Выпускная квалификационная работа на тему факторы, оказывающие влияние на структуру капитала компаний на развитых рынках (стр. 3 )

Фактор, предположительно оказывающий влияние на структуру капитала компаний, материальные внеоборотные активы был взят из бухгалтерских отчетов компании, однако в нашу выборку был включен логарифм от данной статьи баланса.

Размер фирмы, очень часто рассматриваемый в исследованиях по определению детерминантов структуры капитала, представлен натуральным логарифмом от балансовой стоимости активов.

На этапе формирования данных существовало предположение о возможной корреляции между размером фирмы и величиной материальных внеоборотных активов, поскольку вторые составляют значительную часть всех активов компании, и, скорее всего, в модели дублируют друг друга. Несмотря на это, было принято решение о проверке и разрешении данной проблемы непосредственно при построении эконометрической модели. Чтобы осуществить запланированное исследование использовался интегрированный пакет для решения статистических задач.

В качестве еще одной объясняющей переменной была рассмотрена рентабельность активов компании. Поскольку в используемой базе данных отсутствовал показатель рентабельности активов, то необходимо было получить его путем деления величины чистой прибыли на величину балансовой стоимости активов.

Также объясняющей переменной было включено в анализ соотношение величины текущих активов к текущим обязательствам компании.

Такие показатели, как эффективная ставка налогообложения и ожидаемый уровень инфляции тоже были включены в модель, для изучения их влияния на структуру капитала кампании.

Кроме этого, помимо перечисленных выше факторов, необходимо проверить и влияние отраслевой принадлежности компании на ее структуру капитала. Исходя из этого, нами были выбраны компании, осуществляющие свою деятельность на рынках шести различных отраслей. В ходе проведения анализа рассматривались следующие отрасли:

строительство зданий, инженерные проекты, аренда, лизинг активов; производство; добыча топливно-энергетического сырья, предоставление коммунальных услуг (электричество, газ и т. д.); информационные, образовательные, развлекательные услуги, здравоохранение, социальная защита, государственное управление и другие услуги; оптовая и розничная торговля, транспортировка и складирование (включая пассажирские перевозки); научная и техническая деятельность, предоставление вспомогательных услуг бизнесу.

Стоит отметить, что компании финансовой сферы были намеренно исключены из выборки ввиду специфики их деятельности. Долг, ключевая в нашем исследовании единица, в случае данных компаний выступает в качестве ресурса, который необходимо привлекать и воспринимать отлично от компаний других отраслей.

Более того, интересно рассмотреть влияние на структуру капитала факта о выплате компаниями дивидендов своим стейкхолдерам. Данного показателя, как и некоторых других в базе данных не имелось, поэтому он был получен нами самостоятельно.

Такой показатель, как структура активов компании мы рассчитали дополнительно, разделив величину основных средств компании на величину оборотных активов фирмы, чтобы рассмотреть влияние данного показателя на соотношение долга к величине капитала компании.

Для проведения статистического анализа необходимо было сравнить данные по годам для ряда переменных. Практический интерес представляли следующие: финансовый рычаг компаний, рентабельность активов, величина отношения текущих активов к текущим обязательствам компании, величина структуры активов фирмы, наличие или отсутствие дивидендных выплат. Все вышеперечисленные переменные были рассмотрены в динамике с 2005 по 2011 гг.

Исходя из имеющихся для анализа данных, можно сделать вывод о том, что мы имеем дело с панельными данными, состоящими из наблюдений в последовательные временные этапы. Панельные данные сочетают в себе одновременно и пространственные данные и временные ряды ( и др.). Также модели, построенные на основе панельных данных, позволяют исследовать поставленную проблему, сохраняя индивидуальные различия между экономическими факторами.

Имеется ряд преимуществ использования панельных данных в исследованиях. Во-первых, в нашем распоряжении имеется значительный объем наблюдений, благодаря которому возможно получение эффективных оценок модели. Во-вторых, появляется возможность проследить индивидуальную эволюцию объясняющих переменных во времени.

Для того, чтобы исследовать изменение структуры капитала по тем или иным причинам, необходимо было построить панельные регрессионные модели, обозначить значимые факторы – детерминанты структуры капитала, выделить полученные при этих факторах коэффициенты и уровень их значимости.

Для построения регрессионного уравнения, использовалась модель панельной регрессии с фиксированными эффектами, которая описывает большую часть предложенных данных. Данный вид модели был выбран на основании того, что межфирменное различие в нашем исследовании рассматривается в качестве параметрических сдвигов уравнения регрессии.

В качестве зависимой переменной выступил финансовый рычаг компании, который впоследствии был замещен долей долга в структуре капитала компании в другой спецификации модели с целью улучшения ее качества и повышения надежности результатов.

В представленной работе, наблюдения являются центрированными по времени (техника within), которая способствует избавлению от возникающих индивидуальных эффектов.

Представляется целесообразным изучить специфические особенности данного подхода и разобрать его более подробно. Данный метод решения поставленных задач был выбран по причине возможного возникновения проблемы эндогенности, частичная борьба с которой априори заложена в модели панельной регрессии с фиксированными эффектами. Причинами эндогенности могут быть следующие аспекты построения моделей:

не включение в модель объясняющих переменных, вследствие чего, включенные в модель переменные будут иметь высокий уровень корреляции со случайной ошибкой. одновременное определение объясняющих и зависимых переменных; использование в модели косвенных (прокси) переменных, то есть переменных, заменяющих другие.

Чтобы достичь цели исследования, использовался метод наименьших квадратов к объединенной выборке, с помощью которого имеется возможность вычисления коэффициентов при независимых переменных.

Кроме этого, был произведен анализ компромиссной теории и теории иерархии, после чего был определен набор факторов, определяющих, согласно данных теорий, структуру пассивов компании. Далее была сформирована таблица, содержащая обобщающую информацию.

Теория компромиссов

У фирм, обладающими большим объемом ликвидных активов, существует большая вероятность реализовать данные активы в случае кризиса деятельности компании или банкротства. Следовательно, вероятность наступления банкротства снижается, и компания в этом случае склонна к увеличению доли заемных средств в капитале. Следуя данной логике, можно описать и обратную ситуацию: у компаний, обладающих большим объемом нематериальных активов, несмотря на имеющийся значимый потенциал роста, вероятность банкротства увеличивается, поскольку данный вид активов менее ликвидный в отличие от материальных. Следовательно, таким фирмам необходимо уменьшать финансовый рычаг.

Более крупные фирмы имеют больший уровень диверсификации своей деятельности в отличие от фирм малого размера, что подразумевает снижение риска дефолта. Отсюда можно сделать заключение о том, что более крупной компании можно привлечь больший объем заемного капитала (Frank and Goyal, 2009).

Теория иерархии

Согласно следующей теории структуры капитала, теории иерархии, также можно привести некоторые выводы, касающиеся детерминантов структуры капитала, а также характера их влияния.

В зависимости от размера компании, варьируется способность генерировать денежные средства. То есть, чем больше размер фирмы, тем выше ее рентабельность, а, следовательно, тем ниже будут ее потребности в использовании внешних источников финансирования, что приводит к снижению финансового рычага.

Чем больше материальных активов у фирмы, тем меньше ее зависимость от имеющейся на рынках информационной асимметрии. Исходя их этого, можно предположить, что акции данной компании будут стоить на рынке дороже (будут переоценены), и ее финансовый рычаг будет ниже, по причине того, что такая фирма, скорее всего, склонна превышать выпуск акций над долгом.

Для больших по размеру фирм, эмиссия акций дешевле, что способствует снижению финансового рычага.

Далее представлена обобщающая таблица по теориям структуры капитала (таблица 1), в которой представлены факторы, оказывающие влияние на структуру капитала и характер их влияния согласно теории компромиссов и теории порядка финансирования, где знак «+» отмечает положительную зависимость, а знак «-» – отрицательную. Насколько видно из таблицы, данные теории структуры капитала показывают обратное друг другу влияние обозначенных факторов на структуру капитала компании.

Таблица 1

Факторы, влияющие на структуру капитала согласно теории иерархии и компромиссной теории

Фактор	Компромиссная теория	Теория иерархии
Эффективная ставка налога на прибыль
Структура активов
Ожидаемый уровень инфляции
Осязаемость активов	+	-
Размер фирмы	+	-
Текущие активы/текущие обязательства	+	-
Рентабельность	-
Выплата дивидендов
Отраслевая принадлежность

Несмотря на то, что не все выделенные нами факторы можно объяснить одной из двух теорий, решено было проверить предположение об их влиянии на структуру капитала.

Чтобы определить, какая из теорий наиболее точно описывает действительность, необходимо проводить эмпирические исследования, в которых на основании исторических данных анализируется влияние факторов на соотношение долга и собственного капитала фирм различных отраслей на развитых рынках.