«Финансовые рынки» (стр. 4 )

Влияние кризиса на потоки капитала в мировой экономике. В 90-е гг. 40% чистых частных потоков мирового капитала направлялись в Азию. Кризис сократил поток на $70 млн. Слияния и поглощения компаний и банков стали главным движущей силой роста прямых иностранных инвестиций, особенно в развивающихся странах. Кризис гг. привел к фокусированию в 1999 г. потоков инвестиций между Западной Европой и США (доля последней составляет 30%). Дефицит текущего платежного баланса латиноамериканских стран стал в 1997 г. копией дефицитов стран ЮВА.

Испытали давление кризиса, прежде всего развивающиеся страны: произошел рост спрэдов на денежном рынке и премий на валютном; снизились темпы экономического роста с 6,0% до 5,75%; сократился объем ВВП в Индии, ослаб рупий; Бразилия и Аргентина провели превентивные меры: увеличили резервы и увеличили спрэды по суверенному долгу, что несколько сократило темпы инфляции. Россия, Чехия, Эстония, Украина испытали сильное давление кризиса, ставшее результатом дефицита платежного баланса, слабой собираемости налогов. Китай – единственная страна из категории развивающихся – сохранил «иммунитет», поскольку проводил политику привлечения прямых иностранных инвестиций, ограничения финансовых спекуляций, создания значительных валютных резервов, плюсового текущего платежного баланса, слабого юаня.

Международные рынки капитала также испытали давление волны кризиса ЮВА. На зрелых рынках капитала в 1994–1996 гг. произошло сокращение процентных ставок (как следствие фискальной консолидации, уменьшение уровня инфляции, увеличения конкуренции на международном банковском рынке). С другой стороны, на фоне быстрого роста цен на рынке капитала США и ожиданий инвесторов на рост доходов, росла обеспокоенность сильного воздействия на развивающиеся рынки возможной коррекции зрелых рынков.

Глобализм мировых финансов явился не только фактором кризиса, но и стал и главным условиям его преодоления. Девальвация валют стран ЮВА составила 30%, фондовые индексы региона упали на 18%, а ведущих западных бирж – 9-10, России – 16, Бразилии – 10%. Для мировых фондовых индексов
характерна не только синхронность флюктуации, но определенная закономерность в разрыве падения/роста индексов мировых финансовых центров и развивающихся стран. Осенью 1997 г. разрыв индексов наблюдался с коэффициентом 2–3 (падение индекса DJIA составило 4,7% против падения индексов развивающихся рынков: РТС 15,67%, Bovespa – 10,20%, Hang Seng – 18%).

Дефолт и кризис в России гг. 17 августа 1998 г. Правительство РФ объявило о дефолте по внешним обязательствам капитального характера в иностранной валюте. Россия вошла в полосу кризиса. Ядром финансового кризиса 1998 г. стал кризис банковской системы. Отказ государства по своим обязательствам на рынке ГКО, введение моратория на исполнение резидентами внешних обязательств капитального характера, девальвация рубля привели к замораживанию 60% банковских активов (22% по государственным бумагам и 40% по проблемным кредитам), которые на фоне совокупной внешней задолженности в размере $30 млрд. привели системообразующие банки к потере ликвидности и дефолту.

Прослеживаются 4 причины краха системообразующих банков и кризиса банковской системы страны.

Первое. Неэффективность проводимой в 90-е гг. макроэкономической политики. Внутренняя конвертируемость рубля поддерживалась исключительно положительным чистым экспортом сырьевых отраслей, иностранными кредитами и сжатием денежной массы. Рост курса доллара усиливал неэффективность, нерентабельность и не конкурентоспособность национальной обрабатывающей промышленности, препятствовал притоку кредитных ресурсов в основные средства, определил краткосрочный характер кредитного портфеля (до 1 года) и его концентрацию на 4/5 в финансовом секторе, институтах государственного управления и ГУПах под госгарантию. Для поддержания ликвидности банки ушли в государственные бумаги и «голубые фишки».

Валютная политика ЦБ, опирающаяся на валютный коридор и интервенции, строилась на привязке к валютному якорю – доллару США. Однако перманентная потеря курсовых ориентиров приводила то к недооценке рубля в начале 90-х годов, то к его переоценке в середине 90-х. Валютная политика, построенная на искусственном удержании курса в рамках коридора, не стимулировала развитие обрабатывающей промышленности и не могла долго проводиться, поскольку доходная часть госбюджета и резервы опирались только на мировые цены энергоносителей и обязательную продажу валютной выручки (дошедшую до 75%). Обвал рынка нефтепродуктов в 1998 г. до $9 за баррель способствовал краху проводимой валютной политики скользящей привязки в долларовому якорю. Гибкие системы привязки себя не оправдали не только в России, но и Польше, странах ЮВА, Бразилии.

Второе. Построение российской банковской системы не соответствовало принципам добросовестной конкуренции свободного от монополизма рынка. Основу системы составляли бывшие специализированные госбанки и 400 банков с государственным участием. Бюджетные счета стали основой возвышения ряда уполномоченных частных банков, получавших к ним доступ на преференциальной основе. Процесс концентрации и централизации банковского капитала в Москве сопровождался дискриминацией периферийных банков.

Третье. Банковской системе были характерны родовые слабости, которые обезоружили кредитные институты перед лицом мгновенной утраты доверия к ним и 30% девальвации рубля. К ним с полным основанием можно отнести дефицит свободного капитала (с разбросом показателей от $12 млн. до $475 млн.) у большинства ведущих банков, большие операционные расходы, недостаток резервирования и потеря ликвидности. Проблемы ликвидности накапливались в результате несовпадения активов и пассивов по срокам погашения (сумма разрывов, взвешенная с учетом риска, составляла к активам минус 40-70%), низкого качества кредитного портфеля (высокие риски, неквалифицированная оценка бизнес-планов, просроченная задолженность по РСБУ 2-4%, по МСБУ – 80-90% и связанное кредитование до 20%).

Четвертое. Неэффективность применения командной системы управления, предполагавшая организационную структуру с параллельными моно валютными подразделениями, отсутствием центров прибыли и затрат, хозрасчетного бюджетирования филиалов, игнорированием такого менеджерального потенциала, как делегирование ответственности и полномочий низшим звеньям управления и исполнения. Система управления рисками (процентными, валютными, рыночными и суверенными), персоналом, активами и пассивами была не только не эффективной, но и недемократичной. Для банков была характерна закрытость финансовой отчетности, трудность рыночного входа в ОАО, дискриминация миноритарных акционеров. Банки сумели создать систему хеджирования от отдельных рисков, но кризиса денежно-кредитной системы спрогнозировать не смогли.

Глубокий и многофакторный банковский кризис потребовал анализа различных сценариев выхода из него. В их числе рассматривались национализация банков, спасение ведущих банков с помощью стабилизационных кредитов ЦБ, регионализация банков, выплата внешних долгов, реструктуризация долгов, обмен долга на акции. ЦБ пошел по пути санации проблемных банков с помощью АРКО и различных схем реструктуризации долга.

Значительная внешняя кредиторская задолженность ведущих банков (в среднем $100-200 млн.) сделала проблему внешних обязательств системообразующих банков центральной в восстановлении их кредитоспособности. Позиции сторон на переговорах по реструктуризации долга отражали различное финансовое положение и накопленный международный опыт управления долгом. Российские банки стремились объединить всех иностранных кредиторов, не взирая на виды обязательств (синдицированные кредиты, форвардные контракты
на поставку валюты, аккредитивы, авалированные векселя клиентов), и добиться их реструктуризации на срок не менее 3-х лет. Иностранные банки предлагали либо погасить задолженность по соглашениям по курсу до 17 августа 1998 г. с реструктуризацией остатков на 1+2 года, либо возвратить 30-40% обязательств, т. е. той части сделок, которая была не застрахована. В целом позиции банков-кредиторов были не однозначны, как разнообразны сама группа кредиторов. Более жесткую позицию занимали инвестиционные банки, росзагранбанки и банки Восточной Европы. Пример конструктивности демонстрировали коммерческие банки, прежде всего, германские. Это было обусловлено небольшими рисками на одного российского заемщика (0,02-0,03% к собственному капиталу). Не все российские банки выбрали путь цивилизованного решения проблемы внешних долгов. Процедуру реструктуризации по стандартам международных рынков прошло только несколько банков. В их числе Конверсбанк, Газпромбанк, Автобанк, . Международные рынки учтут это в кредитной и рейтинговой истории в ходе возвращения этих банков на международные финансовые рынки в гг. Это отразится на условиях будущих сделок, ибо финансы корпораций стабильны, если они встроены в глобальные, точно также, как национальная экономика более эффективна, если является органической частью глобальной.

Выход из кризиса банковской системы осуществлял ЦБ. Его оперативные антикризисные меры были профессиональны и своевременны (многосторонний банковский клиринг, перевод депозитов 8 КБ в Сберегательный банк РФ, выдача ломбардных и стабилизационных кредитов, уменьшение нормативов обязательного резервирования). Одновременно ЦБ приступил к разработке программы реструктуризации банковской системы. Но ее разработка оказалась чрезвычайно трудной из-за стремления некоторых политических сил понизить статус ЦБ и провести огосударствление банковского сектора. В итоге только к концу 2001 г. Государственная Дума, ЦБ и Правительство определились со стратегией развития банковского сектора. Базовыми ее направлениями стали увеличение капитальной базы до 5 млн. евро (для повышения кредитоспособности), переход с 1 января 2004 г. на МСБУ, увеличение прозрачности кредитных институтов (консолидированный баланс, получение международных рейтингов, обеспечение рыночного входа в прав миноритарных акционеров), поворот к кредитованию основных средств предприятий (с помощью политики снижения процентных ставок и синдицированного займов, а также создания Кредитных бюро), восстановление доверия к КБ (путем создания Фонда страхования вкладов), создание конкурентной среды (путем, в частности, постепенного выхода ЦБ из капитала Сбербанка РФ, ВЭБ, Внешторгбанка, росзагранбанков.

Закономерности первых кризисов глобальных финансов.

Первые кризисы глобальных финансов (Мексика-84, ЮВА-97, Россия, Чехия, страны Балтики-98, Турция-99, Аргентина, Бразилия – 99-00) носили больше региональный, нежели глобальный характер. Вместе с тем, это была «проба глобального пера», коридоры распространения кризисов были широки и достаточно далеки (волны кризиса 1997 г. стран ЮВА быстро докатились до финансовых рынков России. Слабая банковская система пошатнулась, но устояла), отрабатывались закономерности глобального кризиса, которые в полной мере проявились в кризисе гг.

Общие причины кризисов 80-90-х гг. Причины всегда носили внутренний характер, внешний фактор (действия ТНК, ТНБ, паевых фондов) усугублял макроэкономическую ситуацию. На кризис работало инфляционное давление (рост внутренних цен на акции и собственность вызывал внутренний дефицит) и дефицитность платежных балансов. Искусственное удержание Центральный банк (цб) курса валют в рамках валютного коридора и привязки к валютному якорю не обеспечивали стабильности курса и приводили к девальвации. Не прозрачность финансового сектора, практика рискованного кредитования правительств, кризис доверия к национальным банкам приводили к недооцененности рисков зарубежными инвесторами и рейтинговыми агентствами и переоцененности доходности локальных финансовых активов. В этих условиях «глобальный инвестор», выполняя свои обязательства перед инвесторами и акционерами, вынужден был выводить активы, деноминированные в национальной валюте, что обрушивало стабильность ее курса и способствовало девальвации.

Наряду с общими причинам кризисов, в каждой стране были специфические. Так, в России в 1998 г. внутренние слабости банковского сектора – дефицит свободного капитала, низкая ликвидность и надежность, плохое управление активами и пассивами, валютными и процентными рисками – привели к краху банковской системы.

Глобальный финансово-экономический кризис гг.

Природа кризиса. Переход к новому технологическому укладу, основанному на информационных, «нано», «био», «зеленых», «голубых», энергосберегающих технологиях, генной инженерии, альтернативных источниках энергии, других инновационных технологиях, которые являют собой технологический ответ на потребности общества и экономики, актуальные проблемы цивилизации – продовольственная, экологическая, ядерная и энергетическая безопасность человечества.

Подтверждением тому служит статистическая динамика фондовых рынков США в гг., показывающая корреляцию индексов DJIA и Nasdaq Composite равную 0,95. Это свидетельствует, во-первых, о синхронности движения на всех фазах цикла во всех секторах экономики США – традиционном и высокотехнологичном. Во-вторых, подтверждает тезис о том, что High-tech еще не стал инвестиционно привлекательным для основного, прежде всего, консервативного инвестора. В-третьих, переход к новому технологическому укладу не стал отражением на фондовом рынке и не является в настоящее время экономически оправданным (так, стоимость производства 1 квт. энергии с помощью бензинового/дизельного двигателя равна $20, а на основе альтернативных видов энергии $100). Тем не менее, разрыв корреляции 0,05 в пользу Nasdaq отражает новые тенденции в структуре экономики, движение капитала и доходности. Направление новых явлений – активное формирование нового технологического уклада, а высокотехнологичный индекс регистрирует эти новые процессы. По сравнению с DJIA и, тем более, S&P индекс Nasdaq более динамичен при росте и менее при падении.

Поэтому есть определенные основания утверждать, что природа кризиса носит двойственный характер: во-первых, кризис элементов национальных и мировой финансовой системы; во-вторых, кризис монетаристской модели «смешанной экономики», основанной на технологиях второй половины ХХ века.

Причины глобального кризиса гг. Если природа процессов отражает глубинные фундаментальные явления, то причины носят поверхностный характер. Природа и причины могут совпасть по времени и в пространстве. Ипотечный кризис в США, спровоцировавший кризис финансового, строительного и промышленного рынков в США, затем ЕС, Японии, развивающихся стран, стал непосредственной причиной глобального кризиса. Он трагически совпал во времени и пространстве (экономика США наиболее выдвинута к завершению перехода к новому технологическому укладу) с кризисными процессами конфликта старой и новой экономики.

Механизмы и этапы распространения глобального финансово-экономического кризиса гг.

Ипотечный рынок США – колыбель кризиса. 32% плохих долгов ведущих первоклассных ипотечных институтов Freddie Mac (год основания 1970 г.), Fannie Mae (1938 г.) от $5,2 трлн. совокупной стоимости ипотечного портфеля, составляющего 70% ипотечного рынка США, обрушили финансовую систему страны, а через некоторое время и всего мира.

Секьюритизация активов вызвала кризис ликвидности (30%) облигационеров FF & FM: центральных банков и министерств финансов ведущих стран мира, ТНБ (Citibank, Bank of America, BNP, UBS), инвестиционных банков (Merrill Lynch, CSFB, Lehman Brothers, Goldman Sachs, Morgan Stanley, Nomura Int.), консервативных инвесторов (Pension Funds), страховых компаний (AIG). Произошло сокращение емкости кредитного портфеля банков-облигационеров FF & FM на 25-30%. В целом секьютиризация ипотечного кредитования в США в 2007 г. составила 25% ВВП.[26] . Для сравнения в Японии секьютиризация активов составляет только 2% от ВВП. Секьютиризация активов интересный инструмент, который позволил расширить возможности привлечения средств на активные операции банков. Хороший пример эффективной секьютиризации продемонстрировала Индия, профинансировавшая эмиссией производных бумаг крупные инфраструктурные проекты строительства автомобильных и железных дорог, портов.

На ипотечном рынке применяются деривативы CDS. Они стали детонаторами или катализаторами глобального кризиса гг.?

CDS (Credit Default SWOP) – кредитный дериватив, соглашение, согласно которому «Покупатель» регулярно выплачивает премию «Эмитенту» CDS, который принимает на себя обязательство погасить выданный «Покупателем» кредит третьей стороне в случае ее дефолта.[27] См. структуру сделки на рис.7.1.5.

Рис.7.1.5. Ипотечное кредитование с использованием CDS и CDO

Преимущества CDS. Деривативы CDS гарантируют ипотечной компании полную выплату по ипотечному договору в случае отказа заемщика обслуживать долг; заемщику получение необходимых средств.

Угрозы и риски CDS. Действующая система оценки рисков по кредитам и методики определения адекватной риску страховки не учитывают реальных рисков банкротства заемщика и дефолта ипотечной компании. Оценка риска производится на момент заключения соглашения и не пересматривается. Активы банка – эмитента CDS – должны быть достаточными по выполнению обязательств в случае наступления случая дефолта. Обязательства банка, выпустившего CDS – забалансовые обязательства. Рынок CDS США был перегрет. Он вырос с 2002 г. по 2008 г. с $1 трлн. до $3,75 трлн.

Деривативы CDS как инструменты секьюритизации активов позволяют привлечь инвесторов, расширить рынок финансирования ипотечного кредитования, являются одним из доходных и ликвидных активов. Вместе с тем, несовершенство системы оценки рисков, забалансовое отражение обязательств по CDS, огромный объем рынка (10% мирового рынка деривативов) в условиях банкротства заемщиков и ипотечных компаний усугубили масштабы, глубину и географию кризиса. С точки зрения соотношения причин и природы кризиса, то CDS – один из катализаторов кризиса, но не детонатор.

Падение емкости ипотечного рынка США на 30% вызвало спад строительного сектора экономики США; сокращение доходов домашних хозяйств; уменьшение потребительских расходов; сокращение продаж, выручки, прибыли в обрабатывающей промышленности; рост безработицы; падение фондовых индексов, сокращение потребительских ожиданий и инвестиционной привлекательности запустило маховик рецессии национальной экономики; падение мировых цен на нефть со $145 за баррель (марки Brent) до 40-50; падение доллара США к основным валютам мира; рост цен на золото более $1000 за тройскую унцию.

Рецессия экономики США (в течение 2Q) спровоцировала кризис финансового, строительного и промышленного рынков в ЕС, Японии, развивающихся странах. В глобальной экономике национальные экономики являются ее сегментом.

Финансовые институты ЕС, Японии, развивающихся рынков, потеряв ликвидность на рынке США, столкнулись с трудностями по финансированию национальных рынков. Емкость рынков сократилась, начался рост безработицы (в некоторых странах до 17% от гражданской рабочей силы). Экспортеры ЕС, Японии, развивающихся стран столкнулись с сокращением мировых товарных рынков на 30%. Глобальный инвестор в условиях сокращения емкости и доходности национальных рынков и собственных убытков стал закрывать позиции, выводить активы с рынков США и финансовой периферии. В зоне ЕС, Японии, на развивающихся рынках произошло сокращение национальных товарных рынков, рынков капитала и труда (в среднем на 25-30%). В фазу рецессии вошли банки, промышленные и торговые компании. Рецессия затронула крупный и малый бизнес.

Кризис стал глобальным, финансово-экономическим.

Кризисная реакция глобальной экономики.

Глобализированная мировая экономика мгновенно отреагировала на кризисные процессы в экономике США. Произошло сокращение экспорта стран БРИК в ЕС и США. Уменьшился экспорта ЕС и Японии в США. Сократился экспорт инвестиционных товаров в Китай и Индию. Произошла потеря ликвидности ведущих финансовых институтов зоны ЕС, Великобритании, Швейцарии, Японии, БРИК в среднем на 10-30%, падение мирового промышленного производства на 10-35% и сокращение ВВП на 1-10%. Во всех странах наблюдался рост безработицы на 6-15% (в среднем 10%). Фондовые индексы отреагировали падением на 10-40%. Произошел рост государственного внутреннего и внешнего долга к ВВП от 60% (США, Германия, Канада) до 170% (Япония). Большинство стран не избежали роста дефицита государственного бюджета до 10% ВВП. ТНК и ТНБ приступи к выводу активов с рынков инвестирования. Произошло бегство ЦБ, бизнеса и рынков в «долларовую» гавань и падение курсов евро, фунта стерлингов, йены, швейцарского франка, юаня, рубля, рупий, реала по отношению к доллару США. И, наконец, на развитых рынках сформировалась опасная тенденция дефляции, на развивающихся – инфляции.

Антикризисные действия G20 в условиях глобального финансово-экономического кризиса гг.: причина солидарных действий, направления антикризисных мер.

В глобальной экономике мировой финансово-экономический кризис гг. впервые в истории потребовал солидарных действий правительств и монетарных властей G20, производящих 90% ВВП мира.

Страны-члены МВФ направили на спасение финансового сектора мировой экономики $11,4 трлн., в том числе: в виде капитала $1,56 трлн., гарантий $4,64 трлн., за счет приобретения активов $5,21 трлн. Развитые страны направили на антикризисные программы $9,2 трлн., развивающиеся – $1,6 трлн, G20 – 2% ВВП, в том числе: $4,6 трлн. на государственные гарантии по долговым обязательствам; $2,5 трлн. на поддержание ликвидности национальных банковских систем; $1,9 трлн. приобретение проблемных активов; $1,1 трлн. укрепление капитальной базы. Центральные банки G7 (на основе базового соглашения 1985 г.) согласовали валютные интервенции на рынке Forex для поддержки доллара США, ибо данная валюта остается в н. в. безальтеративно резервной в международной ликвидности и ЗВР, а также де-факто основной в международных расчетах. Точно также на Саммите министров финансов G7 и ЕЦБ 18 марта 2011 г. были согласованы совместные действия на международном валютном рынке по поддержке иены после двойной трагедии в Японии – наводнения и аварии на АЭС в Фукусиме[28]. Для монетарных властей финансового центра главное в солидарных действиях – обеспечение финансовой и экономической стабильности.

Направления антикризисных мер были согласованы на саммитах G20 в Нью-Йорке и Лондоне и представляли комбинацию из кейнсианских и монетаристских рецептов.

Первое направление. Государственные инвестиции в создание и обновление инфраструктуры национальных экономик (строительство и ремонт дорог, жилья, школ), государственная поддержка рынка труда.

Второе направление. Стимулирование потребительского спроса за счет субсидий, налоговых льгот, снижения базовых процентных ставок по кредитам и банковским депозитам (для стимулирования, с одной стороны, тратт и покупок, с другой – сокращения сбережений): стимулирование спроса на ключевых рынках; стимулирование внутреннего спроса; реформирование (модернизация) системы глобальных финансов, включая институты и инструменты. Увеличение капитала МВФ до $1 трлн; воздержание от протекционистской политики со стороны государств и сверхбонусов высшим менеджерам в ТНК и ТНБ (размер годовых бонусов в 2009 г. составил у директоров $500-700 тыс., а управляющих директоров $1,2-1,6 млн.).

Третье направление. Помощь финансовым институтам и избранным промышленным компаниям (с большими размерами, долей рынка, весом в национальной экономике, но с проблемами в менеджменте, выявленными в условиях кризиса и плохими прогнозами на посткризисный период): поддержка ЦБ ликвидности национальных финансовых институтов, включая вхождение государства в капитал; национализация (американские ипотечные компании Freddie Mac, Fannie Mae, бельгийский банк Fortis); продажа банков-банкротов (Merrill Lynch покупает Bank of America, соответственно: Wachovia – Citigroup, Washington Mutual Inc – JPMorgan Chase, Lehman Brothers – Barclays Plc, HBOS Plc – Loyds Bank, Bradford & Bingley – Banco Santander); выкуп государством плохих долгов; государственные субсидии, кредиты промышленным компаниям; приобретение государством пакетов акций промышленных компаний; снижение процентных ставок (Япония до 0,1%, США и Швейцария – 0,25%, Англия – 0,5%, Еврозона – 1,3%, Австралия – 3,25%, Россия – 10%); подавление инфляции. Проведение опасной, но спасительной для выхода из кризиса дефляционной политики.

Четвертое направление. Стимулирование перехода к экономике высоких технологий и энергосбережения, способной ускорить выход из кризиса и сформировать новый технологический тип мировой экономики.

7.1.5.  Становление российского сегмента глобальных финансов.

Становление российского сегмента глобальных финансов было связано с процессом либерализации валютных операций, занявшим 5 лет ( гг.). В 1991 г. вводится лицензирование ВЭД. В 1992 г. отменяется обязательная регистрация участников ВЭД. Сокращается список лицензируемых и квотируемых товаров. Осуществляется переход к свободному открытию уполномоченными банками валютных счетов. Все прямые и портфельные инвестиции, кредиты на срок более 180 дней ФЗ РФ от 9.10.92 «О валютном регулировании и валютном контроле» отнес к валютным операциям капитального характера. Последняя новация ограничила возможности создания конкурентного инвестиционного климата в стране. Поэтому практика его применения была либеральной в части режима вхождения инвестиций. Менее либеральной была практика вывоза капитала и процентных доходов. С 1993 по 1996 гг. действовала Инструкция ЦБ №16 от 16.07.93 «О порядке открытия и ведения уполномоченными банками
счетов нерезидентов в валюте Российской Федерации», содержащая ограничения на вывоз иностранного капитала со счетов типа «И».

В 1996 г. Инструкции ЦБ №16 отмена, что позволила нерезидентам вывозить валютную выручку. Новой редакцией инструкции воспользовались, главным образом, портфельные инвесторы, т. к. по-прежнему запрещалось оплачивать со счетов типа «И» закупаемые для инвестирования материалы и оборудование.

Таким образом, инвестиционный климат находился в зависимости от законодательства о валютном регулировании, которое развивалось в направлении либерализации.

Политика ЦБ в 90-е гг. по вопросу о либерализации движения капитала была двойственной: по отношению к импорту иностранного капитала – либеральной, экспорту – жесткой. Двойственность подхода была обусловлена двойственностью экономического положения страны. Законодатель и правительство не сумели создать благоприятный инвестиционный климат для национального капитала, что создало предпосылку для его бегства в оффшоры. Поэтому ЦБ прибегло к неэффективным административным запретам и ограничению на экспорт капитала. С другой стороны, потребность в капиталовложениях толкала к максимальному открытию каналов доступа иностранных инвесторов. Либерализация импорта капитала протекала путем снятия административных ограничений на привлечение займов в иностранной валюте. Механизм разрешений ЦБ стал упрощенным и разрешительным.

Осторожная политика ЦБ была обусловлена тем обстоятельством, что фондовый рынок гг., с одной стороны, не имел административных ограничений, с другой – не обладал адекватной инфраструктурой (клиринг, депозитарий), что привело к производству расчетов по операциям в оффшорах. Административным регулированием движения капитала ЦБ нивелировал недоработки ФКЦБ в ходе создания национального фондового рынка. В 1996 г. был открыт рынок государственных ценных бумаг для иностранных инвесторов. В отличие от фондового рынка, он был организован современно, цивилизованно и абсолютно адекватно соответствовал инфраструктуре международных рынков.

Российская экономика в гг. не была одно-системной. Финансовый сектор опережал промышленность, сельское хозяйство, транспорт. Либерализация финансового рынка опережала другие сектора. Однако финансовый рынок не стал их локомотивом, увлекся спекулятивной игрой с «голубыми фишками», ГКО, валютными ценностями. Кризисы гг. значительного подорвали ликвидность, капитал, кредитоспособность и надежность финансового сектора. Но, будучи слабо связанного с реальной экономикой, его кризис глубоко не отразился на ее состоянии. Наиболее незащищенным под давлением внешнего фактора – международных финансовых рынков – оказался банковский сектор. Его внутренние слабости (дефицит капитала, низкая ликвидность и надежность, плохое управление активами и пассивами, валютными и процентными рисками) усугубили положение системообразующих банков.

Банковский сектор был наиболее адаптирован к мировой банковской системе и выдвинут на международные финансовые рынки. Сотни банков вошли в систему SWIFT, десятки получили линии по торговому финансированию, 30 банков – кредитные рейтинги и вышли на международный рынок денег и капитала, 70 создали представительства и филиалы за рубежом. Одновременно около 150 иностранных банков открыли в РФ дочерние банки и представительства, став элементом российской банковской системы.

Проблему открытия иностранным банкам национального рынка ЦБ РФ решал классически: сначала создание национальной банковской системы, затем в целях формирования конкурентной среды допущение банков с иностранным капиталом. Но иностранные банки были вынуждены сфокусироваться на сфере финансового посредничества на рынках государственных и корпоративных бумаг и валютном рынке с рыночной долей 30-80%, что по оборотам на ½-1/3 превышало золотовалютные резервы страны. В середине 90-х годов реальный сектор экономики на 70% обслуживался виртуальными рыночными отношениями – бартером, взаимозачетами, денежными суррогатами. Средняя рентабельность в промышленности была ниже кредитных % ставок. Инвестировать деньги в промышленность, которая не могла получать деньги за свою продукцию и услуги, было исключено. В этих условиях иностранные банки предпочли работать с финансовыми активами. При этом эти операции на 30-100% резервировались или страховались, а кредитные риски на одного российского заемщика составляли всего 0,02-0,03% к собственному капиталу банка. Тогда как процентные доходы были велики: по рублевым активам они доходили до 240%, валютным – 13-40%. Смещение акцента в деятельности банков с иностранным капиталом с финансового посредничества в сторону классических банковских операций зависело от кредитных рисков промышленности и инвестиционного климата. Поскольку эти предпосылки складывались медленно, то ЦБ в течение 90-х годов не менял базовые подходы к регулированию деятельности иностранных банков в России: доля иностранного капитала в банковском секторе не должна превышать 12% (де-факто она колебалась в интервале 5-8%. Для сравнения в Венгрии она составляет 51%, США – 15, Южной Корее – 7%); форма регистрации иностранного капитала – ЗАО, а не филиал.