Финансовые кризисы. Причины, последствия и способы предотвращения (стр. 2 )

Согласно данной модели целый ряд внешних факторов (торговый баланс, дефицит текущего счета, реальный обменный курс) могут служить системой раннего предупреждения об уязвимости страны к спекулятивной атаке. Очередным показателем, который может быть полезен при рассмотрении генезиса валютного кризиса, является объем долга и доля плохих кредитов в банковской системе.

Заметим, что теоретики финансовых кризисов не рассматривают в качестве первой, тем более главной причины деятельность государства: его размер, функции и полномочия, место в денежной и бюджетной системе. Суть моделирования интервенционистов сводится к техническому анализу, к жонглированию разными макроэкономическими индикаторами. Вклад австрийской школы экономики в теорию бизнес циклов теоретиками финансовых кризисов последних 30 лет игнорируется. Они предпринимают попытки определить некие количественные показатели, которые могут служить системой раннего предупреждения кризиса. Очевидно, что подобные попытки тщетны.

Модели второго поколения появились после кризиса механизма обменного курса (exchange rate mechanism (ERM) в 1992 – 93). Страны, которые пострадали от данного кризиса, не подходили под характеристики моделей первого поколения. Среди них была Британия, на которой обогатился Дж. Сорос. Примером теоретиков моделей второго поколения является Обстфелд (Obstfeld, 1994). Основная черта данной модели заключается в утверждении, что фиксация обменного курса и ее поддержка имеет не только выгоды, но и издержки.

Убеждения участников рынка относительно устойчивости зафиксированного курса могут иметь существенное влияние на издержки правительства по сохранению привязки. Получается, что ожидания влияют на политику правительства, равно как и политика правительства влияет на обменный курс. Возможны множественные состояния равновесия и реализация ожидаемых кризисов. В рамках данной модели считается, что любые действия, которые влияют на политику правительства по сохранению или по отказу от привязки – безработица, инфляция, объем и состав долга, стабильность финансового сектора – могут содержать информацию о вероятности наступления кризиса.

Кризис системы ERM показал, что ригидный монетарный механизм помешал правительствам принять адекватные решения. Случился конфликт между целями конкретной страны и жесткими ограничениями системы. С другой стороны в 1997 - 98г. Гонконг допустил резкий рост процентных ставок при жестком сохранении паритета к доллару США. У него были большие валютные резервы, когда на курс были совершены атаки хедж фондами. Гонконг, будучи самой капиталистической страной региона, сумел выстоять, в то время как другие, более социализированные экономики, прошли через финансовый кризис.

Модели третьего поколения делают акцент на эффекте «заражения» (contagion), когда кризис в одной стране перекидывается на другую. Массон (Masson (1998) приводит три возможные причины кластеризации кризисов. Во-первых, могут происходить общие для всех внешние шоки (например, рецессия экономик США, флуктуация обменных курсов основных валют мира). Во-вторых, может возникнуть эффект «перетекания» (spillover) по причине эффекта торговой конкуренции и эффекта перебалансировки портфеля ценных бумаг. В-третьих, спекулятивные атаки могут распространяться от одной страны в другую только на основе рыночных чувств и стадного эффекта. Модели данного поколения предполагают, что среди сигналов раннего предупреждения необходимо рассматривать такие факторы, как межбанковская ставка по кредитам ЛИБОР (LIBOR - London Interbank Offered Rate), темпы экономического роста в странах, которые являются главными торговыми партнерами, либо в странах, которые оказывают влияние на состояние торговли и спроса на товары ми услуги данной страны.

Системы раннего предупреждения

В конце XX, начале XXI века многие экономисты предприняли попытки создать систему раннего предупреждения финансовых кризисов. Первый подход предполагает создание регрессии, которая учитывает целый ряд переменных. Утверждение, что данная точка находится в кризисе, зависит от того, достигнут ли определенный уровень уязвимости или спекулятивное давление превысило определенное пороговое значение.

Для прогнозирования валютного кризиса индекс уязвимости основан на трех переменных: 1) изменении (в процентах) номинального обменного курса, 2) изменении (в процентах) валовых международных резервов, 3) разнице между местными и основными зарубежными краткосрочными процентными ставками. В рамках этой модели используется информация о состоянии реального сектора, финансов, торговли и бюджета. Другие возможные факторы – это баланс текущего счета, инфляция и баланс бюджета.

Второй метод использует систему сигнальных или предупредительных индикаторов. Кроме создания кризисной модели в ее рамках создаются бинарные переменные. При этом используется такая система оповещения о кризисе «1» - это сигнал о том, что кризис есть, «0» - что его нет по каждому из описательных факторов.

Сигналы классифицируются по их способности стать индикатором кризиса: сигнал считается «хорошим», если кризис происходит в течение определенного периода времени (обычно 24 месяца). Пороговые значения выбираются для установления баланса между многими фальшивым и сигналами и риском пропустить сигналы предупреждения о кризисе. Лучшими индикаторами считаются экспорт, девиации реального обменного курса от тренда, отношение М2/объем резервов, объем производства и цены фондового рынка.

Отметим недостатки этих двух подходов:

Ø  возможна неправильная трактовка серийных корреляций, которые являются частью динамики кризиса. Ни один из способов не дает нам информации о динамике кризисов, не предоставляет ответа на вопрос о продолжительности кризиса, а также информации о том, как разные переменные влияют на вероятность окончания кризиса.

Ø  Могут возникнуть ошибки классификации по причине произвольного выбора сроков кризисных явлений и периодов спокойного развития экономики.

Ø  Необходима лучшая система объяснений и тестирования значимости пояснительных или индикативных переменных.

Ø  Возможны нестыковки в оценке вероятности возникновения кризисов из-за страновых отличий.

Есть еще одна методология оценки раннего предупреждения кризисов. Он называется Markov-switching авторегрессивная модель, которая использует лаговые коэффициенты и вариации ошибок для стохастического переключение во времени в соответствии со значением, взятым в латентной цепочке Маркова. Несмотря на эконометрическую умудренность, данная модель лишь частично описывает, тем более прогнозирует реальные кризисы.

В отношении азиатского кризиса 1997-98гг. есть два конкурирующие между собой объяснения: 1) гипотеза о «заражении» (contagion), когда страны пострадали из-за того, что возникли проблемы у соседей, и инвесторы решили от греха подальше вообще уйти из региона, и 2) гипотеза об уязвимости (vulnerability), когда в стране есть целый ряд макроэкономических и институциональных проблем. Согласно первой гипотезе отток капитала из Таиланда, который был вызван ожиданиями ускорения девальвации бата по отношению к доллару США, имел негативный эффект просачивания в соседние страны. В результате инвесторы испугались и начали забирать деньги из соседних экономик, которые вроде бы как были «здоровыми».

Гипотеза уязвимости предполагала, что отдельные экономики реально неустойчивы и уязвимы к кризису из-за долгосрочного ухудшения экономических фундаментов. Это создало условия для вхождения в кризис перед лицом ожидания девальвации. Большинство литературы по азиатскому кризису придерживается позиции, которая базируется на объединении этих двух гипотез. Здоровая, крепкая экономика не может заразиться. Поэтому гипотеза о «заражении» не работает, ведь Сингапур, Тайвань и Китай выдержали атаку «вируса».

Данные по трендам по дефициту текущего счета, динамики экспорта, бюджетного дефицита и других макроэкономических переменных (завышение курса обменного курса) доказывают, что пятерка стран, которая пострадала от азиатского кризиса (Таиланд, Южная Корея, Индонезия, Малайзия, Филиппины) была уязвима до валютного кризиса, который начался 2 июля 1997 года. Особенно яркими показателями были увеличение дефицита текущего счета и замедление темпов роста экспорта. Эти два показателя вкупе со слабостью финансового сектора, резким ростом объема плохих кредитов катализировали валютный, а потом и финансовый кризис.

В Таиланде дефицит текущего счета резко ухудшился с 5,41% в 19994г. до 7,89% в 1996г. темпы роста экспорта упали с 20,11% в период 1993-95 до -1,91% в 1996г. В 1996г. также резко сократился профицит бюджета. Все эти показатели указывали на рост уязвимости страны. Только 1999г. стал первым посткризисным годом, хотя бюджет удалось сбалансировать только к 2003г.

В Южной Корее тоже были зафиксировано индикаторы роста уязвимости. Дефицит текущего счета в 1996г. оказался на уровне 4,41% с небольшого профицита в 0,29% в 1993г. Темпы роста экспорта снизились с 18,1% в 1993-95гг. до 3,72% в 1996г. Темпы роста реального ВВП составили 8,59% в 1994-95гг. упали до 6,75% в 1996г. Кризис привел к резкому падению темпов роста ВВП (-6,69% в 1998). Ю. Корея пострадала меньше других. Уже в 1999г. она показала темпы роста ВВП на уровне 10,89%. В Южной Корее дефицит бюджета начал быстро сокращаться и к 2000г. превратился в профицит. После падения экспорта на 2,83% в 1998г. экспорт тоже восстановил положительные темпы роста. В этой стране восстановление от кризиса имело форму буквы V, а не U. Индонезия на фоне темпов роста ВВП в 1990-ые 7 - 8%, в 1997г. зафиксировала падение на 13,13% в 1997г.

В Индонезии сальдо текущего счета ухудшалось постепенно, с 1,45% в 1993г. до 3,41% в 1996. С 1998г. было зафиксировано устойчиво положительно сальдо. Экспорт и импорт увеличивался вплоть до 1998г. Только в 1998г. был зафиксирован резкий рост дефицит бюджета до 2,95%. В этом же год ВВП упал на 13,13%, а реальный курс упал на 52% по сравнению с 1996г. В этом же году инфляция резко выросла до более чем 56%. Она сохранялась на уровне более 6% вплоть до 2004г.

В Малайзии дефицит текущего счета в 5,18% в 1997г. превратился в профицит 13,5% в 1998г. Если в 1997г. экспорт и импорт еще удержались в зоне минимального роста, то в 1998г. экспорт упал на 6,75%, импорт – на 26,14%. После кризисного 1997г. страна так и не вышла на баланс бюджета. После падения ВВП в 1998г. на 7,36%, уже в 1998г. ВВП вырос на 6,14%. Только в 1998г. инфляция была выше 5%. Начиная с 2000г. она не превышала 1,9%. Отметим, что по сравнению с 1996г. девальвация национальной валюты составила всего 18,5%.