Основные принципы финансирования и кредитования капитальных вложений (стр. 2 )

С — платеж по кредиту;

n — число лет, на которые берется кредит.

Одной из разновидностей аннуитетов считается вечная рента. Она предполагает, что платежи будут осуществляться всегда. Будущую стоимость такого аннуитета определить невозможно, т. к. она не является конечной величиной. Однако можно рассчитать приведенную стоимость вечной ренты, воспользовавшись формулой (21). Поскольку n→, то она принимает вид:

(24)

Примером вечного аннуитета может служить английская бессрочная государственная облигация, которая называется консоль. Она выпущена в 18 веке и по ней выплачивается доход каждые полгода.

На рынке ценных бумаг главным образом используется понятие отложенного аннуитета. Приведем формулу для начисления сложного процента один раз в год для определения будущей и приведенной стоимости немедленного аннуитета, или аннуитета пренумерандо.

Будущую стоимость аннуитета можно определить, умножив формулу (19) на (1+ r), т. к. на каждый платеж проценты будут начисляться на один год больше по сравнению с условием отложенного аннуитета (или аннуитета постнумерандо):

(25)

где Fn — будущая стоимость немедленного аннуитета;

n — количество лет, в течение которых выплачивается аннуитет.

Приведенная стоимость определяется по формуле:

или

(26)

где: Pn — приведенная стоимость немедленного аннуитета.

Инвестиции — это долгосрочное вложение средств в активы предприятия с целью увеличения прибыли и наращивания собственного капитала.

В Федеральном законе РФ «Об инвестиционной деятельности в РФ» инвестициям дается следующее определение:

«Инвестициями являются денежные средства, целевые банковские вклады, паи, акции и другие ценные бумаги, технологии, машины, оборудование, лицензии, в том числе и на товарные знаки, кредиты, любое другое имущество или имущественные права, интеллектуальные ценности, закладываемые в объекты предпринимательской и других видов деятельности в целях получения прибыли (дохода) и достижения положительного социального эффекта».

Под объектом инвестирования понимается любой объект предпринимательской деятельности, на который направлены инвестиции. Их делят на реальные, финансовые и интеллектуальные.

Реальные инвестиции — это вложение средств в обновление имеющейся материально-технической базы предприятия, наращивание его производственной мощности, освоение новых видов продукции или технологий, инновационные нематериальные активы, строительство жилья, объектов соцкультбыта, расходы на экологию и др. 

Финансовые инвестиции — это долгосрочные финансовые вложения в ценные бумаги, корпоративные совместные предприятия, обеспечивающие гарантированные источники доходов или поставок сырья, сбыта продукции и т. д. 

Интеллектуальные инвестиции — это инвестиции в научные разработки, в подготовку специалистов, в социальную сферу.

В российской экономике инвестиции принято делить на: 

Прямые инвестиции — инвестиции в данное конкретное предприятие, объем которых составляет не менее 10% акционерного капитала этого предприятия.

Портфельные инвестиции — это инвестиции в ценные бумаги данного предприятия, объем которых составляет менее 10% акционерного капитала. Это покупка (продажа) акций и паев, не дающих право вкладчикам влиять на функционирование предприятий и составляющих менее 10% в уставном (складочном) капитале предприятия, а также облигаций, векселей и других долговых ценных бумаг.

Прочие инвестиции — это инвестиции, не связанные с предприятием (вложение капитала в ГКО, ОФЗ и пр.).

Выделяют также:

Валовые инвестиции — это объем всех инвестиций в отчетном периоде.

Чистые инвестиции — меньше валовых инвестиций на сумму амортизационных отчислений в отчетном периоде. Если сумма чистых инвестиций является положительной величиной и имеет значительный удельный вес в общей сумме валовых инвестиций, то это свидетельствует о повышении экономического потенциала предприятия, направляющего значительную часть прибыли в инвестиционный процесс. Напротив, если сумма чистых инвестиций является отрицательной величиной, то это означает снижение производственного потенциала предприятия, «проедающего» не только свою прибыль, но и часть амортизационного фонда. Если сумма чистых инвестиций равна нулю, это значит, что инвестирование осуществляется только за счет амортизационных отчислений и что на предприятии отсутствует экономический рост и не создается база для роста прибыли.

В ходе изучения инвестиций мы должны также определить для себя, что представляет собой инвестиционный проект, т. к. в дальнейшем речь пойдет об анализе именно инвестиционного проекта.

В ФЗ РФ «Об инвестиционной деятельности в РФ» инвестиционный проект определен как обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимой проектно-сметной документации, разработанной в соответствии с законодательством РФ и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами и правилами), а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план).

Промежуток времени между моментом появления проекта и моментом его ликвидации называется жизненным циклом проекта. Укрупненно жизненный цикл проекта можно представить в виде последовательных глобальных стадий (фаз).

Инвестиции имеют большое значение не только для будущего положения предприятия, но и для экономики страны в целом. С их помощью осуществляется расширенное воспроизводство основных средств как производственного, так и непроизводственного характера, укрепляется материально-техническая база субъектов хозяйствования. Это позволяет предприятиям увеличивать объемы производства продукции, наращивать прибыль, улучшать условия труда и быта работников. От инвестиций зависят себестоимость, ассортимент, качество, новизна и привлекательность продукции, ее конкурентоспособность.

2.1. Этапы (фазы) реализации проекта

В инвестиционном цикле выделяют три основные стадии.

1. Предынвестиционная стадия, которая включает:

· исследование инвестиционных возможностей с целью превращения идеи проекта в сформулированное в общем виде инвестиционное предложение;

· подготовку предварительного технико-экономического обоснования с целью оценки возможных альтернатив проекта и реальности его концепции с точки зрения целесообразности проведения более детального анализа в рамках разработки бизнес-плана;

· подготовку технико-экономического обоснования с целью предоставления наиболее полной информации для принятия решения об инвестировании;

· подготовку экспертного заключения о целесообразности реализации проекта.

Все перечисленные действия требуют затрат. В случае положительного результата и перехода непосредственно к осуществлению проекта все затраты относятся на себестоимость продукции, работ, услуг.

2. Инвестиционная стадия, на которой непосредственно осуществляется инвестирование. Принципиальное отличие инвестиционной стадии развития проекта от предыдущей и последующей стадий состоит, с одной стороны, в том, что начинают предприниматься действия, требующие гораздо больших затрат и носящие уже необратимый характер (закупка оборудования или строительство), а с другой стороны, проект еще не в состоянии обеспечить свое развитие за счет собственных средств. На данной стадии формируются постоянные активы предприятия, выполняются следующие виды работ:

· установление правовой, финансовой и организационной основ для осуществления проекта;

· проведение необходимых проектно-изыскательских работ;

· проведение переговоров и заключение контрактов;

· приобретение земли, организация и проведение строительных работ, приобретение и монтаж оборудования;

· организация предпроизводственного маркетинга, набор и обучение персонала, сдача и пуск объекта в эксплуатацию.

3. Эксплуатационная стадия, которая является завершающей и существенно влияет на эффективность использования вложенных средств. Этот период характеризуется началом производства продукции или оказания услуг и соответствующими поступлениями и текущими издержками. Значительное влияние на общую характеристику проекта будет оказывать продолжительность эксплуатационной стадии. Чем дальше будет отнесена во времени ее верхняя граница, тем больше будет совокупный доход. В течение этой стадии осуществляется:

· сертификация продукции;

· создание центров ремонта;

· создание дилерской сети;

· текущий мониторинг экономических показателей проекта.

Иногда из последней стадии выделяется четвертая — ликвидационная стадия.

2.2. Чистый дисконтированный доход. Внутренняя норма рентабельности и дисконтированный срок окупаемости проекта

При принятии решений в бизнесе о долгосрочных инвестициях возникает потребность в прогнозировании их эффективности. Для этого нужен долгосрочный анализ доходов и издержек, на основании которых рассчитывают следующие показатели:

· срок окупаемости инвестиций;

· чистый дисконтированный доход (ЧДД), (NPV — Net Present Value);

· внутреннюю норму доходности (ВНД), (IRR — Internal Rate of Return)

1. Чистый дисконтированный доход (ЧДД). Величина чистого дисконтированного дохода рассчитывается как разность дисконтированных денежных потоков доходов и расходов, производимых в процессе реализации инвестиций за прогнозный период. Или ЧДД — это сумма текущих эффектов Эt за весь расчетный период Т, приведенный к начальному интервалу планирования (шагу), или как превышение интегральных результатов и затрат. Его можно рассчитать по формулам:

(1)

или

(2)

где Rt — результаты, достигаемые на t -м шаге расчета;

Зt — затраты, осуществляемые на том же шаге;

Ct — денежный поток от реализации инвестиций в момент времени t;

t — шаг расчета (год, квартал, месяц и т. д.);

Т — горизонт планирования расчета (равный номеру шага расчета, на котором производится ликвидация объекта);

i — ставка доходности (норма дисконта);

— эффект, достигаемый на t-м шаге.

На практике часто пользуются модифицированной формулой для определения ЧДД. Для этого из состава Зt исключают капитальные вложения и обозначают их: Кt — капитальные вложения на t-м шаге; К — сумма дисконтированных капитальных вложений, т. е.:

(3)

Если ЧДД>0, то проект следует рекомендовать к внедрению;

если ЧДД < 0, проект следует отвергнуть;

если ЧДД=0, проект не прибыльный и не убыточный.

Суть критерия состоит в сравнении текущей стоимости будущих денежных поступлений от реализации проекта с инвестиционными расходами, необходимыми для его реализации.

1. Внутренняя норма доходности (ВНД). Внутренняя норма доходности (ВНД) ( IRR ) представляет собой ту норму дисконта i, при котором приведенный эффект равен приведенным капитальным вложениям. Это такая норма дисконта, при которой интегральный эффект проекта (например ЧДД) становится равным нулю. То есть:

, при котором или ,

(4)

где Ct — чистый денежный поток t-го года (квартала, месяца).

Чтобы получить i (ВНД) математическим способом, необходимо решить следующее уравнение, которое получается путем приравнивания значений формул (1) и (3):

(5)

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: ВНД показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение ВНД показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которой делает проект убыточным.

Преимуществом ВНД является то, что участник проекта не должен определять свою индивидуальную норму дисконта заранее. Он определяет ВНД, т. е. рассчитывает эффективность вложенного капитала, а затем принимает решение, используя ее по назначению.

Еще один вариант интерпретации показателя ВНД состоит в том, что он трактуется как возможная норма дисконта, при которой проект еще выгоден по критерию ЧДД. Решение принимается на основе сравнения ВНД с нормативной рентабельностью. При этом, чем выше значения внутренней нормы рентабельности и больше разница между ее значением и выбранной ставкой дисконта, тем больший запас прочности имеет проект. Данный критерий является основным ориентиром при принятии инвестиционного решения инвестором, что вовсе не умаляет роли других критерием. Для расчета ВНД с помощью таблиц дисконтирования выбираются два значения коэффициента дисконтирования таким образом, чтобы в интервале функция меняла свое значение с «+» на «-» или с «-» на «+». Далее применяют формулу:

(6)

где: i1 — значение коэффициента дисконтирования, при котором

;

i2 — значение коэффициента дисконтирования, при котором

;

если ВНД (IRR)>i, то проект следует рекомендовать к внедрению;

если ВНД (IRR)<i, проект следует отклонить;

при ВНД (IRR) =i проект не прибыльный и не убыточный.

Точный расчет величины (IRR) возможен только при помощи компьютера.

К достоинствам этого критерия относится объективность, независимость от абсолютного размера инвестиций, информативность. Кроме того, он легко может быть приспособлен для сравнения проектов с различным уровнем риска: проекты с большим уровнем риска должны иметь большую внутреннюю норму доходности. Однако у него есть и недостатки: сложность «бескомпьютерных» расчетов, большая зависимость от точности оценки будущих денежных потоков, а также невозможность использования в случае наличия нескольких корней уравнения.

2. Срок окупаемости проекта (PP). Метод расчета срока окупаемости инвестиций заключается в определении необходимого периода времени, за который вложенные средства окупятся доходами, полученными от реализации проекта. Более точно под сроком окупаемости понимается продолжительность периода времени, в течение которого сумма дисконтированных будущих доходов будет равна сумме денег, вложенных в начальный период времени.

Экономический смысл показателя заключается в определении срока, за который инвестор может вернуть вложенный капитал.

Для расчета срока окупаемости элементы платежного ряда суммируются нарастающим итогом, формируя сальдо накопленного потока, до тех пор пока сумма не примет положительное значение.

Общая формула расчета показателя РР имеет вид:

, при котором ,

(7)

где Pk— величина сальдо накопленного потока;

I0 — величина первоначальных инвестиций.

Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими.

Для проектов, имеющих постоянный доход через равные промежутки времени (например, годовой доход постоянной величины — аннуитет), можно использовать следующую формулу для определения периода окупаемости:

(8)

, где E – ставка доходности.

(9)

Если соотнести между собой объем дохода, получаемого с суммы денег, которую надо инвестировать в настоящее время ради его получения, то можно оценить доходность такой операции (процентная ставка, процент, ставку доходности E ) или темп прироста можно определить по формуле:

(10)

где: FV — будущая стоимость;

PV — настоящая стоимость.

(11)

2.3. Методы выбора инвестиционных проектов

Таблица 1

Основные методы выбора инвестиционных проектов

Название метода и краткое его описание	Преимущества метода	Недостатки метода	Сфера применения метода
1. Метод простой (бухгалтерской) нормы прибыли (accounting rate of return method) Средняя за период жизни проекта чистая бухгалтерская прибыль сопоставляется со средними инвестициями (затратами основных и оборотных средств) в проект.	Метод прост для понимания и включает несложные вычисления.	Игнорируются: неденежный (скрытый) характер некоторых видов затрат (типа амортизационных отчислений и связанная с этим налоговая экономия; доходы от ликвидации старых активов, заменяемых новыми; возможности реинвестирования получаемых доходов и временная стоимость денег. Метод не дает возможности судить о предпочтительности одного из проектов, имеющих одинаковую простую бухгалтерскую норму прибыли, но разные величины средних инвестиций.	Используется для быстрой отбраковки проектов.
2.1. Простой (бездисконтный) метод окупаемости инвестиций (payback method). Вычисляется количество лет, необходимых для полного возмещения первоначальных затрат, т. е. определяется момент, когда денежный поток доходов сравняется с суммой денежных потоков затрат. Отбираются проекты с наименьшими сроками окупаемости.	Методы 2.1 и 2.2 позволяют судить о ликвидности и рискованности проекта, т. к. длительная окупаемость означает: а) длительную иммобилизацию средств (пониженную ликвидность проекта); б) повышенную рискованность проекта. Оба метода просты.	Оба метода игнорируют денежные поступления после истечения срока окупаемости проекта. Кроме того, метод 2.1 игнорирует возможности реинвестирования доходов и временную стоимость денег. Поэтому проекты с равными сроками окупаемости, но различной временной структурой доходов признаются равноценными.	Методы 2.1 и 2.2 успешно применяются для быстрой отбраковки проектов, а также в условиях сильной инфляции, политической нестабильности или при дефиците ликвидных средств: эти обстоятельства ориентируют предприятие на получение максимальных доходов в кратчайшие сроки. Таким образом, длительность срока окупаемости позволяет больше судить о ликвидности, чем о рентабельности проекта.
2.2. Дисконтный метод окупаемости проекта (discounted payback method). Определяется момент, когда дисконтированные денежные потоки доходов сравняются с дисконтированными денежными потоками затрат.	Используется концепция денежных потоков. Учитывается возможность реинвестирования доходов и временная стоимость денег.
3. Метод чистой настоящей (текущей) стоимости проекта (net present value method). Чистая настоящая стоимость проекта определяется как разница между суммой настоящих стоимостей всех денежных потоков доходов и суммой настоящих стоимостей всех денежных потоков затрат, т. е., по существу, как чистый денежный поток от проекта, приведенный к настоящей стоимости. Проект одобряется, если чистая настоящая стоимость проекта больше нуля. Это означает, что проект генерирует большую, чем средневзвешенная стоимость капитала, доходность – инвесторы и кредиторы будут удовлетворены, что и должно подтвердиться ростом курса акций предприятия. Если чистая настоящая стоимость проекта равна нулю, предприятие индифферентно к данному проекту.	Метод ориентирован на достижение главной цели финансового менеджмента – увеличение достояния акционеров.	Величина чистой настоящей стоимости не является абсолютно верным критерием при: а) выборе между проектом с большими первоначальными издержками и проектом с меньшими первоначальными издержками при одинаковой величине чистых настоящих стоимостей; б) выборе между проектом с большей чистой настоящей стоимостью и длительным периодом окупаемости и проектом с меньшей чистой настоящей стоимостью и коротким периодом окупаемости. Таким образом, метод чистой настоящей стоимости не позволяет судить о пороге рентабельности и запасе финансовой прочности проекта. Метод не объективизирует влияние изменений стоимости недвижимости и сырья на чистую настоящую стоимость проекта. Использование метода осложняется трудностью прогнозирования ставки дисконтирования (средневзвешенной стоимости капитала) и/или ставки банковского процента.	При одобрении или отказе от единственного проекта, а также при выборе между независимыми проектами применяется как метод, равноценный методу внутренней ставки рентабельности. При выборе между взаимоисключающими проектами, а также при подборе инвестиционного портфеля делимых проектов (при ограниченном финансировании) применяется как метод, отвечающий основной цели финансового менеджмента – приумножению стоимости имущества акционеров. Применяется при анализе проектов с неравномерными денежными потоками.
4. Метод внутренней ставки рентабельности (маржинальной эффективности капитала) (internal rate of return method). Все поступления и все затраты по проекту приводятся к настоящей стоимости не на основе задаваемой извне средневзвешенной стоимости капитала, а на основе внутренней ставки рентабельности самого проекта. Внутренняя ставка рентабельности определяется как ставка доходности, при которой настоящая стоимость поступлений равна настоящей стоимости затрат, т. е. чистая настоящая стоимость проекта равна нулю: все затраты окупаются. Полученная таким образом чистая настоящая стоимость проекта сопоставляется с чистой настоящей стоимостью затрат. Одобряются проекты с внутренней ставкой рентабельности, превышающей средневзвешенную стоимость капитала (принимаемую за минимально допустимый уровень доходности); из отобранных проектов предпочтение отдают наиболее прибыльным и формируют инвестиционный портфель с наивысшей суммарной чистой настоящей стоимостью, если инвестиционный бюджет ограничен.	Метод в целом не очень сложен для понимания и хорошо согласуется с главной целью финансового менеджмента – приумножением достояния акционеров.	Метод предполагает сложные вычисления. Не всегда выделяется самый прибыльный проект. Метод предполагает малореалистичную ситуацию реинвестирования всех промежуточных денежных поступлений от проекта по ставке внутренней доходности. В жизни часть средств может быть выплачена в виде дивидендов, часть –инвестирована в низкодоходные, но надежные активы, такие как краткосрочные государственные облигации и т. д. Метод не решает проблему множественности внутренней ставки рентабельности при неконвенциональных денежных потоках; иногда в таких случаях внутренняя ставка рентабельности вообще не поддается определению, вступая в противоречие с канонами математики.	См. первые две сферы применения предыдущего метода.
5. Модифицированный метод внутренней ставки рентабельности (modified internal rate of return method). Представляет собой более совершенную модификацию метода внутренней ставки рентабельности, расширяющую возможности последнего. Все денежные потоки доходов приводятся к будущей (конечной) стоимости по средневзвешенной стоимости капитала, складываются, сумма приводится к настоящей стоимости по ставке внутренней рентабельности; из настоящей стоимости доходов вычитается настоящая стоимость денежных затрат и исчисляется чистая настоящая стоимость проекта, которая сопоставляется с настоящей стоимостью затрат.	Метод дает более правильную оценку ставки реинвестирования и снимает проблему множественности ставки рентабельности.	См. предыдущий метод.	См. предыдущий метод.

Каждый из рассмотренных выше методов анализа инвестиционных проектов дает финансовому менеджеру возможность рассмотреть какие-то свои характеристики проекта, выявить важные нюансы и подробности. Поэтому опытные специалисты комплексно применяют все основные методы к оценке каждого из проектов.