Обзор экономических показателей (стр. 5 )

В начале текущего года регионы традиционно испытывали трудности с исполнением своих бюджетных обязательств. Это выразилось в накоплении просроченной кредиторской задолженности на протяжении всего первого квартала, что, впрочем, полностью соответствует тенденциям прошлого года. Объём этой задолженности увеличился за март на 3,7 млрд. рублей. В результате за первый квартал текущего года общий прирост кредиторской задолженности составил 13,6 млрд. рублей или 13,8% от её объёма на конец прошлого года. Следует отметить, что объём накопленной задолженности в текущем году больше объёма задолженности, накопленной в январе-марте 2003 года, на 15%, что незначительно превышает инфляционный рост. Увеличение кредиторской задолженности имело место в 75 субъектах РФ. Важно отметить, что причиной возникновения этой задолженности не может считаться сокращение доходов консолидированных региональных бюджетов, поскольку более двух третей регионов, накопивших эту задолженность (52 субъекта РФ), исполнили свои бюджеты с профицитом.

Объём накопленной просроченной кредиторской задолженности по ограниченному кругу расходов преимущественно социальной ориентации (зарплата, начисления на неё, выплата детских пособий и стипендий, оплата бюджетными учреждениями коммунальных услуг) составил в первом квартале текущего года 31% от всей просроченной кредиторской задолженности региональных бюджетов. Прирост этой кредиторской задолженности составил за январь-март текущего года 4,2 млрд. рублей или на 12,6% её объёма на конец прошлого года. Практически весь прирост задолженности приходится на расходы по оплате бюджетными учреждениями жилищно-коммунальных услуг (4,4 млрд. рублей). Задолженность по выплате заработных плат в бюджетной сфере и по начислениям на зарплату незначительно увеличилась на 315 млн. рублей. Одновременно снизился объем неисполненных обязательств по выплате детских пособий на 520 млн. рублей.

Рост доходов в марте текущего года позволил регионам исполнить свои консолидированные бюджеты с профицитом, который почти полностью скомпенсировал дефицит февраля. По результатам первого квартала суммарный профицит консолидированных бюджетов регионов составил 20,8 млрд. рублей или 0,6% ВВП. Количество регионов, исполнивших с начала года свои бюджеты с дефицитом, сократилось за март с 38 до 25. Суммарный дефицит бюджетов этих регионов составил 11,7 млрд. рублей. При этом две трети всего дефицита региональных бюджетов было сосредоточено в трёх регионах: в Московской и Новосибирской областях и республике Татарстан. Значения дефицитов региональных бюджетов в основном были небольшими и не превышали 10% бюджетных доходов. Тем не менее, в ряде субъектов этот показатель оказался довольно значительным, в частности, в Новосибирской (31%) и Ярославской (24%) областях.

Главным источником финансирования дефицита бюджетов в первом квартале 2004 года были банковские кредиты. Почти две трети регионов профинансировали дефициты своих консолидированных бюджетов более чем на половину банковским кредитами.

6. КРЕДИТНО-ДЕНЕЖНЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ

Динамика чистых международных резервов и чистых внутренних активов

Апрель стал вторым подряд месяцем, характеризовавшимся сокращением золотовалютных резервов. По сравнению с итогами предыдущего марта, отмеченного падением объема резервов на 2,9 млрд. долларов, снижение на 0,7 млрд. в апреле выглядит умеренным. Следует добавить также, что, исходя из динамики чистых международных резервов, можно предположить, что сокращение стало следствием значительного изменения кросс-курсов, произошедшего в апреле. Тем не менее, подобная динамика анализируемого агрегата обращает на себя внимание экспертов и позволяет сделать некоторые выводы.

Во-первых, причина, которая многими указывалась в качестве основной, объясняющей замедление роста резервов в феврале и их резкое падение в марте, а именно, масштабные платежи по внешнему долгу, в апреле перестала действовать. Расходы по указанной статье оказались в прошедшем месяце относительно невысокими. Таким образом, основания для разворота в динамике резервов следует искать скорее в изменении конъюнктуры внутреннего валютного рынка, чем в неравномерности графика обслуживания долга.

Как было отмечено в предыдущих обзорах, три основных фактора (не считая действий Центрального банка), определяющих в последние полтора года состояние российского валютного рынка, это цены на нефть, динамика курса американской валюты на мировом рынке и, в первую очередь, по отношению к евро, и интенсивность и направленность капитальных потоков.

Анализируя имеющиеся данные, можно заключить, что внешнеэкономическая конъюнктура на протяжении четырех месяцев 2004 года оставалась крайне благоприятной для России. По итогам первого квартала средняя цена нефти сорта Юралз превысила 29 долларов за баррель. Можно предположить, что поступления иностранной валюты по каналу внешнеторговой деятельности по-прежнему оставались весьма значительными, что должно было свидетельствовать в пользу рубля и дальнейшего роста золотовалютных резервов.

Вместе с тем, радикальные изменения произошли на мировом валютном рынке. Американский доллар, достигнув минимальных значений в начале года, со второй половины февраля стал укреплять свои позиции и за минувшие два с половиной месяца вырос более чем на 7%, в том числе, за апрель на 3%. Подобный уверенный рост доллара по отношению к ведущим мировым валютам отразился и на российском рынке, повысив интерес к долларовым активам и спрос на иностранную валюту со стороны его участников.

Динамика капитальных потоков также претерпела серьезные изменения. Если в январе наблюдалось достаточно значительное – на 53 млрд. рублей – сокращение иностранных активов кредитных организаций, сменившееся стагнацией в феврале, то март оказался отмечен беспрецедентным – почти на 120 млрд. рублей или на 4 млрд. долларов – увеличением последних. Отметим, что объем иностранных пассивов оставался практически на одном уровне. На дату выхода обзора отсутствовали данные за апрель, тем не менее, можно предположить, что в указанном месяце отток иностранной валюты из страны по линии капитальных операций продолжился.

Результатом действия всех выше указанных факторов стало прекращение роста резервов и даже снижение последних. По данным на 1 мая 2004 года объем резервов был зафиксирован на уровне 82,7 млрд. долларов (отметим, что это на 5,1 млрд. ниже абсолютного максимума, достигнутого в середине февраля текущего года). Суммарное за январь-апрель 2004 года изменение составило +5,7 млрд. долларов. Для сравнения, за соответствующий период 2003 года прирост был равен 12,1 млрд. долларов.

Вопреки отмеченному снижению объема золотовалютных резервов чистые международные резервы в апреле даже выросли, хотя и незначительно. Произошло это преимущественно за счет сокращения валовых обязательств. Тем не менее, нельзя не указать на тот факт, что объем валовых резервов, учитываемых в составе ЧМР, остался практически неизменным, что резко контрастирует с динамикой золотовалютных резервов, информация о которых публикуется Центральным банком на еженедельной основе, и на которые ориентируются участники рынка. Источник несоответствия состоит в разной методологии расчета двух указанных показателей. Так, в первом случае объем резервов рассчитывается, исходя из фиксированных на конец предыдущего года курсов рубль/доллар и кросс-курсов, в то время как во втором – на основе текущих обменных курсов.

Чистые внутренние активы выросли в апреле на 56 млрд. рублей. Две основные статьи, составляющие данный агрегат: Чистый кредит расширенному правительству и Чистый кредит коммерческим банкам со стороны Банка России, характеризовались в прошедшем месяце разнонаправленными изменениями, причем в обоих случаях весьма существенными в абсолютном выражении. Так, по первой из указанных статей произошло снижение. Этому примерно в равной степени способствовали сокращения чистого кредита федеральному правительству, с одной стороны, и местным органам власти, с другой. Остатки рублевых средств, размещенных последними на депозите в Банке России, увеличились за апрель почти на 47 млрд. рублей, что представляет собой более чем значительной изменение. Объем средств на счетах федерального правительства в Центральном банке также увеличился, но в меньшей степени.

Что касается чистого кредита банковской системе, то последний вырос в апреле почти на 130 млрд. рублей. Напомним, что этому предшествовал рост в марте еще на 100 млрд. рублей. Основным фактором, обеспечившим такую динамику, стал резкий отток рублевых средств коммерческих банков с депозитов в Банке России. Несмотря на происходящий процесс де-стерилизации, ликвидность денежного рынка в последние месяцы заметно сократилась и в отдельные периоды даже наблюдался дефицит рублевых ресурсов. Если говорить о марте, то основанием для вывода средств с депозитов и пополнения за их счет корсчетов, по крайней мере, отчасти стал сезонный фактор: связанная с окончанием квартала необходимость закрытия балансов и проведения платежей в бюджет. В апреле же дефицит ликвидности всецело был следствием изменившейся конъюнктура рынка" href="/text/category/kontzyunktura__kontzyunktura_rinka/" rel="bookmark">конъюнктуры рынка рубль/доллар и активного перевода свободных средств с денежного рынка на валютный.

В анализируемом месяце параллельно со снижением объема депозитов на 60 млрд. рублей, произошло и сокращение объема корсчетов примерно на 50 млрд. рублей. Примечательно, что объем задолженности Банка России перед коммерческими банками по операциям обратного РЕПО остается неизменным на уровне конца февраля.

По итогам первых четырех месяцев 2004 года ЧВА сократились на 124 млрд. рублей. В данном случае наиболее выраженной была динамика Чистого кредита расширенному правительству. Его объем снизился в сумме на 246 млрд. рублей, преимущественно за счет накопления рублевых остатков на счетах в Банке России. Чистый кредит коммерческим банкам резко сократился в январе, однако, мартовский рост показателя полностью компенсировал это изменение. Увеличение, отмеченное по итогам апреля, привело к тому, что по состоянию на начало мая объем задолженность Центрального банка перед коммерческими был ниже уровня начала года на 150 млрд. рублей.

Динамика денежно-кредитных показателей

Рост денежной базы в апреле составил 4,8%. Динамика указанного агрегата в этом месяце во многом определяется сезонными факторами и, как правило, характеризуется высокими темпами прироста. Так, на фоне показателей предыдущих лет рост, отмеченный в апреле текущего года, выглядит более чем умеренным. Для сравнения: по итогам апреля 2003 года денежная база увеличилась на 8,7%. Анализируя совокупность данных, следует отметить, что в большинстве случаев резкий скачок в динамике денежных агрегатов в этот период сопровождался достаточно заметным ростом золотовалютных резервов. Тем не менее, в отдельные годы наблюдалась ситуация аналогичная той, которая сложилась в нынешнем году, когда увеличение денежной базы происходило, несмотря на стагнацию или снижение резервов.

Помимо сокращающихся в последние месяцы золотовалютных резервов фактором, обеспечившим замедление динамики денежной базы, стало снижение Центральным банком нормативов обязательного резервирования (в данном случае принципиальное значение имеет норматив по привлеченным рублевым ресурсам, который был снижен с 10% до 9% для средств, привлеченных от юридических лиц). В результате подобного решения объем фонда обязательного резервирования сократился в апреле на 6 млрд. рублей, в то время как в предыдущие месяцы агрегат характеризовался устойчивым ростом на аналогичную величину.

Несмотря на относительно невысокий темп роста денежной базы в апреле, суммарный прирост агрегата по итогам первых четырех месяцев 2004 года в целом, составивший 7,3%, превосходит аналогичные показагодов и лишь незначительно отстает от показагода (8,1%).

Основную роль сыграли показатели января и февраля. Сезонное снижение денежной базы в первый месяц года было гораздо менее выраженным, чем обычно, а февральский рост, напротив, более интенсивным, чем в предыдущие годы. В результате уже по итогам первых двух месяцев 2004 года кумулятивное изменение анализируемого агрегата составило положительную величину – прирост в 1,9%. Для сравнения, в 2003 году после снижения в январе объем денежной базы достиг уровня начала года лишь в апреле.

Источником роста рассматриваемого агрегата в начале второго квартала стали средства, выведенные коммерческими банками с депозита в Центральном банке. Снижение задолженности последнего перед банковской системой по указанным операциям составило, как отмечалось выше, 60 млрд. рублей. Еще на 47 млрд. рублей сократились корсчета кредитных организаций. К этому следует добавить рост валового кредита коммерческим банкам со стороны Банка России.

В результате указанных изменений в составляющих широкой денежной базы ситуация на денежном рынке в целом несколько нормализовалась. Объем средств, размещенных коммерческими банками на корреспондентских счетах в Банке России, снизился до 180 млрд. рублей в среднемесячном выражении, что равняется 8% объема безналичной составляющей М2. Для сравнения: на протяжении января-февраля этот показатель держался на уровне 11%, в то время как в течение 2003 года (за исключением декабря) находился в пределах 6-8%.

Представление о динамике показателей ликвидности денежного рынка в последние годы дает график, приведенный ниже.

Данные, характеризующие рост денежного предложения, публикуются Центральным банком с лагом в один месяц. Таким образом, по состоянию на начало мая имелись показатели, отражающие изменение М2 в январе-марте 2004 года. По итогам указанного периода был зафиксирован рост агрегата на 6,8%, из которых 2,8% пришлись на март. Для сравнения: по итогам первого квартала 2003 года объем денежного предложения увеличился только на 4,2%.

По аналогии с предыдущими годами благоприятной в начале 2004 года была динамика безналичных денег (данный агрегат представляет собой остатки средств в национальной валюте на счетах нефинансовых организаций и физических лиц, являющихся резидентами Российской Федерации). Объем последних увеличился в первом квартале на 9,6%, что почти в полтора раза превышает показатель, характеризующий прирост денежной массы в целом. Для сравнения: по данным на 1 апреля объем депозитов в иностранной валюте был лишь на 2,6% выше уровня начала года.

Опубликованные Центральным банком данные за февраль о динамике привлеченных банковской системой средств позволяют сделать вывод о продолжающемся ускоренном росте рублевых сбережений физических лиц. За указанный месяц объем последних увеличился на 4,9%. Это несколько ниже показателя января (6,1%), но по-прежнему выше среднемесячного темпа прироста частных вкладов, зафиксированного по итогам предыдущего 2003 года (4,3%). Еще одним положительным моментом является сохранение высоких темпов роста самых длинных – на срок от одного года – депозитов. Их объем увеличился в феврале сразу на 9,6%, что представляет собой максимальный месячный прирост за последние два года.

Суммарный за январь-февраль 2004 года прирост организованных сбережений граждан в рублях в форме банковских вкладов и депозитов составил 11,3%. Для сравнения: показатель, характеризующий тот же период 2003 года, равен 7,9%.

Объем вкладов физических лиц в иностранной валюте в феврале вырост, но очень незначительно. С учетом сокращения в январе изменение за первые два месяца 2004 года составило –4,5%. Подобная динамика депозитов в инвалюте еще раз подтверждает тот факт, что население в целом адекватно и весьма быстро реагирует на изменение конъюнктуры валютного рынка. В данном случае с прекращением падения курса доллара на внутреннем рынке приостановился и отток средств с валютных счетов физических лиц.

Что касается динамики предоставленных банковской системой кредитов, то здесь в феврале после не вполне благоприятного января ситуация несколько выправилась. По итогам месяца кредитный портфель банков вырос на 2,1% (в январе прирост составил лишь 0,6%). Несмотря на отмеченную положительную динамику, кредитная активность банков остается на относительно низком уровне. Для сравнения: в 2003 году январское изменение составило +1,9%, февральское - +2,4%, а среднемесячный по итогам года прирост был равен 3,1%.

Если рассматривать отдельно динамику задолженности перед коммерческими банками нефинансовых предприятий и организаций, то картина будет немного лучше. Сокращение на 0,7% в январе является крайне нетипичным для последнего времени. Тем не менее, уже в феврале рост кредитов реальному сектору экономики возобновился. При этом увеличение суммарного объема задолженности на 2,4% было достигнуто главным образом за счет наращивания рублевого кредитного портфеля. Объем последнего вырос за февраль на 3,3%, в то время как задолженность предприятий и организаций в иностранной валюте увеличилась лишь на 0,4%.

Временная структура прироста рублевого и валютного портфелей по итогам января-февраля характеризуется противоположными показателями. В отношении первого наблюдается опережающий рост кратко - (вплоть до трех месяцев) и среднесрочных (до года) кредитов. Объем же долгосрочных кредитов существенно – на 2,3% – сократился в январе, а в феврале вырос лишь на 0,2%. Что касается валютных кредитов, то здесь, напротив, происходит снижение объема кратко - и среднесрочной задолженности, в то время как объем кредитов на длительный срок от года и выше увеличивается. Такая временная структура может свидетельствовать о том, что в долгосрочной перспективе кредитные организации ориентируются на возобновление роста курса доллара.

7. ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ

Рынок ценных бумаг

В апреле ситуация на рынке рублевых ценных бумаг определялась изменением тенденции на валютном рынке. Переключение спроса с рублевых активов на валютные активы в середине апреля привело к росту курса доллара и снижению цен рублевых облигаций. Рост доходности казначейских облигаций США в апреле обусловил снижение цен и рост доходности валютных облигаций РФ, что также стало негативным фактором для рынка рублевых ценных бумаг.

В начале апреля сезонный рост свободной ликвидности у банков, в сочетании со стабильной ситуацией на валютном рынке, увеличил спрос на рублевые облигации. За первую декаду апреля облигации федерального займа, субфедеральные и корпоративные облигации несколько выросли в цене, несмотря на ухудшение ситуации на рынке валютных облигаций РФ.

7 апреля был проведен аукцион по дополнительному размещению ОФЗ 46001 со сроком до погашения около 4,5 лет. При спросе порядка 8,33 млрд. рублей по номинальной стоимости Министерство финансов разместило облигации на сумму 4,98 млрд. рублей (по номинальной стоимости) под доходность 5,96% годовых. Для сравнения, на предыдущем аукционе по размещению выпуска ОФЗ 4001, проведенном 3 марта, было размещено облигаций на 4 млрд. рублей по номинальной стоимости при доходности 7,08%. Кроме того, 8 и 9 апреля Министерство финансов доразместило на вторичных торгах облигации федерального займа на сумму порядка 0,4 млрд. рублей.

Результаты аукционов Министерства финансов по размещению ГКО и ОФЗ в марте – апреле 2004

Дата аукциона	03.03.04	03.03.04	17.03.04	17.03.04	7.04.04
Номер выпуска	46001	46002	27025	46003	46001
Дата погашения	10.09.08	08.08.12	13.06.07	14.07.10	10.09.08
Срок обращения, дней	1652	3080	1183	2310	1617
Объем эмиссии, по номинальной стоимости, млрд. руб.	4,000	7,000	5,000	5,000	5,000
Спрос, по номинальной стоимости, млрд. руб.	8,689	4,530	4,249	3,135	8,330
Фактическое размещение, млрд. руб.	3,992	1,427	1,025	2,261	4,978
Выручка, млрд. руб.	4,561	1,565	1,052	2,599	5,761
Цена отсечения, % от номинала	111,693	109,10	102,657	113,00	114,9335
Средневзвешенная цена, % от номинала	111,7251	109,2885	102,6632	113,1442	115,0406
Доходность по цене отсечения, % в год	7,09	7,94	6,51	7,49	5,99
Доходность по средневзвешенной цене, % в год	7,08	7,91	6,50	7,46	5,96

Начавшийся 12 апреля быстрый рост курса доллара к рублю, в сочетании с продолжающимся снижением цен валютных облигаций РФ и других российских эмитентов привел к уменьшению спроса на рублевые облигации. 21 апреля Министерство финансов признало несостоявшимися 3 аукциона по размещению ОФЗ, назначенные на эту дату. В условиях снижения цен дилеры подали на аукцион агрессивные заявки, предусматривающие увеличение премии к доходности вторичного рынка. Эмитент счел излишним размещать облигации под более высокую доходность, не давая рынку сигнал о дальнейшем росте процентных ставок. Выход на рынок гособлигаций свободных средств, зарезервированных для аукциона, а также средств от купонных выплат по ОФЗ небольшому ценовому росту на рынке ГКО-ОФЗ в последней декаде апреля.