привлекает свойственный ей элемент азарта. Воз­можно, я унаследовал талант к этому от отца.

Вы торгуете на рынке акций уже более двадцати лет. Отметили ли вы за это время какие-либо серьезные перемены?

228 Майкл Cmewtxapdm

Сегодня в торговых отделах фирм сосредоточена такая интеллектуальная мощь, которая не идет ни в какое сравнение с тем, что было двадцать лет назад. Тогдашние институциональные трейдеры были обычными парнями из Брук­лина. Они едва могли выражать свои мысли, выигрывали гроши и были очень опрометчивы. Поэтому для меня начать торговлю было все равно, что ото­брать конфету у ребенка.

Помню, как-то одному трейдеру нужно было продать 700000 акций ком­пании «Репп Central». В то время эти акции уже попали под действие главы 11 Закона о банкротствах1. Последняя сделка прошла по цене 7, и продавец не удосужился даже посмотреть на табло. Я купил 700000 акций по цене б'/8. Продавец обрадовался, что смог сбыть такую партию меньше чем на доллар ниже цены последней сделки. Тем временем я тут же продал эти 700000 ак­ций по цене 67/8. По такой цене я бы мог продать и втрое больше. На этой сделке я заработал полмиллиона, причем на всю операцию ушло двенадцать секунд.

Долго ли продолжалась эта ситуация?

До внедрения консолидированной информационной системы котировок в 1975 году. Теперь конкуренция гораздо сильнее, трейдеры в фирмах мно­го умнее. Еще одной переменой явилось существенное падение значимости розничных продавцов и покупателей. Рынок стал институциональным. Ча­стные трейдеры покупают акции через взаимные фонды. Брокерские фир­мы продают клиентам меньше акций, чем бумаг этих жутких взаимных фон­дов и прочих ужасных вещей, которые называются «финансовыми продуктами».

Но самая важная перемена — это, наверное, глобальное переключение на краткосрочные цели. Инвесторы всех типов перешли теперь в трейдеры. Фир­мы, которые раньше считались долгосрочными инвесторами, теперь смотрят на себя как на предприятия, цель которых — достичь максимального уровня при­были. Люди стали сильно сомневаться в своей способности прогнозировать дол­госрочные тенденции. В 1967 году обычном делом было появление бюллетеней какой-либо брокерской фирмы, в которых приводились расчетные показатели дохода на долю акций «McDonalds» вплоть до 2000 года. Их авторы считали, что могут оценить долгосрочные доходы, потому что развитие компаний было

1 Глава 11 Закона о банкротствах, регулирует вопросы реорганизации неплатежеспособ­ных компаний под руководством старого менеджмента в попытке избежать полной ликвида­ции компании. — Прим. ред.

Майкл Стейнхардт 229

стабильным и предсказуемым. Они верили в Америку и устойчивый рост ее эко­номики. Сегодня акции не поддаются такому долгосроч'ному анализу.

Последствия несбывшихся долгосрочных аналитических прогнозов от­носительно ситуации в 1970-х и 1980-х годах отразились и на торговле. В 1950-е и 1960-е годы главными героями были долгосрочные инвесторы; се­годня побеждают хитрецы. Взять, к примеру, Голдсмита — апологета ценно­стей капитализма, разглагольствующего на тему «что я сделал для Goodyear». Что же он сделал? Он проработал там семь месяцев, сколотил восемь милли­ончиков для себя лично и, успешно шантажировав (greenmail)1 компанию, ушел из ее руководства. Он рассуждает о том, что сделал для «Goodyear», потому что ему неуютно и нужно хоть как-то ассоциироваться с капиталис­тическим процессом. Он и ему подобные вынуждены охаивать управляющих, хотя сами в этом деле, как говорится, «не отличают пола от потолка». С кру­шением определенных законов люди получили разрешение делать то, что раньше запрещалось.

Какие законы вы имеете в виду?

Законы о передаче контрольных пакетов акций в новой трактовке Мини­стерства юстиции, определение того, что является монополией, а что — нет.

Что бы вы прежде всего посоветовали трейдерам-дилетантам?

Одна из привлекательных сторон этого бизнеса состоит в том, что в нем иногда может преуспеть и абсолютный невежда. К несчастью, это создает впе­чатление, что для успеха профессионализм не обязателен, а это — настоящая западня. Поэтому я бы посоветовал прежде всего усвоить, что это — остро­конкурентный бизнес: решая вопрос о покупке или продаже, вы вступаете в борьбу с людьми, которые этому занятию посвятили немалую часть своей жизни. Во многих случаях эти профессионалы выступают оппонентами в ва­ших сделках и, скорее всего, обыграют вас.

Не следует ли отсюда, что новичку обычно было бы лучше доверить свои деньги профессиональным управляющим?

1 Форма вымогательства, когда лицо, пользуясь своим должностным положением, скупает достаточно большое количество акций компании, так что у ее руководства возникает опасе­ние, что компанию перекупят, после чего лицо продает компании скупленные акции по завы­шенной цене. — Прим. ред.

230 Майкл Стсйнхардт

Понятие «профессиональный управляющий» предполагает доверие, кото­рого лично я к среднему представителю этого бизнеса не испытываю. На мой взгляд, нужно иметь веские основания для того, чтобы рассчитывать на полу­чение значительно большей прибыли от вложений в акции, чем от других ин­вестиций. Если вы можете получить от инвестиций в казначейские облигации 9-10 процентов прибыли, а от инвестиций в казначейские векселя — 7-8 про­центов, то сколько же надо получать по акциям, чтобы скомпенсировать до­полнительный риск? Пожалуй, гораздо больше. Нужно определить, каким должен быть этот процент и есть ли реальный шанс его получить.

Кроме того, не следует недооценивать сложность самой игры.

Верно. И забудьте эту чепуху, что акции приносят большую прибыль, так как они более рискованны. Это неверно. Да, они более рискованны, поэтому, прежде чем начинать игру, нужно убедиться в том, что вы получите более высокий процент прибыли. Не надо думать, будто, инвестируя в какой-нибудь взаимный фонд, вы будете получать более высокую прибыль.

Но почему же? Ведь разве в прошлом рынок акций не был намного прибыльнее процентных ставок?

Верно, но в этом намешано много статистической бессмыслицы. Расчеты среднего дохода сильно зависят от даты начала отсчета. Если начать, напри­мер, с 1968 или 1972 года, то эти показатели будут выглядеть совсем не так привлекательно.

Каковы составляющие удачной торговли?

Удача в торговле — это специфический баланс между твердостью в реали­зации своих замыслов и готовностью признавать совершенные ошибки. Нуж­но верить в лучшее, но и не забывать, что во многих случаях вы будете не правы. Баланс между самоуверенностью и смирением быстрее всего достига­ется путем большого числа проб и ошибок. Следует с должным уважением относиться к оппоненту по сделке. Постоянно спрашивайте себя: «Почему он хочет продать? Что ему известно такого, что я не знаю?» Наконец, нужно чес­тно оценивать себя и других. По моим наблюдениям, все великие трейдеры — это настоящие искатели истины.

Майкл Стейнхардт 231

В основе инакомыслия Стейнхардта лежит подход «от обратного». Но уда­чи на этом пути не достичь, если опираться только на обзоры психологичес­ких показателей или других индикаторов бычьего консенсуса. От рынков так просто не откупиться. Хотя психологические показатели всегда бывают весь­ма бычьими на вершинах и медвежьими — в основаниях рынка, к несчастью, экстремальные бычьи и медвежьи значения также характерны и для затянув­шихся тенденций. Хитрость не в инакомыслии как таковом, а в том, чтобы действовать «от обратного» в нужное время. Суждения такого рода нельзя выработать с помощью простой формулы. Удачливому инакомыслящему нуж­но уметь отфильтровывать действительно благоприятные возможности. Филь­тры Стейнхардта — это сочетание тонкого восприятия фундаментальных факторов и точного выбора времени для заключения сделок.

Гибкость является еще одним ключом к исключительно высоким показа­телям «прибыль/риск» сделок Стейнхардта. Это проявляется в том, что он одинаково легко играет и на повышение, и на понижение, а также в том, что он готов торговать не только на рынках акций, но и на других рынках, если в их пользу говорит его оценка фундаментальных факторов. «Чем разнообразнее твой рабочий стол: тут и игра на понижение и хеджирование, рынки облигаций и фьючерсов и так далее, тем лучше», — считает Стейнхардт.

У многих опытных трейдеров я подметил одно общее свойство: готовность и способность открыть очень крупную позицию, когда они чувствуют дей­ствительно благоприятную возможность. Хладнокровие и мастерство, кото­рыми необходимо обладать, чтобы вовремя «нажать на газ», — вот чем выдающиеся трейдеры, безусловно, отличаются от хороших. Яркий пример этого — крупная позиция Стейнхардта по казначейским билетам в течение 1981 и 1982 годов.

Вера в себя, несомненно, является важным качеством для любого трейде­ра, но для инакомыслящего трейдера она жизненно необходима. Стейнхардт неоднократно демонстрировал удивительную стойкость, сохраняя крупные позиции в сложные периоды, пока был уверен в своей правоте. Посмотрите, как упорно он держал позиции по казначейским билетам в течение 6-месяч­ной кульминации процентных ставок в 1981 году, сохраняя невосприимчи­вость не только к рынку, который двигался против него, но и к психологичес­кому давлению недовольных инвесторов, сомневавшихся в успехе его внезапного переключения на казначейские бумаги с акций, в торговле кото­рыми он специализировался ранее. В течение всего этого периода Стейнхардт