Кредитные дериваты как инструмент хеджирования (стр. 3 )

(24)

В общем случае, если , это означает, что и банк всегда оставляет часть риска у себя. На практике банки действительно хеджируют не все свои риски. Это связано с тем, что заключение контракта связано с трансакционными издержками. Кроме этого стоимость самого контракта, как правило, выше его актуарно-справедливой цены. При установлении такой цены банк будет хеджировать все свои займы от кредитного риска. Частичное хеджирование может быть применено к любому виду из рассмотренных контрактов.

Как мы убедились, декомпозиция риска вместе с кредитными производными контрактами, основанными на этой декомпозиции, приводит к более эффективному взаимодействию с риском. И хотя в модели рассматриваются только банковские кредиты, но предложенная методология является более общей и применима к любому множеству контрактов, платежи по которым частично зависят от фактора риска.

Действительно банк может выступать как продавец, так и покупатель кредитной защиты.

Конечно, в работе вводится несколько упрощений. Так, например асимметричность информации может сильно отразиться на финансовом рынке, но без таких упрощений полученный результат не был бы столь прозрачен.

Глава 3. Практическое применение кредитных производных финансовых инструментов

3.1. Использование модели хеджирования кредитного риска

3.1.1. Общие предпосылки для проведения расчетов

В этой главе будет проведен анализ и сравнение моделей. Для этого автор работы проводит расчеты. Таким образом, можно будет сравнить полученные результаты деятельности банка, в двух случаях, когда банк осуществляет и не осуществляет хеджирование. На основе этих данных можно будет сформулировать окончательные выводы относительно преимуществ кредитных дериватов, а также выгод хеджирования по сравнению с другими способами управления риском.

Для проведения анализа мы будем сравнивать три основных показателя:

·  Банковская прибыль

·  Банковский гонорар

·  Премия за риск

В соответствии с моделью нам необходимы данные относительно объема выданных кредитов, вероятности дефолта, а также премий и периодических платежах по различным контрактам. Другими словами нам необходима информация банковского и биржевого характера.

Не располагая конкретными показателями деятельности какого-либо банка, автор предлагает оперировать среднестатистическими показателями всей банковской системы. Иными словами мы предполагаем, что существует некоторая банковская организация результаты деятельности которой, совпадают со среднестатистическими по всем банкам. Результат, полученный таким образом, будет справедлив не только для конкретной кредитной организации, но и для всей банковской системы.

Гораздо сложнее с биржевыми показателями. Применение дериватов в России ограничено, а кредитные дериваты совсем не используются. Поэтому мы будем оперировать условными данными. Для того чтобы это никак не сказалось на результатах исследования, мы сохраним пропорции между фиксированными платежами, премиями и условными суммами, основываясь на литературных источниках [7].

При такой постановке задачи нам потребуются следующие данные:

1.  Общий объем кредитов, выданных всей банковской системой и число кредитных организаций. Объем кредитов приходящихся на один банк мы получим, разделив первое на второе. В соответствии с предположениями модели, мы будем рассматривать только кредиты, выданные сроком до одного года. Также мы будем рассматривать только кредиты в рублях для того, чтобы исключить валютный риск.

2.  Доля кредита, которую заемщик не способен вернуть при наступлении дефолта. В качестве этого показателя возьмем долю сомнительных и безнадежных ссуд в общем объеме кредитов. Это те денежные средства, которые банк теряет при дефолте компании заемщика. Этот показатель также является средним по всей банковской системе.

3.  Ставки по кредитам. Поскольку процентная ставка может варьироваться в зависимости от суммы кредита, то мы будем оперировать средневзвешенной ставкой, она будет единой для всех кредитов.

4.  Стоимость банковских фондов. В зарубежной литературе этот показатель означает безрисковую процентную ставку, т. е. доходность по государственным облигациям. Для России по понятным причинам это не так. Поэтому будем считать, что стоимость банковских фондов это стоимость их привлечения. Другими словами это ставка по депозитам в рублях сроком на один год.

5.  Ожидаемый уровень дефолтов. Это процент непогашенных кредитов на начало года. Сделаем оговорку, систематическая компонента риска определяется как разница между долгосрочным уровнем этого показателя и его значением в конкретный момент времени. Для России это не верно. В последние годы в стране наблюдается снижение уровня невозврата кредита (Приложение ) [43]. Экономические агенты учитывают эту тенденцию при построении прогнозов, поэтому в качестве ожиданий логичнее взять значение показателя за предыдущий отчетный период.

6.  Реальный уровень дефолтов это доля непогашенных кредитов на начало следующего отчетного периода. Будем считать, что отчетный период есть квартал, поэтому вероятности дефолта берутся на начало года и на начало второго квартала. Из этого предположения следует, что периодические платежи по производным контрактам, также должны осуществляться на ежеквартальной основе.

7.  Плавающая процентная ставка. В зарубежных изданиях в качестве этого показателя используют LIBOR, а мы возьмем MIBOR.

Таким образом, мы находимся в рамках теоретических предпосылок модели. Все кредиты выданы сроком на один год, по истечении которого заемщик должен вернуть основную сумму долга плюс процент. Ставка, назначенная по кредитам, не зависит от суммы кредита и не меняется в течение времени действия кредитного договора. Поскольку мы оперируем средними показателями банковской системы, то можно считать, что все кредиты имеют одинаковую оценку рискованности. Кредитам присущ только риск невозврата долга, а другие виды рисков исключены.

3.2.2. Определение банковской прибыли и премии за риск.

Сделанные нами предположения позволяют провести расчеты. Как уже отмечалось, мы сосредоточимся на анализе банковской прибыли и премии за риск.

Уточним некоторые данные и определим их в соответствии с обозначениями модели. Для удобства представим данные в таблице.

Таблица №1.

Наименование показателя	Обозначения	Значение показателя
Общий объем кредитов в рублях, выданных сроком до года на 1.03.03 [13]		315570 млн. руб.
Количество банков, зарегистрированных на 1.03.03 [20]		1759
Объем кредитов в рублях сроком на один год, выданных одним банком		= 315570/1759 = 180 млн. руб.
Средневзвешенные ставки по кредитам в рублях, сроком до одного года на 1.03.03 [35]		20,8 %
Средневзвешенные ставки по депозитам в рублях, сроком до одного года на 1.03.03 [36]		12,7 %
Доля сомнительных и безнадежных ссуд в общем объеме кредитов на 1.03.03 [15]		5,6 %
Доля просроченной задолженности на 1.01.03 [14]		1,9 %
Доля просроченной задолженности на 1.03.03 [14]		2 %
Ставка MIBOR на 1.03.03 [27]		16,93 %
Систематическая компонента риска		= 0,02/0,01 – 1 = 0,05

Перейдем теперь непосредственно к расчетам. Как и в предыдущей главе будем двигаться от наиболее простых к более сложным контрактам и поэтапно рассмотрим их все.

Рассмотрим ситуацию, когда банк не проводит операций по хеджированию и покупает страховки. Подставляем необходимые данные из таблицы в выражение (1), получим прибыль банка:

Теперь обратим внимание на то, что в процентной ставке, назначенной по кредиту, содержится - стоимость будущего банковского гонорара в расчете на один рубль кредита. Зная процентную ставку, можно найти эту величину из выражения (2):

Подставляем данные и получаем стоимость банковского гонорара:

Как мы помним, в процентной ставке также содержится премия за риск (это второе слагаемое в записи процентной ставки в (2)), обозначим ее:

Вычисляя, получим:

Теперь посмотрим, что происходит, когда банк прибегает к покупке страховки. Рассмотрим лишь тот случай, когда риск не исключен.

Банковская прибыль такая же, как и в предыдущем случае. Из выражения (6) находим:

Премия за риск находится из выражения (6б):

Теперь перейдем к рассмотрению ситуаций, когда банк прибегает к хеджированию кредитного риска, используя при этом кредитные дериваты.

В первую очередь проанализируем хеджирование кредитным дефолтным свопом. Предположим, что управляющие кредитным портфелем оценивают возможные потери в 10 млн. руб. Банк покупает дефолтный своп с условной суммой равной 10 млн. руб. и платежом 40 б. п. в год (или 40000 руб.). В расчете на один рубль кредита условная сумма, в соответствии с обозначениями нашей модели , а фиксированный платеж . Из выражения (8) находим прибыль банка:

Из выражения (9) определяем банковский гонорар:

Премия за хранение риска и издержки, связанные с хеджированием:

Теперь перейдем к анализу свопа на совокупный доход. Банк покупает контракт, по которому он производит платежи равные произведению ставки роста обязательств компании на номинал. Предположим, она составляет 1% в год. В соответствии с обозначениями . По этому же контракту банк получает плавающую процентную ставку, плюс, определенное число базисных пунктов по всем своим кредитам. Предположим, банк получает поток платежей по ставке MIBOR+5. Тогда банковская прибыль находится из выражения (11):

Из выражения (12) определим гонорар банка:

С учетом этого можно найти премию за риск, которая содержится в банковской процентной ставке:

Перейдем к рассмотрению опционных контрактов. Проанализируем использование кредитного дефолтного опциона. Также как и в случае с дефолтным свопом, будем считать, что рисковая стоимость составляет 10 млн. руб. Эта сумма и есть номинал контракта. Кроме этого будем предполагать, что контракт не подразумевает других платежей кроме премии за опцион и условной суммы. Премия, уплачиваемая банком за опцион составляет 250 б. п. в год (или 250000 руб.). Тогда , а . Прибыль находим из выражения (14):

Из выражения (15) определяем стоимость банковского гонорара и премию, они равны соответственно:

Следующий вид рассмотренного нами контракта это кредитный спрэд опцион. Предположим, что номинал актива компании заемщика равен 10 млн. руб., в качестве индикаторной ставки будем использовать ставку по привлеченным средствам. Пусть на момент истечения контракта кредитный спрэд составляет 230 б. п., это означает, что доходность по данному активу 15% годовых. Тогда , предположим . Тогда из выражения (17)

Из выражения (17):

Мы получили стоимость банковского гонорара на один рубль кредита, при этом премия за риск составляет:

В самую последнюю очередь мы моделировали хеджирование кредитной нотой. Для хеджирования банк выпускает кредитную ноту. Пусть ее номинал 400000 рублей, выплаты по ней при наступлении дефолта могут быть уменьшены на пятьдесят базисных пунктов. Т. е. ,. Из выражения (20) можно определить прибыль:

Из выражения (21) банковский гонорар:

А премия за риск:

Для того чтобы сделать выводы из полученных результатов, их можно структурировать и оформить в таблицу.

Таблица №2.

Результаты расчетов по модели

Вид используемого контракта	Прибыль (руб.)	Банковский гонорар (на один рубль)	Премия за риск (%)	Изменение прибыли (руб.)
Не используется		0,0757	0,5750	0
Страховка		0,076	0,5016	0
Дефолтный кредитный своп		0,0771	0,3995	238883
Своп на совокупный доход		0,087	0,5223	2033459
Дефолтный кредитный опцион		0,077	0,4848	238044
Кредитный спрэд опцион		0,076	0,3774	43758
Кредитная нота		0,078	0,3810	398079

Как мы видим, при использовании любого из инструментов рынка кредитных дериватов происходит увеличение банковской прибыли. Заметим, что наибольшее увеличение прибыли не означает, что необходимо использовать именно этот вид контракта. Каждый контракт уникален и имеет ряд отличий. На практике выбор каждого конкретного контракта зачастую обуславливается именно его отличительными особенностями. Увеличение прибыли свидетельствует о том, что кредитный риск сокращается.

Стоимость банковского гонорара аналогичен показателю нормы прибыли. Его увеличение говорит о том, что повышение уровня прибыли является следствием снижения риска.

Снижение премии за риск также говорит о том, что риск снижается. Банк перепродает часть этого риска другим экономическим агентам. Уменьшение риска в банковском секторе происходит за счет перераспределения его среди большого числа участников финансового рынка.

Напомним, что кредитные дериваты обладают рядом функций помимо хеджирования, но мы их не рассматриваем (Приложение ).

Таким образом, в результате расчетов подтвердилась гипотеза о снижении кредитного риска и увеличении банковской прибыли. Этот результат говорит еще об одном: построенная модель не противоречит экономическим фактам.

3.2. Перспективы развития рынка дериватов в России

Несмотря на заметные преимущества кредитных дериватов, этот рынок является относительно молодым. Он еще недостаточно структурирован даже в развитых странах. Его отличают низкая ликвидность и недостаточно мощная нормативная база. Развитие кредитных дериватов сейчас происходит в основном вокруг развитых мировых торговых центров (Нью-Йорк, Лондон, Гонконг, Сингапур). За последние годы появились также новые виды кредитных дериватов. Такие как: свопы на конвертируемость валюты, инструменты типа «первый к дефолту», индексные кредитные дериваты. А что же в России?

Рынок кредитных дериватов отличает то, что до недавнего времени большинство конструкций сделок, используемых на рынке, было вообще неизвестно. На практике это обуславливает отсутствие правового регулирования рынка кредитных дериватов [28]. Отметим также, что на развитие кредитных производных инструментов огромное влияние оказывает общая ситуация в стране. Подобные инструменты в основном предназначены для увеличения скорости оборота финансовых учреждений, страхования их от рисков. Этих целей достаточно сложно добиться при больших сроках банковских расчетов, жестком государственном контроле и высоком налоговом бремени. Таким образом рынок производных финансовых инструментов и рынок кредитных дериватов в частности, основанные на высоком доверии участников друг к другу в настоящей экономической и политической обстановке не имеют больших перспектив.

Одновременно увеличение числа кредитных продуктов, которые банки предоставляют населению и реальному сектору, сейчас одна из важнейших задач.

Можно выделить как внутренние, так и внешние причины слабой экспансии российских банков: низкий уровень их капитализации, несбалансированность их активов и пассивов по времени, слабая отработка кредитных технологий, низкая рентабельность предприятий. Кроме этого обращает на себя внимание почти неразвитый сегмент рынка производных финансовых инструментов.

При внедрении кредитных дериватов возникает ряд проблем. Во-первых, банки при управлении кредитным риском сосредотачиваются на конкретной ссуде или заемщике и мало внимания уделяют портфелю в целом. Имеет место также неразвитость российского бизнеса. Не сформирована еще инфраструктура рынка, до сих пор неразрешен вопрос о юридическом статусе кредитных дериватов и производных инструментов вообще [37].

В основном законе, регулирующем рынок ценных бумаг – закон «О рынке ценных бумаг» понятие дериватов не определено [18]. Отсутствует также отнесение дериватов к категории ценных бумаг. Все сделки связанные с дериватами либо не регулируются совсем либо рассматриваются как сделки типа «пари».

Подавляющее большинство сделок на рынке кредитных дериватов заключаются в форме свопов или опционов. Легальное определение сделок своп отсутствует совсем, что касается опционов, то существующая нормативная база обладает существенными противоречиями. Согласно письму ГКАП РФ «О форвардных, фьючерсных и опционных биржевых сделках», перечисленные виды контрактов не являются ценными бумагами [30]. В то же время постановление ФКЦБ «Об опционных свидетельствах…» определяет опцион как ценную бумагу [31].

Однако не стоит думать, что все так плохо, кое-что все-таки делается для внедрения кредитных дериватов. Группа депутатов Комитета по кредитным организациям и финансовым рынкам подготовила и внесла в ГосДуму два законопроекта. Поправку в статью 1062 гражданского кодекса, направленную на судебную защиту сделок с дериватами. И изменения в закон «О банках и банковской деятельности». Идет также подготовка закона «О производных финансовых инструментах». Дериваты планируется определить, как срочные сделки, обязательства по которым прямо или косвенно зависят от биржевых или рыночных курсов, инструментов рынка денег, процентных ставок или валют [19].

Все перечисленные недостатки вовсе не означают, что производных контрактов российском рынке совсем нет. Так, например, по итогам торгов на РТС за 2001 год, оборот сделок составил на 7,8 млрд. руб., из них оборот по фьючерсным контрактам 7,7 млн. руб., а по опционам 71,3 млн. руб. Преобладающими видами производных финансовых инструментов, торгуемых на российской бирже, являются фьючерсы и опционы на курс доллара и евро [23].

По мнению автора, кредитные дериваты в России в ближайшее время имеют следующие перспективы:

·  Наибольшие шансы имеют дефолтные свопы и свопы на совокупный доход, как имеющие наиболее простую структуру

·  На первых этапах использовать кредитные дериваты будут страховые организации и крупные торговые компании

·  Для многих участников рынка кредитные дериваты будут способом отхода от различного рода ограничений

В заключение добавим, что, по мнению экспертов журнала «Рынок ценных бумаг» развитие рынка производных финансовых инструментов является необходимым и закономерным после развития рынка облигаций. Скорее всего, он сформируется в ближайшие три-четыре года [45].

Заключение

Мы подошли к завершению рассмотрения кредитного риска и кредитных дериватов. Поскольку сейчас в развитии рынка этих инструментов происходит экспоненциальный рост, объем сделок быстро растет. В то же время растет число участников рынка и число самих инструментов. Одновременно наблюдается бум в страховании рисков. Несмотря на то, что основными пользователями кредитных дериватов остаются банки, появляются и другие пользователи: брокеры, дилеры, институциональные инвесторы, управляющие платежными средствами, хеджевые, страховые и перестраховочные фонды или корпорации. Скорее всего, такой рост продолжится и в будущем, в том числе и в России.