Инновационная деятельность. 2009. № 3 (8) (стр. 8 )

Под капитализацией, как правило, понимается оценка стоимости капитала акционерного общества через курсовую цену его акций, обращающихся на вторичном рынке (рыночная капитализация), или каким-либо другим способом, позволяющим максимально приблизить полученную оценку к рыночной стоимости [6].

Понятие капитализации можно воспринимать и в более широком смысле, исключив привязку к организационно-правовой форме организации и обратившись к определению акции как к документу, закрепляющему права собственности [7].

Под капитализацией компании мы будем понимать полную рыночную стоимость долей (акций), принадлежащих ее собственникам, то есть фактическую рыночную стоимость самого предприятия. Капитализация как показатель развития компании – величина динамическая и зависящая от многих факторов, характеризующих текущее состояние дел в компании.

Показатель капитализации является важнейшим критерием развития не только для собственников, но и для инвесторов, управленцев, так как позволяет решить многие из вышеописанных возникающих проблем.

Методы расчета капитализации

Существуют три основных подхода к определению капитализации организации:

1)  Доходный подход, представляющий собой совокупность методов оценки капитализации, основанных на определении будущих доходов от компании. Причем приведение будущих доходов к текущей стоимости на дату определения капитализации основано на концепции изменения стоимости денег во времени.

Применение методов доходного подхода является обязательным в случае оценки бизнеса, имеющего прибыль. В рамках доходного подхода применяются два основных метода: метод капитализации дохода и метод дисконтированных денежных потоков.

2)  Затратный подход как совокупность методов оценки капитализации, основанных на определении затрат для конкретной компании.

Стоит отметить, что применение исключительно затратного подхода недопустимо при оценке капитализации доходного бизнеса. Но при этом применение затратного подхода рекомендуется при оценке капитализации холдинговых компаний.

Активы и обязательства предприятия в рамках затратного подхода принимаются к расчету по рыночной, либо по иной, но обязательно обоснованной стоимости. Основными методами затратного подхода являются: метод чистых активов и метод ликвидационной стоимости.

3)  Сравнительный подход, представляющий совокупность методов определения капитализации, основанных на сравнении исследуемой компании с аналогичными компаниями, по которым имеется информация о величине их текущей капитализации.

Применение данного метода ограничено наличием и возможностью доступа к достоверной, полной информации о компаниях - аналогах и о сделках с ними. В рамках сравнительного подхода применяются следующие методы: метод компании-аналога, метод сделок, метод отраслевых коэффициентов, метод предыдущих сделок с объектом оценки.

Рассмотрим особенности каждого из этих методов и оценим возможность применения каждого из них к определению капитализации лизинговой компании.

При определении капитализации методами затратного подхода предполагается, что происходит гипотетическая продажа активов компании с одновременным исполнением обязательств.

В случае применения метода ликвидационной стоимости чистая выручка, получаемая после ликвидации активов компании и выплаты задолженности, определяет капитализацию при использовании метода дисконтирования. Метод ликвидационной стоимости применяется только в случае, если имеются обоснованные сомнения относительно продолжения функционирования предприятия в будущем. При этом стоимость деловой репутации и нематериальных активов, связанных с получением доходов в будущем, обесценивается и принимается равной нулю.

Применение метода ликвидационной стоимости к определению капитализации действующей лизинговой компании на текущий момент времени является не обоснованным, так как в связи с присутствующим бурным ростом рынка лизинга и лизинговых компаний в целом на ближайшую перспективу можно сделать вывод об отсутствии необходимости ее ликвидации.

Для успешно функционирующей лизинговой компании метод ликвидационной стоимости в настоящее время может применяться только в качестве метода определения миноранты капитализации.

В случае применения метода стоимости чистых активов активы и пассивы компании корректируются до их оценочной рыночной стоимости и, таким образом, определяется капитализация компании.

Метод чистых активов главным образом используется в следующих случаях:

1)  Компания не имеет длительной стабильной истории доходов, отмечаются значительные колебания соотношения «Доходы/денежный поток», есть сомнения относительно ее способности оставаться действующим предприятием (новая или испытывающая трудности компания).

2)  Стоимость компании зависит в большей степени от стоимости ее материальных активов, нежели от нематериальных активов (стоимость бренда, квалификация сотрудников, положение на рынке и т. д. существенно не влияют на положение компании на рынке).

3)  В бухгалтерской отчетности компании полностью учтены все ее материальные активы (отсутствуют списанные, но приносящие доход материальные активы).

В соответствии с приведенными пунктами оценка уровня капитализации лизинговой компании методом чистых активов может производиться только для компаний, недавно вышедших на рынок или находящихся в кризисных ситуациях.

В качестве подходов к оценке капитализации лизинговой компании применимы и доходные методы оценки.

Метод капитализации дохода и метод дисконтированных денежных потоков доходного подхода предполагают стабильное функционирование, развитие и получение прибыли компанией за определенные периоды времени. Доходный подход базируется на определении дохода и риска, связанного с получением данного дохода.

Метод капитализации дохода основан на прогнозировании величины дохода на один год вперед и определении уровня риска, связанного с получением данной величины дохода.

Расчет показателя уровня капитализации на основании применения метода капитализации дохода для лизинговой компании практически неприменим в связи с тем, что средний срок оборачиваемости лизинговых компании составляет не менее двух лет, что существенно больше прогнозного срока. Таким образом, при применении данного метода не учитывается существенная часть доходов лизинговой компании, и уровень капитализации будет существенно занижен.

Метод дисконтирования денежных потоков основывается на более сложном подходе к прогнозированию. Прогноз охватывает более длительный промежуток времени (обычно от 3 до 5 лет).

Применение данного метода для оценки уровня капитализации действующей лизинговой компании представляется наиболее приемлемым в случае развивающихся стабильно существующих достаточно продолжительное время на рынке лизинговых компаний. При этом прогнозный период должен быть сопоставим со сроком оборачиваемости исследуемой компании. В связи с тем, что срок оборачиваемости лизинговой компании изменяется в зависимости от рыночной конъюнктуры, прогнозный период должен быть не статическим, а динамическим.

Для адекватного применения методов сравнительного подхода необходимо иметь полную достоверную актуальную информацию о сделках с компаниями–аналогами. На рынке России активно работает небольшое количество компаний–лизингодателей, до настоящего времени наблюдалась недонасыщенность рынка, отсутствовала необходимость в серьезном его переделе, что не давало повода для существенного числа сделок с компаниями–аналогами. Многие из представленных на рынке компаний являются кэптивными, и сделки по ним не могут рассматриваться для осуществления анализа. Кроме того, если в открытых источниках и присутствует информация о сумме и условиях сделки, то, как правило, отсутствует, либо не полностью изложена информация о самих компаниях. Описанные факты на данном этапе развития лизингового бизнеса России сильно затрудняют применение сравнительного подхода. Представляется наиболее адекватным для оценки капитализации лизинговой компании методами сравнительного подхода исследование сделок с лизингодателями других стран.

Для определения уровня капитализации лизинговой компании на разных этапах ее жизненного цикла должны использоваться различные методы оценки капитализации, кроме того, применение методов сравнительного подхода представляется возможным проводить на основе зарубежных компаний из-за относительной молодости лизингового бизнеса России.

Возможность использования показателя капитализации

для управления лизинговой компанией

С позиции собственников лизинговой компании, капитализация является важнейшим критерием развития. Использование показателя капитализации как критерия развития лизинговой компании позволяет построить менеджмент компании, основной целью которого является повышение ценности компании для собственника.

Стоимость лизинговой компании или ее капитализация зависит от многих факторов, корректировка которых с целью повышения капитализации по существу и является развитием компании. Важнейшими из данных факторов являются:

·  величина лизингового портфеля компании, объем заключенных договоров лизинга определяют текущую деятельность и ближайшую перспективу компании;

·  размер активов лизинговой компании;

·  величина собственного капитала лизингодателя;

·  баланс доходов и расходов с учетом приведенной стоимости денег;

·  прибыль по всем текущим лизинговым проектам. Необходимо осознавать, что прибыль далеко не всегда является целью деятельности лизинговой компании. Центр прибыли лизингового бизнеса может быть сосредоточен и вне лизинговой компании, например, в материнском банковском или промышленном холдинге. Кроме того, лизинговая компания имеет возможность получать доход от сделки путем предоставления финансирования за счет собственных средств, оказания различных дополнительных услуг, за счет скидок от поставщиков, льготных механизмов страхования, предоставления интересов страховой компании и т. д.;

·  рентабельность: сравнивается прибыль с расходами, капиталом, инвестированным капиталом, активами, собственными средствами;

·  залог успешного текущего и будущего функционирования лизинга – персонал компании, его профессионализм, навыки успешного ведения бизнеса. По мнению ведущего аналитика профессора Газмана, значительная часть работников лизинговых компаний – это элитные специалисты. Тщательный подбор кадрового состава компании, постоянный рост их профессионального уровня необходимы для эффективного решения непростых задач разработки и реализации сложных инвестиционных проектов.

·  развитость международной, региональной и отраслевой ритейлинговой (сбытовой) сети лизингодателя – важное условие расширения деятельности компании, рычаг воздействия компании на рынок лизинговых услуг, уровень конкуренции. Клиентская база лизингодателя должна создаваться с учетом предстоящих инвестиционных проектов клиентов. В связи с достаточной длительностью инвестиционных программ данный фактор может быть решающим при заключении пробной сделки с перспективным клиентом.

·  имидж, бренд, маркетинговый, рекламный потенциал покупаемой (продаваемой) лизинговой компании – важнейшие факторы стоимости ее деловой репутации – непременного слагаемого цены бизнеса.

Связь между рыночной стоимостью лизинговой компании и данными факторами весьма сложно определяема, но все они приводят к росту доходности и прибыльности компании и объективно становятся определяющими в установлении ее стоимости.

Подход в определении капитализации должен быть связан с:

·  формированием и поддержкой идеологии, ориентированной на рост капитализированной прибыли, на стратегический мар­кетинг с прогнозированием будущих потребностей и приоритетов потребителей;

·  ориентацией лизинговой компании на интересы партнеров, внешних участников (государства, поставщиков, кредиторов и др.), с оценкой их влияния на стоимость фирмы;

·  консолидацией интересов собственников, менедже­ров, работников в общем стремлении к росту стоимости компании;

·  распределением прибыли и привлечением капитала на решение долгосрочных задач повышения стоимости фирмы;

·  адекватным учетом факторов риска на всех этапах развития компании.

Таким образом, критерий капитализации является одним из важнейших критериев развития лизинговой компании. Внедрение данного критерия позволяет определить стратегию лизинговой компании, повысить эффективность менеджмента, кроме того, введение данного критерия позволяет инвесторам оценивать инвестиционную привлекательность лизинговых компаний.

ЛИТЕРАТУРА

1.  Рост при перекрытом кислороде / Р. Романовский. http://www. *****/ratings/leasing/2007/

2.  Рынок на пороге слияния и поглощения / Р. Романовский, П. Самиев// ЭкспертРА. Выпуск 2. М., 2008. с.93

3.  . Оценка реального дохода и стоимости лизинговой компании/ А. Киркоров // Лизинг-Ревю № 4. от 01.01.2001

4.  Мэнью экономики/ . СПб, 1999, с.55;

5.  . Оценка стоимости бизнеса/ . М.: Маросейка. 2007;

6.  http://slovari. *****/dict/economic/article/

7.  Грязнова – кредитный энциклопедический словарь/ . М.:. Финансы и статистика, 20с.;

–

заместитель генерального директора по развитию лизинговый центр»

Статья поступила в редакцию 29.04.09, принята к опубликованию 26.08.09

УДК 336.647.648

ФИНАНСОВЫЕ ОСОБЕННОСТИ РАЗЛИЧНЫХ

ВИДОВ ИННОВАЦИЙ

Рассмотрены финансовые особенности инноваций. Автор отмечает, что для каждого вида инноваций необходимо по-разному определять потребность в финансировании, в его источниках и методах.

Финансирование, инновация, классификация

Под финансовыми особенностями инноваций следует понимать такие особенности, которые могут повлиять на финансирование процесса, связанного с реализацией инновации.

Финансирование – это процесс аккумуляции средств по их источникам с целью покрытия затрат, связанных с реализацией хозяйственной деятельности.

Таким образом, влияние может оказываться: на источники финансирования, на методы финансирования, на сроки реализации, на объем привлекаемых средств, на время окупаемости и т. д.

Разработкой классификаций различных видов инноваций занимались многие отечественные и зарубежные ученые, среди которых можно выделить И. Шумпетера, , и многих других. Данные классификации объединялись по различным признакам, среди которых можно выделить социальные, технические, технологические, экономические и т. д. Вся эта работа будет по достоинству оценена не одним поколением ученых и специалистов – практиков. Но для данной статьи актуальны не все из них, поэтому мы рассмотрим следующие классификации:

1.  по степени новизны (базисные, улучшающие псевдоинновации);

2.  по предмету осуществления (продуктовые, процессные);

3.  по выводу на рынок (стратегическая, реактивная);

4.  по типу экономического блага: общественное, смешанное, частное благо.

Забегая вперед, необходимо отметить, что для каждого вида инноваций по-разному будет определяться потребность в финансировании, а также разница будет наблюдаться и в источниках, и в методах финансирования. Поэтому дальнейшее рассмотрение вопросов, связанных с финансированием, требует от нас детального рассмотрения основных отличий каждого вида инноваций из приведенной классификации.

При рассмотрении классификации инноваций по степени новизны, необходимо отметить, что основные отличия данных инноваций с позиции финансирования будут проявляться в производимых затратах и источниках их покрытия как в процессе производства, так и в процессе реализации инновации. Для этого выделим четыре основных интересующих нас этапа [1]:

·  исследовательский этап - выявление новых источников научно-технических знаний и возможностей с целью создания новшества;

·  конструктивный этап - превращение идеи в некий серийно применимый образец;

·  концептуальный этап – внедрение инновации на рынок;

·  дистрибутивный этап – реализация новшества на рынке.

Первый вид, который нам предстоит рассмотреть - базисные инновации.

В некоторой литературе используется термин «радикальная», то есть инновация, построенная на базе крупных изобретений, дающая начало новым направлениям техники и продуктов, а также процессов, основанных на новых научных принципах. Далее рассмотрим более подробно, в соответствии с данными этапами, разработку каждого вида инноваций.

Теперь рассмотрим данный вид инновации, в соответствии с описанными выше этапами.

1.  На исследовательском этапе необходимо отметить, что основным источником возникновения базисной инновации являются фундаментальные исследования, сопряженные с крупными затратами на научные исследования, а также создание и поддержка лабораторий и большого количества научного персонала. Но затраты, связанные с научной деятельностью, могут быть заменены на затраты, связанные с приобретением уже разработанной идеи у отдельных изобретателей или научных центров. При таком варианте нельзя забывать о необходимости привлечения сторонних специалистов, которые могли бы контролировать процесс дальнейшей разработки и внедрения, а также своевременно дорабатывать недостатки в процессе внедрения.

2.  На конструктивном этапе отличие базисной инновации будет состоять в разработке прототипа и исследовании его свойств.

3.  Особенность затрат концептуального этапа будет связана с проведением соответствующих защитных мероприятий, с целью сохранить за собой права на данное новшество, а также на обеспечение специальных методик вывода на рынок качественно нового товара.

4.  Особенность дистрибутивного этапа будет состоять в распространении качественно нового продукта, что приведет к созданию и функционированию нового рынка, для новой продукции.

Помимо этого необходимо отметить, что данный вид инноваций сопряжен с периодом длительных разработок, как следствие, сопровождается высокими рисками и затратами, что также вызовет дополнительные сложности в финансировании.

Следующий вид – улучшающие инновации.

Данные инновации преследуют небольшие, но очень важные и существенные улучшения продуктов, зачастую связанные с внедрением небольших изобретений и обычно реализуются на стадиях жизненного цикла товаров и отрасли.

Теперь рассмотрим отличие данного вида инновации по этапам реализации:

  I. На исследовательском этапе у улучшающей инновации основное отличие состоит в источнике возникновения инновационной идеи. Улучшающая инновация появляется в результате исследований рыночных потребностей и таким образом, основные затраты будут связаны с проведением маркетинговых исследований. А соответственно отделом, ответственным за генерацию идеи, является отдел маркетинга, что в большинстве случаев сильно сокращает затраты, связанные с поиском идеи.

  II. На конструктивном этапе улучшающая инновация связана с созданием опытного образца, что чаще всего выражается в усовершенствовании уже выпускаемой продукции, а также в сокращении затрат связанными испытаниями.

  III. На концептуальном этапе значительно сокращаются затраты, связанные с правовой защитой, ведь патентоваться в лучшем случае будут небольшие узлы, а зачастую правовая защита будет иметь вид коммерческой тайны.

  IV. Дистрибутивный этап чаще всего связан с формированием нового продукта на уже освоенном рынке, что качественно снижает затраты на проведение маркетинговых мероприятий.

Данный вид инноваций не связан с периодом длительных разработок. Также невысокими являются и риски, в сравнении с традиционными видами деятельности. Это отражается на источниках финансирования, поиск которых будет более простым, а чаще всего инвесторы вообще будут традиционными. Зачастую будет отпадать необходимость в обязательном привлечении государственных средств.

Рассматривая псевдоинновации, необходимо отметить, что их появление основывается чаще всего на внешних изменениях продуктов или процессов, не приводящих к значительным изменениям потребительских характеристик.

Рассмотрение данного вида по этапам реализации будет выглядеть следующим образом:

1)  исследовательский этап для псевдоинновации схож с аналогичным этапом улучшающей новации с позиции зарождения идеи, то есть зарождение идеи проходит также за счет отдела маркетинга, но генерация данной идеи чаще зависит от изучения самого потребителя и сводится, как правило, к изучению наиболее активных групп среди потребителей, и их приоритетам, а впоследствии уже известному товару придаются необходимые свойства. Идея самой инновации зарождается внутри предприятия;

2)  конструктивный этап связан с созданием промышленного образца, который незначительно отличается от уже производимой продукции;

3)  концептуальный этап при этом, как правило, не актуален, поскольку продукция не претерпевает каких-либо сложных технологических изменений, а также не связан с выводом на рынок новой продукции;

4)  дистрибутивный этап связан с распространением уже типичного продукта на рынке, с какими-либо покупателеориентированными качествами. Распространение данной инновации происходит на уже известном рынке и с уже известным товаром.

Данной инновации присущи общепроизводственные риски. Процесс разработки данной инновации непродолжителен, а источники финансирования совпадают с источниками финансирования общетиповой деятельности.

Нами описаны общие различия в этапах разработки данной классификации инновации, но для этой работы наиболее актуальны финансовые различия, которые для большей наглядности представим в виде таблицы.

Финансовые различия между базисными, улучшающими

и псевдоинновациями в процессе реализации

Критерий различия	Вид инновации
Базисная инновация	Улучшающая инновация	Псевдоинновация
1	2	3	4
Преобладающие затраты	Постоянные затраты сильно преобладают над переменными (связанные с фундаментальными и прикладными исследованиями НИР).	Постоянные и переменные затраты без явно выраженного доминирования (связаны с проведением незначительных маркетинговых исследований: анкетирование, опросы, незначительные испытания образца)	Переменные затраты доминируют над постоянными затратами
Уровень риска	Крупный риск (масштаб ожидаемых финансовых потерь приводит к банкротству)	Умеренный риск (риски I или II ступени (I ступени – неопасные потери незначительной части капитала, II ступень – опасные потери значительной части капитала))	Мелкий риск (потери в пределах ожидаемой выручки или прибыли)
Уровень прибыли	Ориентация на сверхприбыли	Ориентация на прибыль чуть выше среднего уровня, по отрасли или рынку	Ориентация на гарантированную (низко рискованную) прибыль
По окупаемости инвестиций	Долгосрочная окупаемость (3 года и более)	Среднесрочная окупаемость (от года до 3 лет)	Краткосрочная окупаемость (до одного года или 1,5 лет)
Эффект операционного рычага	Положительный	Положительный на пределе	Положительный, быстро переходящий в отрицательный
Сила операционного рычага	Высокая	Повышенная	Низкая
Порог рентабельности	Высокий	Пониженный	Низкий
Запас финансовой прочности	Низкий, но с последующим наращением	Повышенный	Высокий
Тип экономического роста	Капиталоемкий и трудосберегающий	Капиталосберегающий и трудоемкий, но с меньшим эффектом	Капиталосберегающий и трудоемкий
Соотношение источников финансовых средств	Привлеченные средства значительно превосходят величину собственных средств	Собственных и привлеченных средств примерно одинаково	Собственные средства абсолютно доминируют и вытесняют привлеченные средства
Эффект финансового рычага	Положительный	Положительный на пределе	Положительный, быстро переходящий в отрицательный
Сила финансового рычага	Высокая (так называемый финансовый рычаг с длинным плечом)	Отношение заемных средств к собственным стремится к 1	Низкая (короткое плечо)
Стоимость собственного капитала	Высокие ставки доходности собственного капитала и незначительный удельный вес в составе источников капитала (из-за политики дешевых денег)	Приемлемые ставки доходности собственного капитала и паритетный удельный вес в составе источников капитала	Низкие ставки доходности собственного капитала и значительный удельный вес в составе источников капитала (из-за политики дорогих денег)
Стоимость заемного капитала	Низкие процентные ставки и значительный удельный вес в составе источников капитала (из-за политики дешевых денег)	Приемлемые процентные ставки и паритетный удельный вес в составе источников капитала	Высокие процентные ставки и незначительный удельный вес в составе источников капитала (из-за политики дорогих денег)
Тип финансово-кредитной политики государства	Рефляционная	Переходная	Дефляционная
Тип инвестора частного капитала	Агрессивный, портфельный инвестор (с возможностью перехода в стратегические инвестиции)	Умеренный, портфельный инвестор (с возможностью перехода в стратегические инвестиции)	Консервативный, стратегический инвестор (с возможностью перехода в портфельные инвестиции)

Вторая классификация – по предмету осуществления [2]. Инновации можно разделить на следующие виды: