Внешнеэкономические факторы трансформации крупного бизнеса в России

БИЗНЕС И ВНЕШНЯЯ СРЕДА

Я. ПАППЭ,

доктор экономических наук,

главный научный сотрудник Института

народнохозяйственного прогнозирования РАН,

Я. ГАЛУХИНА,

аспирант Экономического факультета

МГУ имени

ВНЕШНЕЭКОНОМИЧЕСКИЕ ФАКТОРЫ ТРАНСФОРМАЦИИ КРУПНОГО БИЗНЕСА В РОССИИ

Многие отечественные и зарубежные исследователи считают, что важнейшим фактором трансформации крупного бизнеса в Рос­сии в последние пять лет и в особенности после развертывания «дела ЮКОСа» является политика государства, а основным ее на­правлением - адаптация к требованиям власти[1]. Взаимодействие же с внешним миром, в том числе интернационализация (как по капиталу, так и по активам) крупного российского бизнеса, - фак­тор второстепенный. Очень часто такое взаимодействие рассматри­вается лишь как способ или механизм защиты от политических рисков и административного давления.

Мы придерживаемся прямо противоположной позиции. Имен­но внешнеэкономические факторы, а точнее - возможности, предоставляемые мировым финансовым рынком[2], и требования, им предъявляемые, определяют главные изменения, происходящие в крупном российском бизнесе в последние годы. Их суть - посте­пенный отход от пресловутой российской специфики и приближе­ние к мировым стандартам. А государственная политика, эволюция институциональной среды внутри страны и сверхблагоприятные цены на сырьевые ресурсы - обстоятельства хотя и существенные, но все-таки менее значимые.

Формы крупного бизнеса в России

Хотя понятие «крупный бизнес» традиционно для экономическо­го анализа, однако, насколько нам известно, общепринятые критерии его выделения среди других экономических агентов не сформулиро­ваны. Обычно неявно предполагается, что крупный бизнес - это не­что, не вполне вписывающееся в стандартные рыночные рамки, то есть уже не совсем бизнес. Поэтому в качестве важнейшего критерия от­несения той или иной структуры к крупному бизнесу мы принимаем ее способность изменять экономические институты в сфере своей деятельности, или, используя математические аналогии, оказывать «топологическое» воздействие на окружающее экономическое про­странство, будь то вся национальная экономика, или отдельный сектор, или некая существенная отрасль. Подобная способность может опре­деляться как масштабами деятельности структуры, так и иными фак­торами, например, особенностями ее технологической специализации или рыночного позиционирования.

Наиболее адекватным количественным показателем «крупности» бизнеса в современных российских условиях, на наш взгляд, является объем реализации товаров и услуг (оборот). В качестве порогового значения для отнесения того или иного субъекта к крупному бизнесу в гг. в реальном секторе мы выбрали оборот в 500 млн. долл. в год, а в нефтегазовом комплексе - в 1 млрд. долл. в год.

Казалось бы, более предпочтительны два других обобщающих показателя экономической деятельности - прибыль и капитализация, которые выглядят более «рыночными». Однако первый показатель в настоящее время слишком неустойчив и подвержен манипуляциям со стороны исполнительного менеджмента. Второй столь же зависим, но уже от игроков фондового рынка, кроме того, на открытом рынке котируются акции далеко не всех ведущих структур.

В современной России можно выделить три основные формы крупного бизнеса.

1. Самостоятельное предприятие. Это некий неделимый хо­зяйственный субъект: во-первых, единая производственная система (производящая либо товары, либо услуги и относящаяся или к реаль­ному, или к финансовому сектору) и, во-вторых, единый экономичес­кий агент. С гражданско-правовой точки зрения предприятие может выступать в форме одного или нескольких юридических лиц. Но та­кое разделение, как правило, является номинальным и ситуативным, то есть здесь присутствует «юридическая маска»[3].

2. Компания[4]. Под данным термином мы понимаем объедине­ние предприятий, имеющее объективный (производственный или вос­производственный) экономический смысл. Оно выстраивается либо вокруг некоторой товарной группы - диверсифицированная ком­пания, либо вдоль определенной технологической «цепочки» - вертикально интегрированная. Компания выступает единым эконо­мическим агентом во всех вопросах, кроме, может быть, оператив­ных. Но при этом входящие в нее предприятия в подавляющем большинстве являются отдельными юридическими лицами и произ­водственными единицами, в принципе способными самостоятельно существовать в рыночной экономике.

3. Интегрированная бизнес-группа (ИБГ)[5]. Она представляет собой некую совокупность предприятий и компаний, работающих в разных отраслях и секторах экономики (часто и в реальном, и в финансовом) и являющихся самостоятельными юридическими ли­цами, но в ряде важных моментов действующих как единое целое. Эту целостность и вытекающие из нее синергетические эффекты обес­печивает наличие общей группы собственников и высших менедже­ров. Технологического или иного естественного единства в ИБГ нет.

Выход крупного российского бизнеса на мировой финансовый рынок: основные направления и масштабы

В качестве заемщика на мировых финансовых рынках крупный российский бизнес присутствует с 1995 г. Первопроходцами стали самые большие на тот момент частные банки, а инструментом заим­ствований - синдицированные кредиты. В это же время были осу­ществлены два первых IPO (initial public offering - первичное пуб­личное размещение акций) на общую сумму около 150 млн. долл. Эмитентами выступили молодые и не слишком известные тогда ком­пании «Вымпелком» и SUN Brewing (ныне - SUN Interbrew). В 1997 - первой половине 1998 гг. начались размещения еврооб­лигаций. Их проводили как банки (четыре выпуска на общую сумму 825 млн. долл.), так и компании реального сектора - нефтяные (че­тыре выпуска на 1 млрд. долл.), электроэнергетические (два выпуска примерно на 300 млн. долл.) и телекоммуникационные (один на 150 млн. долл.). Однако серьезного влияния на отечественную эко­номику они не оказали.

После кризиса 1998 г. российские заемщики и эмитенты ушли с мировых финансовых рынков и вернулись туда лишь в 2000 г. Суммарные объемы и структура привлеченных на них за последние шесть лет ресурсов представлены в таблице 1 и на рисунке. В этом шестилетнем периоде можно выделить три этапа.

Таблица 1

Средства, привлеченные российскими заемщиками и эмитентами с мирового рынка капитала в гг.

Годы	Синдицированные кредиты	Долговые ценные бумаги	ПРО*
Объем, млн. долл.	Количество синдикаций	Объем, млн. долл.	Количество выпусков	Объем, млн. долл.	Количество эмиссий
2000 2001 2002 2003 2004 2005**	4240,8 2948,9 5845,9 8345,7 15126,8 9728,8	16 36 48 62 75 45	0 650 3630 9555 10525 9644	0 3 10 20 32 25	364 0 199 0 335 3718	1 0 1 0 1 6

Учитываются только IPO, осуществленные на западных фондовых биржах.

* Здесь и ниже данные за январь - август.

Средства, привлеченные российскими заемщиками и эмитентами с мирового рынка капитала (в млн. долл.)

Источники: Dealogic, Cbonds, данные и расчеты авторов.

Первый - гг. - восстановительный; второй - гг. - отмечен стремительным ростом внешних заим­ствований. Последний, третий этап - гг. - характе­ризуется двумя особенностями: рутинизацией привлечения капита­ла через долговой механизм (синдицированные кредиты и выпуск еврооблигаций на сотни миллионов долларов стали доступны для любого достаточно успешного и известного в мире субъекта круп­ного российского бизнеса); началом регулярной практики IPO, ко­торые становятся важным элементом стратегии большинства «про­двинутых» российских компаний.

Наиболее популярным инструментом выхода на мировые фи­нансовые рынки в последние четыре года - и по количеству, и по суммарным объемам привлеченных средств - являются синдициро­ванные кредиты. Лишь в 2005 г. с ними почти сравнялись выпуски долговых ценных бумаг (еврооблигации и др.). Причем последние, похоже, оказались более «демократичным» механизмом, доступным компаниям широкого круга отраслей. Например, выпуски на сумму свыше 100 млн. долл. каждый осуществили производители автомо­билей и продуктов питания, химические и транспортные компании и даже сеть игровых автоматов. Можно отметить и «вкусовые» разли­чия заемщиков из различных секторов. Так, банки (по крайней мере, крупнейшие) предпочитают еврооблигации (40% общего объема эмис­сии в гг.), а лидеры нефтяной отрасли - синдицирован­ные кредиты. Десять наиболее крупных синдикаций и наиболее крупных эмитентов долговых ценных бумаг в гг. пред­ставлены в таблицах 2 и 3.

Таблица 2

Крупнейшие синдицированные кредиты российским компаниям в гг.

Компании	Сумма, млн. долл.	Даты	Организаторы	Участники синдиката
НК ЮКОС	1000	24.09.03	Citigrour; HSBC; SG corporate Investment Banking	Calyon; Commerzbank; Deutsche Bank; ING; HSBC; KBC; BNP Paribas; SG Corporate Investment Banking; Citigroup; UFJ Group
«ЛУКойл»	765	11.11.03	ABN AMRO Citigroup	ABN AMRO Citigroup
«Газпром»	1100	27.04.04	Calyon	Commerzbank; Deutsche Bank; RBS; Bayern LB; KfW; Dresdner Kleinwort Wasserstein; KBC; SG Corporate Investment Banking; Citigroup; Sanpaolo IMI SpA; ING; DePfa Group; Calyon
«Норильский никель»	800	27.04.04	Citidroup	Commerzbank; Credit Suisse First Boston; HSBC; BNP Paribas; SG Corporate Investment Banking; Citigroup; Natexis Banques Populaires; ING
ТНК	1000	02.09.04	ABN AMRO; BNP Paribas; Citigroup	WestLB; BNP Paribas; Citigroup; Natexis Banques Populaires; Mizuho; Dresdner Klenwort Wasserstein; Sumitomo Mitsui Banking Corp; ABN AMRO; Calyon
«Русский алюминий»	800	10.09.04	BNP Paribas; citigroup	Commerzbank; BayernLB; Moscow Narodny Bank;Standart Bank; HSBC; Barcalays; BNP Paribas; Citigroup; Natex Banques Popuiaires; UFJ Group; ING; ABN AMRO
«Роснефть»	800	17.09.04	ABN AMRO	ABN AMRO
«Газпром»	1100	24.09.04	ABN AMRO	ABN AMRO
«Газпром»	972	27.05.05	ABN AMRO	Commerzbank; WestLB; BayernLB;Mizuho; Sumitomo; Mitsui Banking Corp; ABN AMRO; Calyon; SG Corporate Investment Banking
«Роснефть»	2000	29.07.05	ABN AMRO	Barclays; ABN AMRO

Источник: Dealogic

Таблица 3

Крупнейшие эмитенты долговых ценных бумаг в гг.

Компании	Суммарный объем привлеченных средств, млн. долл.	Количество выпусков
«Газпром» ( включая Газпромбанк)	10519	11
Внешторгбанк	3855	8
Сбербанк	2000	2
МТС	1500	4
«Вымпелком»	1300	4
«АЛРОСА»	1000	2
Альфа-банк	940	5
«Банк Русский стандарт»	900	3
«Сибнефть»	900	2
АФК «Система»	800	3

Источники: Cbonds, расчеты авторов.

Как видно из данных таблиц 2 и 3, крупнейшими заемщиками являются «Газпром», «Роснефть», Внешторгбанк и Сбербанк. Однако их «государственный» статус никого смущать не должен. «Газпром» и «Роснефть» в силу своей экспортной ориентации и по характеру поведения - полноценные рыночные субъекты, а Внешторгбанк и Сбербанк занимают на мировых рынках главным образом для того, чтобы кредитовать российский бизнес.

Распространяющаяся с 2004 г. практика IPO является качествен­но новым этапом взаимодействия российской экономики с мировым финансовым рынком. Это, во-первых, предполагает существенно бо­лее высокий уровень доверия иностранных инвесторов к России; во-вторых, требует приближения российских эмитентов к междуна­родным стандартам; в-третьих, означает, что российские собственники готовы расстаться с частью контроля над своими активами.

В 2004 г. российские компании провели пять IPO, тогда как в гг. - шесть. За восемь месяцев 2005 г. состоялось еще девять IPO. Причем, по-видимому, все они ориентированы на иностранных инвесторов независимо от того, на каких биржах - российских или западных - проходят. Заметим, что IPO уже осуществи­ли компании самых разных размеров и самых разных отраслей, в том числе далеких от мирового уровня. Например, автомобилестроение («Северсталь-авто»), парфюмер­ная промышленность («Калина»), информационные технологии (Rambler).

Таблица 4

Все IPO российских компаний в гг.

дата размещения	Компании	Продано акций, %	Полученная сумма, млн. долл	Место размещения
03.04	«Иркут»	23,3	127,0	ММВБ, РТС
04.04	«Калина»	30,0	53,0	ММВБ, РТС
10.04	«Мечел»	11,5	335,1	NYSE
11.04	«Открытые инвестиции»	38,5	69,0	PTC, LSE
11.04	«Седьмой континент»	15,0	80,7	PTC,
02.05	АФК «Система»	19,0	1560,0	LSE
03.05	«Хлеб Алтая»	10,0	8,0	ММВБ, PTC,
03.05	«Лебедянский»	19,9	151,0	ММВБ, PTC,
04.05	«Северсталь-авто»	30,0	135,0	ММВБ, PTC,
05.05	«Пятерочка»	30,0	597,6	LSE
06.05	«Евразхолдинг»	8,3	422,0	LSE
06.05		26,0	40,0	LSE
07.05	«Новатэк»	19,0	966,0	LSE
08.05	Urals Energy	35,0	133,0	LSE

Источник: данные авторов.

В настоящее время объем средств, привлеченных российскими структурами путем выпуска акций, на порядок меньше, чем аккуму­лированных на основе получения синдицированных кредитов и вы­пусков еврооблигаций (см. табл. 1). Но при благоприятном разви­тии событий в ближайшие годы российские компании могут осуще­ствлять IPO на миллиарды долларов, и этот механизм инвестирова­ния станет конкурировать с долговым.

В таблице 4 представлены данные обо всех IPO российских кам­паний в гг.

Основные причины и последствия выхода крупного российского бизнеса на мировой финансовый рынок

Нынешние масштабы трансграничного финансирования круп­ного российского бизнеса - результат экономического подъема, последовавшего за глубоким кризисом 1998 г. Выделим три клю­чевых обстоятельства, способствовавших развитию рассматривае­мого процесса.

Во-первых, лишь вначале рост носил восстановительный харак­тер и основывался на использовании имеющихся мощностей. Затем у всех успешных субъектов бизнеса появились крупные инвестицион­ные проекты и соответствующие потребности в финансировании.

Во-вторых, последствия кризиса 1998 г. для российской фи­нансовой системы оказались гораздо серьезнее, чем для реального сектора. Поэтому, даже несмотря на свой динамичный рост, она и могла предоставить необходимые растущему бизнесу средства ни и объемам, ни по срокам. Тем более этого не могли сделать банки, входящие в состав ИБГ, хотя среди частных они являлись самыми крупными[6]. В гг., на наш взгляд, потребности реального сектора российской экономики окончательно превысили возможно­сти финансовой сферы. Основными внутренними кредиторами рос­сийской промышленности в эти годы стали государственные Сбер­банк и Внешторгбанк, но и их ресурсов явно не хватает. Недостаточ­но и возможностей быстрорастущего рынка рублевых облигаций.

В-третьих, под влиянием возникшего в результате относительно длительного периода экономического роста ощущения стабильности перед основными собственниками российских субъектов крупного бизнеса встал вопрос о легитимации своего богатства и доходов. В нынешней ситуации самой социально и политически приемлемой формой этого является рост капитализации принадлежащих им акти­вов[7]. Достичь же высокого уровня капитализации можно, лишь про­дав значительную долю акций зарубежным портфельным инвесторам, например, через IPO на западных или российских биржах[8].

В то же время, начиная с гг. можно говорить о вто­рой «волне» интереса иностранных портфельных инвесторов к Рос­сии. Во-первых, в их понимании она заняла место одного из веду­щих развивающихся рынков (напомним, в частности, об идее BRIC, в рамках которой Россия оказалась в одном ряду с Бразилией, Ин­дией и Китаем, что, на наш взгляд, даже слишком оптимистично). Во-вторых, была оценена как благоприятная и политическая состав­ляющая инвестиционного климата[9].

Итак, после 2002 г. сформировались и достаточное предложение иностранных портфельных инвестиций для российского бизнеса, и серьезный спрос на них. Но портфельные инвесторы (в том числе покупатели долговых ценных бумаг), а также банки-кредиторы гото­вы вкладывать средства только в те активы, которые оформлены при­вычным для них образом. Иначе говоря, им требуется достаточно стандартизированный «продукт»[10]. Отдельное российское предприятие таковым выступать не может. Оно, как правило, слишком мало и не является полноценным субъектом рынка. Многосекторная ИБГ тем более не удовлетворяет критериям «привычности» в западном пони­мании. Логика ее построения и имеющиеся синергетические эффекты полностью понятны только ее основателям, следовательно, ей трудно получить адекватные средства путем выпуска облигаций или обеспе­чить соответствующую капитализацию при продаже части акций[11].

Напротив, компания - это доминирующая во всем мире форма организации крупного бизнеса. Поэтому, чтобы привлечь деньги запад­ных портфельных инвесторов в необходимых объемах и по приемлемой цене, российский бизнес должен «выстраиваться» именно в компании.

Итак, взаимодействие с мировым финансовым рынком стало клю­чевым фактором базовой трансформации, произошедшей в крупном рос­сийском бизнесе и отличающей нынешний период от 1990-х годов. Главное в ней - переход от ИБГ к компаниям как основной форме его существования. Все остальное является следствием.

Эта трансформация заняла около пяти лет. Укажем ее начальную и конечную точки: весна 2000 г., когда была создана компания «Рус­ский алюминий» - первая отечественная компания мирового уровня, возникшая не по прямой воле государства; весна 2005 г., когда про­изошло IPO компании «Северсталь-авто», показавшее, что инвесторы (в том числе иностранные) готовы вкладывать средства даже в те от­расли российской экономики, которые никогда не считались успешными.

Подробное описание важнейших отличий крупного российского бизнеса конца 1990-х и середины 2000-х годов выходит за рамки данной статьи. Однако представим их хотя бы схематически в таблицах 5 и 6.

Таблица 5

Базовая трансформация крупного российского бизнеса

	Конец 1990-х годов	Середина 2000-х годов
Основной субъект	ИБГ	Компания
Основные факторы, определяющие логику формирования	Внутренние возможности	Внешние требования
Основной ресурс экспансии и развития	Административный ресурс	Возможность привлечения средств с мирового финансового рынка
Основная характеристика взаимоотношений с властью	Олигархические тенденции	Политическое разоружение + хозяйственный лоббизм

Таблица 6

«Модельные» отличия ИБГ от компаний

	ИБГ	Компания
Принцип построения	Многоотраслевой конгламерат, обычно – промышленно - финансовый	Фокусирование на некоторой товарной группе либо технологической «цепочке»
Главные способы экспансии и развития	Приобретение максимально эффективных и недооцененных активов в любых отраслях и секторах, обеспечение синергии между различными бизнесами	Концентрация на основном бизнесе, укрепление позиций на соответствующих рынках, приведение внутренней структуры и стандартов деятельности в соответствие с требованиями потенциальных инвесторов и кредиторов
Структура собственности	Ситуативная, специально запутанная, нераскрываемая	Стабильная, близкая к стандартной холдинговой, раскрываемая вплоть до конечных собственников – физических лиц
Механизм принятия решений	Принципиально не прозрачен	Постулируется стремление к выполнению правил «good corporate governance»
Главный источник дохода основных собственников	Управление финансовыми потоками	Дивиденды, рост капитализации

Основные направления трансформации компаний

Подавляющее большинство компаний сразу после своего рожде­ния начинают активно самореформироваться. В этом процессе можно выделить пять основных направлений, причем три из них, как пред­ставляется, обусловлены исключительно необходимостью соответство­вать стандартам и требованиям мирового финансового рынка.

1. Совершенствование корпоративного устройства {внедрение норм «good corporate governance»). Оно охватывает: внесение в уста­вы особых пунктов, защищающих права миноритариев; принятие ко­дексов корпоративного поведения; включение независимых директо­ров, в том числе иностранных, в состав советов директоров и пр. Та­кие меры — наименее затратные и носящие в основном косметичес­кий характер. Дело в том, что с позиций теории в настоящее время большинство российских компаний являются не публичными, а част­ными, поскольку их основатели остаются и контролирующими акцио­нерами, и лицами, принимающими важнейшие управленческие реше­ния (независимо от того, где и в какой форме обращаются миноритар­ные пакеты акций этих компаний). «Good corporate governance» для крупного российского бизнеса станет реальной проблемой и действен­ным инструментом повышения эффективности, на наш взгляд, не раньше, чем уйдет со сцены поколение грюндеров.

2. Изменения в корпоративном управлении. В данной связи, прежде всего, отметим переход на международные стандарты отчет­ности и приглашение надлежащих аудиторов, а также интернационализацию исполнительного менеджмента, то есть назначение на пер­вые или вторые управленческие должности иностранцев, имеющих соответствующий опыт работы в крупных западных структурах (а иногда и звезд мирового уровня, например, приглашение Б. Гилбертсона - в прошлом создателя и генерального директора круп­нейшей в мире горнорудной компании ВНР Billiton - в СУАЛ). Наличие таких менеджеров уже стало нормой для многих ведущих нефтяных, металлургических и телекоммуникационных компаний. Цель их приглашения - не только использовать западный опыт, но и продемонстрировать иностранным инвесторам отсутствие пресло­вутой «российской специфики».

3. Формирование «правильной» производственной структуры и продажа непрофильных активов. Это самое дорогое и спорное на­правление, поскольку «непрофильность» определяется зачастую не критерием производственно-хозяйственной эффективности в конкрет­ных российских условиях, а доминирующим представлением портфель­ных инвесторов о том, что должно и не должно входить в состав «хо­рошей» компании. Приведем два характерных примера.

В мировой практике не принято, чтобы нефтяные компании сами занимались буровыми работами. И в 2004 г. «ЛУКойл» продает свою дочернюю компанию «ЛУКойл-бурение», несмотря на то, что выгода от этого сомнительна, поскольку ры­нок соответствующих услуг в России развит недостаточно. Еще один пример: ГМК «Норильский никель» продает авиакомпанию «Таймыр» при том, что он был не толь­ко контролирующим акционером, но и фактически единственным потребителем ее услуг (других значимых потребителей в регионе нет и в обозримой перспективе не предвидится). Но иностранный портфельный инвестор сильно удивится, увидев авиа­компанию на балансе производителя цветных металлов.

Отметим, что перевод тех или иных активов в разряд «непрофиль­ных» и их продажа не всегда диктуются только соображениями «подстраивания» под мировые стандарты. Важным фактором служит так­же появление реальных конкурентных рынков соответствующих услуг, благодаря чему потребность в их собственном производстве отпадает.

Например, почти одновременно с буровым подразделением «ЛУКойл» продал и флот танкеров «река-море» (причем практически сразу после завершения его форми­рования). Причина продажи флота заключалась в том, что в Волго-Балтийском и Волго-Каспийском бассейнах, где он работал, уже сформировался нормальный рынок танкерных перевозок нефтепродуктов, на котором конкурируют крупные специали­зированные игроки, несвязанные с нефтяными компаниями («Волготанкер», «Волга-флот», «Северо-Западное пароходство» и др.).

Следующие два популярных сейчас направления реформирова­ния компаний одинаково выгодны как их основным российским соб­ственникам и высшему менеджменту, так и иностранным акционерам.

4. Дивидендная политика. Это в первую очередь регулярная выплата значительных дивидендов, а также фиксация в уставных доку­ментах способа их расчетов (чаще всего в долях от чистой прибыли).

5. Интернационализация бизнеса. Под ней понимается покупка в крупных масштабах иностранных производственных активов, преж­де всего в дальнем зарубежье.

В настоящее время последнее направление представляется особен­но важным, поэтому рассмотрим его подробнее. Исходные мотивы та­ких покупок вполне традиционны. Это - выход на новые рынки сбы­та, в том числе защищенные таможенными барьерами, достраивание тех­нологических «цепочек» (в сторону либо сырья, либо конечной продук­ции), а также формирование имиджа глобальных игроков.

Но наличие у компаний крупных зарубежных активов, если они эффективны и хорошо встроены в ее структуру, обеспечивает, на наш взгляд, и два других важнейших преимущества. Во-первых, макси­мально естественную и безболезненную модернизацию за счет транс­фера производственных, управленческих и финансовых технологий (если нечто хорошее возможно на «моих» заводах «там», то почему этого нельзя «здесь»). Во-вторых, обретение некоего символического ресурса, который может оказаться одним из лучших средств защиты от политических рисков. «Наш» завод в Европе или Северной Аме­рике еще долго будет считаться успехом страны в целом. Поэтому компания, которая такие заводы покупает (или тем более строит), и ее российские собственники будут априори восприниматься как «пра­вильный», национально ориентированный бизнес[12].

Процесс интернационализации бизнеса российских компаний начался во вто­рой половине 1990-х годов с покупок активов в странах ближнего зарубежья и Восточной Европы нефтяными компаниями – «ЛУКойлом», ТНК и «Татнефтью». Последние три года он существенно активизировался и его лидерами стали метал­лурги. Покупки стоимостью в сотни миллионов или даже в миллиард долларов в странах дальнего зарубежья сделали «Норильский никель», «Русский алюминий», «Северсталь», «Евразхолдинг». Весьма крупные зарубежные активы появились и у лидеров сектора мобильной связи - МТС и «Вымпелкома», однако они пока огра­ничиваются странами СНГ.

Покупки стоимостью на порядок меньше позволяют себе и компании обраба­тывающей промышленности. В частности, «Объединенные машиностроительные за­воды» в 2004 г. купили два подразделения всемирно известной чешской компании Scoda: металлургическое и по производству оборудования для атомной энергети­ки. А парфюмерно-косметический концерн «Калина» в декабре 2004 г. купил око­ло 30% акций немецкой косметической компании Dr. Scheller и в начале 2005 г. довел свою долю до 60%.

В среднесрочной перспективе данный процесс, вероятно, приве­дет к появлению полноценных транснациональных компаний, штаб-квартиры и основные акционеры которых будут находиться в России. Наиболее близка к этому сегодня «Северсталь». После приобретения в феврале 2005 г. 62% акций итальянской сталелитейной компании Lucchini, а годом ранее — американской Rouge Industries (ныне - Severstal North America) более V3 ее мощностей и производства уже расположено за рубежом (см. табл. 7).

Таблица 7

Основные активы частных российских компаний в странах дальнего зарубежья*

Компании	Активы в странах ЦВЕ	Активы в «остальном» мире
«ЛУКойл»	«Нефтохим» (Болгария), Petrotel (Румыния)	Сбытовые сети в Европе и Северной Америке (несколько тысяч АЗС), бункеровочный терминал в Роттердаме (Нидерланды)
ГМК «Норильский никель»		Stillwater Mining Company( США, производство палладия), Gold Fields-20% (ЮАР, золотодобыча)
«Русский алюминий»		Queensland Alumina-20%(Австралия, крупнейший в мире глиноземный завод), SBK (Гвинея, бокситовый рудник), Dian-Dian(Гвинея, месторождение бокситов)
«Евразхолдинг»		Pallini e Bertoli(Италия)
«Северсталь»		Severstar North Amerika-бывшая Rouge Industries (США, металлургическая компания),Lucchini(Западная Европа, металлургическая компания)
Новолипецкий металлургический комбинат		Dansteel(Дания, металлургический завод
Стальная группа «Мечел»	«Мечел Кымпия Турзий», «Мечел Тырговиште»(оба-Румыния, бывшие industria Sarmei, Cost S. A )
«Трубная металлургическая компания»	Artrom(Румыния)
«Объединенные машиностроительные заводы»	Два подразделения концерна Scoda (Чехия, металлургия, производство оборудования для атомной энергетики)
«Калина»		Dr. Scheller(Германия)

* За исключением специально отмеченных случаев представлены только те ино­странные активы, в которых российские компании имеют контрольный пакет. Источник: данные авторов.

Новое место ИБГ

Кроме внешних факторов, изменивших роль и место интегриро­ванных бизнес - групп в российской экономике, существуют и внутрен­ние, прежде всего институциональные. В 1990-е годы ИБГ заменяла для входящих в нее субъектов несуществующие или слабые рыноч­ные институты. Иерархические отношения внутри группы замещали внешние и обезличенные механизмы защиты и инфорсмента контрактов. В то же время формально рыночные сделки между ее членами обслуживали иерархические потребности[13]. Это давало ИБГ два срав­нительных преимущества. Во-первых, возможность экономии на трансакционных издержках благодаря частному правоприменению в рамках группы и общей инфраструктуре. Во-вторых, наличие в груп­пе «своего» банка, страховой компании и прочих финансовых струк­тур обеспечивало экономию на налогах и облегчало получение неди­видендных доходов собственниками.

На важное дополнительное преимущество ИБГ, способствовав­шее их устойчивости и эффективности в 1990-е годы, указал Ю. Кочеврин[14]. Они сконцентрировали два дефицитных тогда ресурса - компетентности и доверия. Так, в середине 1990-х годов несколько крупнейших частных банков - МЕНАТЕП, ОНЭКСИМбанк, Инком­банк и др. - на некоторое время оказались старшими партнерами в альянсах с промышленными предприятиями и даже с крупнейши­ми сырьевыми экспортерами, которым уступали по масштабам бизне­са в разы или на порядки. Во многом это было обусловлено тем, что данные банки были монопольными производителями услуг по пра­вильному оформлению экспортных операций.

Однако с течением времени оба эти ресурса становились все более распространенными и доступными. Услуги, ранее являвшиеся эксклюзивными, стали предлагаться на свободном рынке. А масшта­бы доверия увеличились в силу как естественного становления рын­ков, так и развития законодательства и правоприменительной практики[15]. Соответственно все более важными оказывались преимущества от специализации, аутсорсинга, разделения рисков и т. д., что привело к возникновению центробежных тенденций внутри конгломератных ИБГ даже без учета воздействия внешних факторов.

Немалое значение имело и то, что принято называть усилением роли государства. Этот процесс сделал налоговую оптимизацию и получение собственниками недивидендных доходов занятиями весьма рискованными.

Но, несмотря на действие вышеописанных факторов ИБГ как значимая форма существования крупного бизнеса в России не исчез­ли. Более того, большинство «старых» ИБГ, выживших после кризиса 1998 г., сохранились и до настоящего времени (а из ведущих «погиб­ла» лишь одна - «ЮКОС-МЕНАТЕП», причем по неэкономическим причинам). Возникла некая двухуровневая система. Ее нижний уро­вень представлен компаниями, занявшими «пространство» реального бизнеса, а верхний - интегрированными бизнес - группами, сконцент­рировавшимися на управлении капиталом. Иначе говоря, сложивши­еся ИБГ представляют собой «мягкие коалиции» компаний, имеющих общих стратегических собственников. То есть из отечественного ва­рианта южнокорейских чеболей они трансформировались в отечествен­ный же вариант западных инвестиционных фондов.

На такое развитие событий ряд лидеров российского бизнеса указывали до­вольно давно. В частности, в 2001 г. в одном из своих интервью М. Фридман гово­рил: «Мы не банкиры, не нефтяники, не телекоммуникационщики - мы инвесторы. Для нас не было бизнеса, который мы считали бы исконно нашим и которым готовы всю жизнь заниматься... Мы выходим из любого нашего бизнеса. Это вопрос цены и покупателя... Если тебе предлагают правильную цену и условие, ты должен согла­шаться»[16]. А В. Потанин тогда же высказался еще более определенно: «Интеррос как холдинг представляет из себя не что иное, как инвестиционный фонд, который занимается управлением инвестициями своих акционеров. Стратегией является наи­более эффективное вложение данных средств»[17].

В настоящее время можно выделить три различных построения сложившихся ИБГ.

1) В ИБГ входит одна основная компания, а остальные участники либо связаны с ней технологически, либо выполняют сервисные
функции. При этом стратегические собственники владеют или управ­ляют контрольным пакетом акций основной компании. Чаще всего названия таких групп и их основных компаний совпадают.

Из числа входящих в «большую десятку» частных ИБГ к таким относятся группы «ЛУКойла» и Новолипецкого металлургического комбината.

В первую помимо одноименной нефтяной компании входят составляющие ее финансовое окружение ИФД «Капитал» и ФК «Уралсиб», а также «ЛУКойл-нефтехим», являющийся прямым продолжением технологической «цепочки»[18].

Во вторую группу помимо одноименного металлургического комбината входят основной поставщик железной руды для него - Стойленский ГОК, два порта - в С.-Петербурге и Туапсе и, возможно, банк «Зенит».

2) В ИБГ входят компании, технологически и функционально не
связанные между собой. При этом стратегические собственники вла­деют либо управляют контрольными пакетами акций всех компаний. Такие группы в «большой десятке» доминируют. В свою очередь, их можно разделить на два типа.

2а) ИБГ, в которых существует «ядро», то есть компания, прино­сящая основную часть доходов и прибыли. Причем именно ее доходы и прибыль обеспечивают возможность успешного развития других структур, входящих в группу, и ее дальнейшей экспансии.

К таким ИБГ относятся Millhouse Capital (ядро – «Сибнефть»), «Базовый элемент» (ядро - «Русский алюминий»), «Интеррос» (ядро - ГМК «Норильский никель»), группа «Северсталь» (ядро - одноименный металлургический комбинат), АФК «Система» (ядро - МТС).

26) «Безъядерные» ИБГ, в которые входит несколько сопостави­мых по доходам и прибыли компаний.

К ним относятся ИБГ УГМК (объединяет одноименную медную компанию, «Кузбассразрезуголь», «Трансмашхолдинг» и т. д.) и ИБГ МДМ (в составе которой - СУЭК, Минерально-химическая компания «Еврохим», «Трубная металлургическая компания»).

3) В ИБГ входят не связанные между собой компании. При этом стратегические собственники владеют их крупными, но неконтроль­ными пакетами.

Наиболее яркий, но чуть ли не единственный пример - «Консорциум Альфа-групп». Его пакеты акций в ТНК-ВР и телекоммуникационных компаниях («Вым­пелком», «Мегафон», Golden Telecom) - блокирующие или несколько большие, но неконтрольные. В то же время сопоставимые или даже более крупные пакеты, чем у «Альфы», принадлежат в этих компаниях иностранным инвесторам - мировым ли­дерам в соответствующих отраслях. Заметим, что группы, не владеющие контрольны­ми пакетами входящих в них компаний, более других напоминают западные инвест - фонды. Поэтому в будущем, вероятно, их число и доля будут расти.

Для ИБГ, как и для компаний, характерна тенденция к продаже непрофильных бизнесов. Однако «непрофильность» здесь не связана с отраслевой принадлежностью. Непрофильными для ИБГ выступа­ют те бизнесы, которые им достались случайно и не получили разви­тия или становились предметом конфликтов с сопоставимыми по силе игроками, или на которые просто не хватало управленческого ресур­са. При этом подавляющая часть продаваемых активов переходит в собственность тех структур, где они естественно встраиваются в ос­новную производственную деятельность. В результате конструктив­но решаются многие старые конфликты.

Так, летом 2004 г. завершился один из последних громких и длительных кон­фликтов между субъектами крупного бизнеса в черной металлургии. «Базовый эле­мент» продал принадлежавший ему пакет акций Оленегорского ГОКа (31%). Поку­патель - «Северсталь», основной потребитель производимой ГОКом железной руды и его контролирующий акционер.

Одновременно в последние годы в рамках ряда ведущих ИБГ возникли специальные структуры, занимающиеся поиском объектов для прямых инвестиций в различных отраслях. Однако в отличие от гг. они приобретаются более осмысленно. Один из глав­ных тогдашних мотивов – «продается дешево, пусть полежит - там видно будет» - теперь не работает. На первый план вышли три других: во-первых, занять доминирующее положение на некотором рынке; во-вторых, выйти на рынок с большими (как правило, много­миллиардными) и растущими оборотами; в-третьих, быстро провести реструктуризацию купленного актива, повысить его стоимость и пере­продать (так называемая инвестбанковская стратегия).

Новые ИБГ чаще всего возникают в соответствии с той же логи­кой, что и прежде - как комбинация не связанных между собой, но недооцененных активов. Яркий пример - ИБГ «Промышленные ин­весторы», включающая ликероводочный завод, сельхозмашиностроитель­ный холдинг, морское пароходство, банк и т. д. Однако в подавляющем большинстве случаев начинается процесс их быстрой и интенсивной трансформации. В результате, во-первых, может возникнуть комбина­ция компаний одного из трех указанных типов. Наглядный пример - группа «БИН-Русснефть», сконцентрировавшая свою деятельность на трех основных направлениях: нефтедобыче (компания «Русснефть»), финансах (БИН-банк), девелопменте и управлении недвижимостью («Промышленно-финансовая компания БИН»). Во-вторых, возможно появление единственной компании после распродажи всех остальных активов как непрофильных. По этому пути пошла группа «Ист Лайн», сосредоточившаяся на управлении аэропортом «Домодедово» и про­давшая авиакомпанию «Ист Лайн» и машиностроительные заводы.

В результате становления компаний в качестве главного действу­ющего лица крупного российского бизнеса и их ориентации на рост капитализации как важнейший критерий эффективности своей дея­тельности появляется доступный показатель оценки работы исполни­тельного менеджмента. Следовательно, возникают объективные осно­вы для активно формирующегося в последние годы в России рынка топ - менеждеров, свободного от сегментации по профессиям и сферам деятельности. В свою очередь, развитие этого рынка будет способ­ствовать отходу собственников от оперативного управления. Владель­цы компаний будут ограничиваться стратегическим менеджментом, занимая посты в советах директоров. А владельцы ИБГ смогут пе­рейти от управления бизнесом к управлению капиталом на уровне головной компании своей группы.

По мере освоения российскими компаниями мирового рынка зна­чимость так называемого административного ресурса резко падает, поскольку объемы средств, которые можно привлечь за рубежом, обес­печивают несопоставимо большие возможности для роста и экспан­сии, чем льготы и привилегии, которые могут быть получены вслед­ствие особых отношений с тем или иным чиновником или даже орга­ном управления. Что же касается личной унии с властью, активного участия собственников и высших менеджеров в политике и прочих атрибутов «олигархичности», то они становятся просто контрпродуктивными[19]. И котировки акций, и кредитные рейтинги реагируют на подобные факты однозначно отрицательно. Такая реакция рынков сформировалась в последние три - четыре десятилетия применитель­но ко всем крупным развивающимся странам.

Из вышесказанного отнюдь не следует, что в процессе интернацио­нализации крупного российского бизнеса позиция государства явля­ется второстепенным фактором. Согласно действующим нормативно-правовым документам, проведение IPO равно, как и покупка крупных зарубежных активов, требуют получения разрешений и согласований от соответствующих ведомств, таких, как Банк России, Федеральная служба по финансовым рынкам, Федеральная антимонопольная служ­ба. А при привлечении зарубежных стратегических инвесторов тра­диционными стали консультации с правительством или президентом страны. Наконец, рост конкурентоспособности российского бизнеса на целом ряде важных для него товарных рынков невозможен без содействия государства, прежде всего политического, но обеспеченно­го необходимыми финансово-экономическими схемами.

Поддержка российского бизнеса в его международной экспансии должна стать ключевым направлением национальной промышленной политики, более важным, чем протекционизм на внутреннем рынке. На наш взгляд, такая поддержка при условии ее регулярности и неизбира­тельности будет положительно воспринята мировыми финансовыми рынками и приведет к росту капитализации отечественных компаний.

И ресурсы, и технологии, и кадровое обеспечение для подобных действий на сегодня у государства уже имеются. Но, на наш взгляд, оно пока не определилось по основному вопросу: является ли для него крупный бизнес важнейшим союзником в решении задачи модерниза­ции страны и, в частности, обеспечения высоких темпов экономического роста, или он, напротив, неизбежный, но неприятный элемент рыночной экономики, который по возможности надо сдерживать и «равноудалять»?

Конец

[1] См., например: Россия в годах: на пути к государствен­ному капитализму? - Вопросы экономики, 2004, № 4.

[2] Термин «финансовый рынок» понимается здесь максимально широко, как объе­диняющий три взаимосвязанных сегмента: кредитный рынок, рынок долговых цен­ных бумаг, рынок акции и производных инструментов.

[3] Термин предложен В. Цапеликом.

[4] Термин «компания» в данном смысле предложен в: Российский крупный бизнес как экономический феномен: особенности становления и современ­ного этапа развития. - Проблемы прогнозирования, 2002, № 1.

[5] Этот термин в использованном здесь значении введен в монографии: Анализ роли интегрированных структур на российских товарных рынках. М.: ТЕИС, 2000. Его фактическим синонимом в настоящее время является более широко распространенный термин «финансово-промышленная груп­па». Проблема, однако, состоит в том, что последний, строго говоря, занят. Определе­ние финансово-промышленной группы дано в одноименном федеральном законе, при­нятом в 1995 г. Причем подавляющее большинство реально существующих объеди­нений под это определение не подпадают и никогда не подпадали. Важно также, что по своей секторальной структуре все больше ведущих групп становятся либо пр.

[6] Важным структурным результатом этого явилась дезинтеграция реальной и финансовой составляющих внутри ИБГ. Значимость дочерних, аффилированных или дружественных банков резко упала. А сами они, вынужденные обеспечивать рента­бельность своего бизнеса, перестали делить надежных заемщиков на «своих» и «чу­жих». До полного разрыва промышленной и финансовой составляющих пока еще ни в одной ИБГ дело не дошло. «Групповые» банки никто не продал (возможно, потому, что не нашлось желающих их дорого купить). Но их в большинстве случаев отпуска­ют в свободное «плавание», а наиболее успешных менеджеров переводят в реальный сектор (например, Е. Иванова из Росбанка в золотодобывающую компанию «Полюс», а В. Рашевского из МДМ-банка в СУЭК).

[7] По-видимому, первым из компаний-лидеров пришел к этому ЮКОС. Еще и 2002 г. он раскрыл своих конечных бенефициаров, осуществил ряд других де­монстративных акций, показывающих его транспарентность, и в результате на неко­торое время стал самой дорогой российской компанией, обойдя по капитализации даже «Газпром».

[8] Тогда как доминировавшее в прошлом перераспределение в свою пользу внут­ренних финансовых потоков контролируемых структур, напротив, гарантирует широ­кую общественную поддержку любым попыткам экспроприации собственности.

[9] Особую роль, на наш взгляд, здесь сыграло подчеркнуто положительное отно­шение президента РФ к ряду стратегических инвестиций. А «дело ЮКОСа» оказа­лось существенным моментом для общественно-политических сил и конкретных за­падных акционеров компании, но не для инвестиционного сообщества в целом.

[10] Стратегический инвестор, напротив, покупает не стандартизированные, а штуч­ные «продукты» после тщательного их изучения. И уникальность может быть для них дополнительным преимуществом. Но у стратегических инвесторов в совокупно­сти свободных средств меньше, чем у портфельных.

[11] Продажа в начале 2005 г. 19% акций ИБГ «АФК Система» (IPO на Лондон­ской бирже) не опровергает, а подтверждает данный тезис. Ее капитализация оказа­лась очень близкой к биржевой стоимости принадлежащих ей пакетов акций двух компаний: МТС и МГТС. То есть, покупая GDR «Системы», инвесторы фактически оценили только ее основные телекоммуникационные активы.

[12] Тогда как покупкой активов, не связанных с основной деятельностью в Рос­сии, можно защитить от политических рисков только личное состояние, но отнюдь не свой бизнес и статус крупного предпринимателя. Не говоря уже о том, что такие покупки могут облегчить предъявление политически мотивированных обвинении, ле­гитимировав их в глазах общества и, что, возможно, еще важнее, в глазах сословия государственных служащих.

[13] На это обращает внимание С. Авдашева, указывая, что типичную бизнес-груп­пу легче всего представить как компанию в обычном понимании этого слова, где прак­тически все элементы иерархической системы управления превращены в самостоя­тельные фирмы. Этот несколько упрошенный подход, не учитывающий конгломерат­ный характер ИБГ, в данном контексте является вполне корректным ( Бизнес-группы в российской промышленности. — Вопросы экономики. 2004, №5).

[14] Рецензия на книгу Я. Паппэ «Олигархи: экономические хрони­ки гг.» - Pro et contra, 2000, т. 5, № 3.

[15] Заметим, что и здесь внешний фактор играет существенную роль. Если некоторые услуги и компетенции нельзя купить внутри страны, то это вполне реально сделать на внешнем рынке. Аналогично для защиты контрактов можно использовать иностранное или международное законодательство, суды и т. д.

[16] Приоритет репутации над деньгами еще не возобладал. - Ведомости, 2001, 3 июля.

[17] Активы подлежат движению. - Ведомости, 2001, 16 августа.

[18] Здесь и далее перечислены только основные активы, входящие в ту или иную ИБГ. Отнесение компании или предприятия к той или иной ИБГ во многих случаях является результатом экспертной оценки авторов. То, что две структуры включены в одну ИБГ, вовсе не обязательно означает их аффилированность или существование между ними иной формальной и юридически закрепленной связи.

[19] Последний и, на наш взгляд, характерный пример. На рынке считалось, что одним из создателей и совладельцев компании «Новатэк» - единственного крупного независимого производителя газа в России - является вице-губернатор ЯНАО И. Левинзон. И компания, и сам г-н Левинзон это отрицают. Тем не менее он поки­нул свой пост в администрации округа примерно за месяц до IPO «Новатэка» ни Лондонской бирже (прошедшего, заметим, с большим успехом) Желающие могут считать это простым совпадением.