Теоретические основы реструктуризации (стр. 4 )

4.3 Виды стоимости. Подходы и методы, используемые для оценки

предприятия

Специфика антикризисного управления ограничивает оценщика в вы­боре некоторых видов стоимости.

Величины балансовой и остаточной стоимостей из-за особенностей расчета (в основе их определения лежат только данные баланса) не пока­зывают реальной стоимости предприятия (отдельных активов) на рынке и не могут использоваться в качестве критерия эффективности антикризис­ного управления.

Рассчитывать стоимость воспроизводства или стоимость замещения представляется возможным, но не слишком целесообразным. Главной це­лью антикризисного управления является обеспечение финансовой устой­чивости существующего предприятия, а не образование нового.

Обоснованная рыночная стоимость предприятия – один из широко используемых в оценочной практике и антикризисном управлении пред­приятием видов стоимости, так как антикризисный управляющий должен начинать свою деятельность на кризисном предприятии с выяснения ре­альной рыночной стоимости данного имущественного комплекса и бизне­са в целом.

Инвестиционная стоимость в большинстве случаев используется для обоснования инвестиционных проектов и представляет собой стоимость объекта для конкретного инвестора, определенная исходя из его субъек­тивных целей.

Стоимость для целей налогообложения может использоваться антикри­зисным (арбитражным) управляющим при разработке финансового пла­на, однако на практике величина данного вида стоимости почти никогда не рассчитывается.

Утилизационная стоимость – стоимость утилизируемых активов пред­приятия, которые полностью утратили свою первоначальную полезность вследствие полного износа. Этот вид стоимости редко используется анти­кризисными управляющими в процессе работы на кризисных предприяти­ях. Величина утилизационной стоимости может рассчитываться, например, для определения цены реализации полностью изношенного оборудования.

Стоимость действующего предприятия для целей антикризисного уп­равления целесообразно рассчитывать, когда предприятие находится в начальной фазе развития кризиса, поскольку в этом случае предприятие реально функционирует на рынке и приносит собственнику доход.

Если предприятие находится на стадии конкурсного производства (зак­лючительной стадии процедуры банкротства), целесообразно сразу рас­считывать ликвидационную стоимость.

Ликвидационная стоимость, по мнению большинства зарубежных и российских экономистов и специалистов в области оценочной деятельнос­ти, представляет собой денежную сумму, полученную собственником от продажи имущества в сжатые сроки (как правило, срок конкурсного про­изводства составляет 1 – 2 года). В этом случае предприятие может быть продано либо как единый имущественный комплекс, либо активы распро­даются отдельно.

Таким образом, специфика арбитражного управления накладывает определенные ограничения на использование некоторых видов стоимос­ти. В частности, рыночная стоимость применяется на стадиях наблюде­ния, финансового оздоровления и внешнего управления и не может исполь­зоваться на стадии конкурсного производства.

Ликвидационная и утилизационная стоимости при управлении действу­ющим предприятием (антикризисном управлении) используются редко, в полной мере они применяются при арбитражном управлении, особенно на стадии конкурсного производства.

Оценку стоимости кризисного предприятия оценщик может осуществ­лять с помощью трех подходов: доходного, сравнитель­ного и затратного.

Методы сравнительного и затратного подходов иногда объединяют в группу статических методов, так как при их применении не происходит приведения разновременных денежных потоков к конкретному периоду времени. Чаще всего для оценки стоимости эта группа методов исполь­зует сложившиеся цены рынка на аналогичные предприятия (сравнитель­ный подход) или затраты по созданию составляющих их активов (затрат­ный подход).

Методы доходного подхода и методы реальных опционов относят к группе динамических методов, поскольку они позволяют привести разде­ленные во времени денежные потоки к определенному периоду времени.

Как показывает практика оценки, в России наиболее широко применя­ются методы доходного подхода.

В доходном подходе важнейшим понятием является капитализация доходов, под которой обычно понимают «... совокупность приемов и методов, позволяющих оценивать стоимость объекта на основе его потен­циальной способности приносить доход». При использовании данного подхода оценщик определяет текущую стоимость будущих доходов, кото­рые могут возникнуть в ходе эксплуатации предприятия. В этом случае не­обходимо применять такой принцип оценки, как ожидание.

Доходный подход включает здесь метод прямой капитализации, метод дисконтирования денежных потоков, метод реальных опционов.

Использование метода капитализации предполагает, что предприятие будет получать одинаковые величины прибыли в течение значительных промежутков времени. На практике это случается крайне редко, особен­но на предприятиях, переживающих не лучшие времена, поэтому метод капитализации дохода при оценке кризисных предприятий практически не используется.

Широко распространенным и в то же время самым сложным из всех существующих методов оценки стоимости предприятия является метод дисконтирования денежных потоков.

Этот метод основывается на принципе ожидания, т. е. подразумевается, что инвестор не вложит в предприятие сумму, большую, чем текущая сто­имость суммы будущих доходов от эксплуатации данного предприятия. В свою очередь, владелец предприятия не продаст свой бизнес по цене, кото­рая ниже совокупной текущей стоимости будущих потоков доходов. В результате столкновения двух интересов формируется рыночная стоимость предприятия, равная текущей стоимости будущих доходов.

Главное условие применения метода дисконтирования денежных пото­ков – наличие у предприятия дохода, поэтому для оценки несостоятель­ных предприятий этот метод возможен с определенной долей условности.

Несмотря на широкое распространение метода при оценке стоимости кризисных предприятий, методу дисконтирования денежных по­токов, присущи некоторые недостатки. В частности, он основан на допуще­нии, что в течение всего срока прогнозирования руководство будет механи­чески действовать в соответствии с разработанным на дату оценки прогно­зом движения денежных средств, чтобы не происходило с компанией, или вокруг нее. Другими словами, метод не учитывает гибкость управления, нивелирует его способность вносить изменения в уже существующие планы при изменении внешних и внутренних факторов развития бизнеса.

Эти недостатки устранены в новом для нашей страны методе оценки – методе реальных опционов.

Данный метод представляет собой разновид­ность метода дисконтирования денежных потоков, который используется для компаний с заемным капиталом.

Специфика метода реальных опционов способствует его обязательно­му применению в арбитражном управлении, так как именно использова­ние данного метода позволит определить положительную стоимость убы­точного предприятия.

Затратный подход применяется для оценки стоимости кризисного пред­приятия с учетом понесенных издержек и включает два основных метода: метод стоимости чистых активов и метод ликвида­ционной стоимости.

Информация для методов затратного подхода поступает в основном из бухгалтерской отчетности предприятия. Однако балансовая стоимость активов и обязательств вследствие действия различных факторов (инфля­ции, изменения рыночной ситуации и т. д.), как правило, не соответствует их реальной рыночной стоимости. Поэтому оценщик должен корректиро­вать каждый актив, и каждый пассив предприятия и затем найти стоимость собственного капитала предприятия.

Метод ликвидационной стоимости должны применять арбитражные управляющие на стадии конкурсного производства (реже – на стадии внешнего управления) для определения приблизительного размера конкурсной массы, которая сформируется в результате реализации имущества.

При сравнительном подходе на рынке сначала выбирается предприя­тие, которое недавно выступало объектом купли-продажи и по своим характеристикам аналогично оцениваемому; далее оценщик рассчитыва­ет соотношения между ценой продажи и различными финансовыми пока­зателями по предприятию-аналогу (мультипликатор). После этого, умно­жив величину мультипликатора на соответствующий финансовый пока­затель оцениваемого предприятия, оценщик получает его стоимость.

Данный подход можно с большим успехом применять в странах с раз­витой экономикой, финансовые рынки которых не подвержены резким периодическим колебаниям.

Для использования сравнительного подхода профессиональным оценщикам необходимо обеспечить доступ к финансо­вой информации (данным по продажным ценам, условиям продаж и т. д.), сбором и хранением которой должны заниматься специализированные службы.

В России применение сравнительного подхода ограничено рядом причин.

Во-первых, на рынке не существует абсолютно одинаковых объектов, поэтому оценщику нужно вносить различные корректировки, которые в большинстве случаев рассчитываются на основе западных методик без учета особенностей России.

Во-вторых, практически все предприятия в России неохотно предос­тавляют финансовую информацию оценщикам, что существенно затруд­няет процессы отбора предприятий-аналогов и обоснования использова­ния тех или иных мультипликаторов.

В-третьих, наличие огромного количества кризисных и неплатежеспо­собных предприятий нивелирует основное преимущество сравнительного подхода, состоящее в том, что при оценке данным способом оценщик ори­ентируется на фактические цены купли-продажи аналогичных предприя­тий. В результате стоимость предприятия, полученная при использовании данного метода, будет, на наш взгляд, существенно искажена.

После расчета стоимости предприятия с помощью трех классических подходов оценщик должен вычислить итоговую величину стоимости.

Необходимо отметить, что определение итоговой величины стоимости несостоятельного предприятия отличается от определения итоговой вели­чины стоимости действующего предприятия, поскольку в первом случае необходимо провести тщательный анализ результатов на предмет соответ­ствия целям оценки и действующему законодательству.

Рассматривая роль и функциональное назначение оценки собственнос­ти в системе антикризисного управления, можно отметить, что оценка сто­имости:

1) очень важна для предприятия, оказавшегося в сложном финансовом положении, для антикризисного управляющего в качестве критерия при­нятия решений и последовательности действий;

2) выступает критерием эффективности применяемых антикризисным управляющим мер (о чем свидетельствует изменение стоимости предприятия в зависимости от принятия различных антикризисных решений);

3) служит исходной информацией для принятия определенных реше­ний в ходе антикризисного управления;

4) играет немаловажную роль в арбитражном управлении при процедуре банкротства.

Вопросы для самоконтроля:

1. Какие этапы включает в себя процесс создания стоимости?

2. Перечислите внутренние факторы, движущие стоимость.

3. Охарактеризуйте внешние факторы, движущие стоимость.

4. Какие виды стоимости вы знаете?

5. Сущность доходного подхода для оценки стоимости.

6. Сущность сравнительного подхода для оценки стоимости.

7. Сущность затратного подхода для оценки стоимости.

Литература: [11, 13, 14].

тема 5. виды реструктуризации

5.1 Субъекты и объекты реструктуризации

Реструктуризация – дискретный процесс взаимосвязанных преобразований, направленных на оптимизацию структур, в совокупности обеспечивающих финансово-хозяйственную деятельность компании и имеющих целью сохранение или повышение её рыночной стоимости.

Объектом реструктуризации в соответствии с данным определением являются структуры, в совокупности, обеспечивающие финансово-хозяйственную деятельность компании.

Например:

- организационная,

- финансовая,

- функциональная,

- структура бизнес-процессов,

- структура имущественного комплекса,

- структура финансовых вложений компании,

- структура капитала.

Субъекты реструктуризации и их функции в процедуре реструктуризации показаны в табл. 3. Поясним перечисленные функции субъектов реструктуризации.

Функцией, определяющей необходимость и стратегию реструктуризации, является функция «принятие решений».

Этой функцией обладают Президент и органы законодательной власти, которые посредством указов/ посланий и других нормативно-правовых документов, издаваемых Президентом, а также посредством Федеральных законов могут утверждать объекты реструктуризации, а также порядок её проведения. В качестве примера можно привести Федеральный закон -ФЗ «О реструктуризации кредитных организаций». На микроуровне решения о необходимости реструктуризации компании принимают собственники, решение о проведении оперативной реструктуризации может принять внешний управляющий.

Функция, названная нами как «организация», подразумевает определение порядка и условий проведения реструктуризации, а также сроков и ответственных исполнителей. На макроуровне эта функция может быть возложена на органы законодательной и исполнительной власти, а на микроуровне – на собственников, менеджеров консалтинговых компаний, внешних управляющих, а также на налоговые органы, разрабатывающие график погашения задолженности по обязательным платежам в бюджет и по пеням и штрафам, начисленным в связи с нарушением сроков уплаты налогов и сборов.

В качестве примера организации процесса реструктуризации на макроуровне можно привести «Основные направления реструктуризации угольной промышленности России», разработанные Минтопэнерго России с учётом предложений Минэкономики, Минфина, Мингосимущества, Минтруда, профсоюзов и утверждённые 21 августа 1998 г. на заседании Межведомственной комиссии по социально-экономическим проблемам угольных регионов.

Таблица 3 Субъекты реструктуризации

Группа	Субъект	Функции
Макроуровень	Президент и органы законодательной власти	Принятие решений, организация
Органы исполнительной власти	Организация, исполнение, контроль над исполнением
Банки	Финансирование, контроль над исполнением
Микроуровень	Собственники	Принятие решений, организация, контроль над исполнением
	Менеджеры	Организация, исполнение, контроль над исполнением
	Трудовой коллектив	Исполнение
	Инвесторы	Финансирование, кон- троль над исполнением
	Бизнес-партнеры	Финансирование, ис- полнение
	Консалтинговые компании	Организация, контроль над исполнением, кон- сультирование
	Юристы	Консультирование
	Оценщики	Оценка стоимости
	Кредиторы	Финансирование, контроль над исполнением
	Арбитражные управляющие	Контроль над исполнением (в процедуре внешнего управления принятие решения, организация, исполнение)
	Налоговые органы	Организация, контроль над исполнением (в части реструктуризации задолженности перед бюджетом)

Функция «исполнение» предполагает осуществление комплекса мер, утверждённых программой (бизнес-планом) реструктуризации. На макроуровне за реализацию мер по реструктуризации несут ответственность органы местной власти, на микроуровне – это менеджеры, трудовой коллектив, внешний управляющий, а также бизнес-партнёры реструктурируемой компании, непосредственно участвующие в процессе преобразований (например, выступающие в качестве аутсорсера).

И, наконец, «коммерческие функции», то есть функции, оплачиваемые компанией-объектом реструктуризации, – это консультирование (управленческое, финансовое, юридическое и т. п.) и оценка стоимости. Без субъектов, выполняющих названные функции, реализация мер по реструктуризации практически невозможна.

5.2 Классификация видов реструктуризации

Выделяют такие признаки, по которым выделяются различные виды реструктуризации:

- по масштабам преобразований;

- по объектам воздействия;

- по характеру преобразований;

- по направленности преобразований;

- по применяемой стратегии;

- создания стоимости.

По масштабам преобразований различают реструктуризацию макро - и микроуровня.

Количество видов реструктуризации, различаемых по второму признаку (объект воздействия), фактически не ограничено и зависит непосредственно от объектов реструктуризации. Это может быть реструктуризация задолженности, реструктуризация имущественного комплекса, реструктуризация издержек и т. п.

Третий признак – характер преобразований. В соответствии с этим признаком на микроуровне можно выделить два вида реструктуризации: оперативную и стратегическую. Определим характеристики этих видов реструктуризации в табл. 4.

Как видно из табл. 4, а также из названий видов реструктуризации, оперативная реструктуризация имеет краткосрочный характер (1 год) и направлена на реализацию мер с наиболее быстрой отдачей, что необходимо для быстрого вывода компании из кризисного состояния. Стратегическая реструктуризация имеет долгосрочный характер (3-5 лет), в её рамках, как правило, осуществляются достаточно глубокие преобразования, направленные на увеличение рыночной стоимости компании.

Согласно четвёртому признаку – направленности преобразований – различают внутреннюю и внешнюю реструктуризацию, также можно встретить следующие названия этих видов: реструктуризация без признаков реорганизации и реструктуризация с осуществлением реорганизации.

Таблица 4 Цели и задачи оперативной и стратегической реструктуризации

Вид реструктуризации	Оперативная	Стратегическая
Цель	Восстановление платежеспособности компании	Создание стоимости компании
Задачи	1. Высвобождение и привлечение финансовых ресурсов; 2. Урегулирование отношений с кредиторами; 3. Повышение эффективности менеджмента; 4. Обеспечение стабильности функционирования.	1. Оптимизация вложений; 2. Урегулирование отношений собственности; 3. Повышение эффективности менеджмента; 4. Обеспечение высоких темпов экономического роста

И, наконец, пятый признак – применяемая стратегия создания стоимости (бизнеса). В соответствии с данным признаком различают текущую, инвестиционную и финансовую реструктуризацию.

Текущая реструктуризация подразумевает организацию прибыльного управления производственными операциями компании путем эффективного использования всех имеющихся ресурсов. Важными компонентами стратегии текущей реструктуризации являются разработка:

- снабженческо-сбытовой политики,

- ценовой политики,

- кадровой политики.

Следует отметить, что эффективная снабженческо-сбытовая политика возможна только на основе маркетинга.

Одним из важнейших направлений снабженческо-сбытовой политики компании является избавление его от угроз зависимости от: а) покупателя; б) поставщика, в) банка. В целях нормального функционирования производства при недостаточности финансовых средств необходимо обеспечить:

- нормирование расходов,

- внедрение гибкой системы расчётов за сырьё,

- стимулирование работников снабжения за экономию,

- организацию конкурсного отбора поставщиков,

- ограничение использования бартерных расчётов.

Ценовую политику рекомендуется ориентировать на достижение целей:

- максимизации рентабельности продаж,

- максимизации рентабельности всех активов,

- стабилизации цен и рыночной позиции,

- достижения максимально возможных темпов роста продаж.

Необходимо также отметить, что стратегия и политика ценообразования должны разрабатываться в соответствии с выбранной маркетинговой политикой.

Инвестиционная реструктуризация подразумевает организацию эффективного управления инвестициями компании.

Важным компонентом стратегии инвестиционной реструктуризации является разработка инвестиционной политики. При разработке данной политики целесообразно предусмотреть:

- соответствие предлагаемых мер требованиям законодательства РФ,

- достижение экономического, научно-технического, экологического и социального эффекта предполагаемых инвестиций,

- получение прибыли на инвестируемый капитал.

Продолжительность периода, на который разрабатывается инвестиционная политика, следует определить равной периоду реструктуризации компании.

Финансовая реструктуризация подразумевает организацию эффективного управления финансированием деятельности предприятия. Важным компонентом стратегии финансовой реструктуризации является разработка финансовой политики. Её основными задачами должны быть:

- максимизация прибыли,

- оптимизация структуры капитала и обеспечение финансовой устойчивости компании,

- достижение прозрачности финансово-экономического состояния,

- обеспечение инвестиционной привлекательности предприятия.

Важными направлениями разработки финансовой политики предприятия являются: анализ финансово-экономического состояния предприятии, разработка учётной и налоговой политики, выработка кредитной политики, управление оборотными средствами и кредиторской задолженностью, управление издержками, выбор дивидендной политики.

Таким образом, можно заключить, что указанные направления реструктуризации выделены на основе факторов, движущих стоимость бизнеса.

Вопросы для самоконтроля:

1. Кто участвует в процедуре реструктуризации?

2. Каковы функции субъектов реструктуризации?

3. Перечислите признаки, по которым выделяются виды реструктуризации.

4. Каковы цели и задачи оперативной реструктуризации?

5. Каковы цели и задачи стратегической реструктуризации?

6. Виды реструктуризации по направленности преобразований: текущая, инвестиционная и финансовая реструктуризация.

Литература: [9, 13, 17].

тема 6. Оперативная реструктуризация

6.1 Сущность оперативной реструктуризации

Цель оперативной реструктуризации заключается в восстановлении платёжеспособности компании, находящейся в кризисной ситуации.

Задачами оперативной реструктуризации являются:

- урегулирование отношений с кредиторами;

- реализация оперативных мер по повышению ликвидности компании;

- изыскание и мобилизация внутренних резервов для обеспечения конкурентоспособности компании в долгосрочном периоде;

- создание условий для повышения инвестиционной привлекательности компании.

Оперативная реструкту­ризация, направлена на решение наиболее острых экономических и финансовых проблем в краткосрочном периоде.

Оперативная реструктуризация предполагает изменение структуры компании с целью ее финансового оздоровления (если компания находится в кризисном состоянии), или с целью улучшения платежеспособности. Она проводится за счет внутренних источников компании с помощью инструментария сокращения и «выпрямления» (перехода от косвенных к прямым издержкам) издержек, выделения и продажи непрофильных и вспомогательных бизнесов. Результатом оперативной реструктуризации является получение прозрачной и более управляемой компании, в которой собственники и менеджеры уже могут понять, какие бизнесы следует развивать, а от каких избавляться. Оперативная реструктуризация способствует улучшению результатов деятельности предприятия в краткосрочном периоде и создает предпосылки для проведения дальнейшей, стратегической реструктуризации.

Антикризисные программы в основном ориентированы на применение в отношении неплатежеспособных пред­приятий методов оперативной реструктуризации.

Применительно к объектам, в отношении которых обычно проводится оперативная реструктуризация, можно выделить пять основных элементов процесса реструктурирования неплатежеспо­собного предприятия:

- реструктуризация бизнеса;

- реструктуризация имущественного комплекса;

- реструктуризация собственности (акционерного капитала);

- реструктуризация задолженности;

- реструктуризация организационной структуры управления кризисным предприятием.

Результатом успешного проведения оперативной реструктуриза­ции является создание условий эффективного функционирования и развития предприятия, при которых оно начинает получать стабиль­ные доходы и поэтому становится инвестиционно привлекательным.

Результаты проведения оперативной реструктуризации прояв­ляются:

- в восстановлении текущей платежеспособности и получении доходов в объемах, необходимых для погашения просроченных обязательств;

- в улучшении показателей ликвидности;

- в повышении финансовой устойчивости;

- в улучшении результатов производственной деятельности, ро­сте показателей рентабельности;

- в изменении структуры привлеченного капитала, росте став­ки доходности на собственный капитал.

Успешное осуществление оперативной реструктуризации созда­ет необходимые предпосылки для дальнейшего проведения стра­тегической реструктуризации.

6.2 Реструктуризация бизнеса

Приступая к разработке антикризисной программы, любой антикризисный управляющий сталкивается с необходимостью определения структуры бизнеса предприятия на оперативную перспективу. Для этого по результатам комплексной диагностики пред­приятия следует сформулировать ответ на следующие вопросы:

- какие виды деятельности (бизнесы) осуществляются предприятием в настоящее время, какие из этих видов деятельности являются основными, а какие – вспомогательными;

- какие бизнесы и виды деятельности предприятия имеют рыночную перспективу и представляют интерес с точки зрения выбранной стратегии его развития (профильные виды бизнеса);

- какие виды бизнеса имеют рыночную перспективу, но не представляют интереса для предприятия с точки зрения выбран­ной стратегии его развития (непрофильные виды бизнеса);

- какие виды деятельности предприятия не имеют рыночной перспективы и должны быть ликвидированы (бесперспективные виды бизнеса).

Основной целью реструктуризации предприятия является формирование его эффективной бизнес-структуры.

Основными задачами, которые необходимо решить в ходе реструктуризации бизнеса компании, являются:

- восстановление, структурирование, развитие и сохранение под собственным контролем профильных видов бизнеса предприятия;

- определение оптимальных размеров своего участия в непрофильных видах бизнеса, организационное оформление этих видов бизнеса и продажа заинтересованным инвесторам с сохранением оговоренной доли своего участия в них;

- ликвидация бесперспективных видов бизнеса с реструктуризацией высвобождающихся при этом активов.

Формирование эффективной бизнес-структуры компании осуществляется двумя способами:

1) путем выделения самостоятельных бизнес-единиц;

2) путем создания центров финансовой ответственности.

Одним из популярных в настоящее время методов реструкту­ризации бизнеса является формирование единого корпоративно­го центра и комплекса бизнес-единиц различной специализации и различной степени подконтрольности (холдинговая структура бизнеса).

Такой подход предусматривает:

- определение текущих и перспективных зон хозяйствования и формирование соответствующих центров хозяйствования в виде юридически обособленных дочерних компаний, отвечающих за эффективное ведение бизнеса в своей зоне;

- формирование иерархической организационной структуры с единой технологией ведения бизнес-процессов, разграничением полномочий и ответственности отдельных ее участников, системой координирующих воздействий и связей.

Выделение самостоятельных бизнес-единиц в процессе реструктуризации бизнеса предприятия позволяет решить следующие задачи:

- вывести бизнес-единицы на внешний (по отношению к предприятию) рынок;

- отделить бесперспективные виды бизнеса от эффективных, снизив таким образом нерациональные затраты и долговые риски последних;