Оценка акций (стр. 12 )

Европейские рынки акций лихорадит не меньше, чем ставший притчей во языцех сегмент европейских облигаций. Немецкий биржевой индекс DAX с весенних уровней уже потерял четверть своей капитализации, а французский САС-40, итальянский FTSE ItaliaAll-Share и испанский IBEX-35 и вовсе вернулись к уровням кризисного 2008 года. Опытные инвесторы знают, что это означает: настало время покупать подешевевшие местные активы. В самом деле, в облигациях, которые приковали к себе всеобщее внимание, пользы уже немного: понятно, что их ждет долгая реструктуризация, а кредиторы уже списывают часть долгов. К тому же облигация — инструмент, чей срок жизни ограничен несколькими годами. Другое дело акции хорошо отлаженного бизнеса, который благополучно переживет кризис и будет существовать еще долгие годы. Да и где еще искать устойчивые и известные во всем мире компании, как не в Европе?

Когда придет время

Западные аналитики и инвесторы уже решили, что пора потихоньку скупать европейские акции. Так, основатель британской инвесткомпании Absolute Return Partners Нильс Дженсен в октябре заявил, что впервые за много лет приобретает европейские акции. «Покупайте, коли есть возможность, но только если вы при этом можете выдержать волатильность, так как я ожидаю чуму на рынках в течение еще некоторого времени. Я убежден, вы будете щедро вознаграждены в конце концов», — такими словами Дженсен сопроводил свои рекомендации. Действительно, пока проблемы с долгами не решены окончательно, сохраняется риск дальнейшего падения. Поэтому приобретать европейские акции сегодня имеет смысл, только если держать их несколько лет.

Длительность вложений в Европу важна и по другой причине. Аксиому: развитые рынки менее волатильны, то есть в кризис меньше падают, а в хорошие периоды медленнее растут, чем развивающиеся, никто не отменял. Поэтому европейские активы априори принесут сравнительно меньшую доходность, чем те же российские. Другое дело, что тут возможны варианты. «Развитость рынка не ограничивает потенциальную доходность. Европейские банки, если вдруг придет правильное решение долговой проблемы периферийных стран, могут вырасти в цене в разы», — приводит пример управляющий директор «Арбат Капитал Менеджмента» Александр Орлов. Он тем не менее не рекомендует покупать европейские активы, кроме крупнейших экспортеров с большой долей выручки в США и Азии. «В Европе случится рецессия — это уже данность, — поясняет свою позицию Орлов. — В США будет медленный, но все же рост экономики, а в Азии — достаточно высокий рост экономики и, главное, внутреннего потребления, что и определяет принцип выбора компаний для инвестирования: чем больше доля выручки из Азии и США и чем меньше из Европы, тем лучше».

Начальник отдела оценки и регулирования портфельных рисков УК «Альфа-Капитал» Александр Тимошенко рекомендует подходить к вопросу иначе: покупать те акции, которые приносят хороший доход (по показателю Earnings per share, EPS, а также в виде дивидендов), у которых хорошие фундаментальные показатели, например ROE, Net Income, EBIT. «Если на европейском рынке выбрать хорошие акции по фундаментальным показателям, то они не будут уступать нашим на горизонте от года и выше, чем дольше срок, тем лучше», — добавляет Тимошенко.

В принципе выбирать есть из чего: европейский рынок в целом на данный момент — один из самых дешевых. «Прогнозный P/E акций из индекса MSCI Euro (120 компаний из стран зоны евро. — “Эксперт”) равен 9,1х, тогда как по американскому S&P500 это 12,7х, по японскому Nikkei 15,6х, по китайскому Shanghai Composite 11,6х, а по бразильскому Bovespa 10,4x. А по показателю P/Book value (капитализация к стоимости чистых активов. — “Эксперт”) европейским акциям и вовсе нет конкурентов: 1,07 против 2,04 из S&P500, 1,10 по Nikkei и 2,0 и 1,33 по Китаю и Бразилии», — приводит цифры Орлов. Другое дело, что рецессия приведет к падению доходов компаний, изменится знаменатель в коэффициентах P/E и P/S и европейские акции в какой-то момент окажутся уже не такими дешевыми. Кстати, именно поэтому они имеют баснословно низкий P/BV. Значит, надо искать таких эмитентов, которым снижение доходов не грозит, — и их не так уж мало (см. таблицу).

Лекарства от паники

Еще с прошлого кризиса на рынке остался принцип: покупать компании, которым относительно все равно, падает ВВП или растет. Если говорить о секторах, то это либо телекоммуникации, энергетика, ЖКХ, фармацевтика и медицина — то есть то, на чем покупатели просто не смогут сильно экономить; либо, напротив, предметы роскоши. Но тут есть как свои лидеры, так и свои аутсайдеры. Скажем, Telecom Italia платит относительно хорошие дивиденды (6 евроцентов на одну акцию стоимостью около 1 евро), но за 9 месяцев 2011 года компания получила 870 млн евро убытка — вместо почти 2 млрд чистой прибыли годом ранее. Поэтому будут ли по итогам 2011 года такие же дивиденды — большой вопрос. Другой пример — испанский телекоммуникационный холдинг Telefоnica S. A.: казалось бы, он должен выглядеть лучше, так как продает услуги связи в Латинской Америке и по числу клиентов занимает четвертое место в мире. И тем не менее три квартала этого года принесли ему на 70% меньше чистой прибыли, чем три прошлогодних. Так что и тут высокие выплаты (за прошлый год акционеры Telefonica получили около 11% дивидендной доходности) под вопросом.

А вот у медицинских и фармацевтических компаний дела обстоят лучше. В Италии торгуется изготовитель слуховых аппаратов с 60-летней историей, Amplifon. Дивиденды у него маленькие, зато прибыль за 9 месяцев этого года выросла почти на треть по сравнению с аналогичным прошлогодним периодом. На Euronext есть акции одного из мировых фармацевтических гигантов, французской Sanofi. Она выпускает лекарства от диабета, рака, а также вакцины и лекарства для животных, работает в ста странах мира, и хотя ее положение все же немного пошатнулось (чистая прибыль за 9 месяцев этого года на 9% меньше, чем за 9 месяцев прошлого), руководство Sanofi совсем недавно пообещало сократить расходы, увеличить доходы на развивающихся рынках и к 2014 году распределять среди акционеров не 35% чистой прибыли, а 50%. Неплохие перспективы — по крайней мере, сейчас на акцию стоимостью около 50 евро Sanofi начисляет 2,5 евро.

Что же до известных во всем мире люксовых брендов, то некоторые из них можно сейчас купить буквально за бесценок. К примеру, капитализация Christian Doir сейчас ниже выручки компании за последние 12 месяцев. И это при том, что за три последних квартала дому Dior удалось продать одежды, косметики, парфюмерии и прочих товаров почти на треть больше, чем год назад! Выросла и его чистая прибыль. Пока английский Vogue гадает, как так получилось и сыграло ли тут роль скандальное увольнение из дома Christian Dior модельера Джона Гальяно, акции Dior торгуются с P/E ниже 5. Для компании из так называемого сегмента luxury это цифра крайне низкая. Для сравнения: производитель шелковых платков и других предметов роскоши Herm` es торгуется с P/E=56!

Еще один дешевый эмитент из этой же серии — LVMH. Он продает ювелирные изделия, косметику, парфюмерию, сумки, дорогое виски и шампанское (объединяет марки Louis Vuitton, Givenchy, Guerlain, Kenzo, Chaumet, Moët & Chandon, Hennessy) и, как и Christian Dior, за первое полугодие получил больше денег, чем за аналогичный прошлогодний период. «LVMH демонстрирует хорошие фундаментальные показатели, — рассуждает Александр Тимошенко. — Акция имеет оптимальный P/E, около 20, то есть обладает потенциалом. Вообще, низкий P/E, меньше 5, плохо, высокий, более 35–40, тоже». Впрочем, добавляет аналитик, в любом случае нельзя сосредотачиваться лишь на одной-двух бумагах.

Немецкое и швейцарское качество

А что же более серьезные компании? Французские Renault и Peugeot сейчас можно купить примерно за 2,5 их годовой прибыли. Но лучше этого не делать: компании только в 2010 году выбрались из убытков, а 2011-й может снова ввергнуть их в минус.

Из автопроизводителей лучше брать BMW и Audi — их любят в Азии, а также в России, машины этих марок представляют собой тот самый класс люкс, которому кризис нипочем. Александр Орлов также предлагает обратить внимание на другие компании, работающие на экспорт за пределы Европы: Siemens, Alstom, EADS, — но добавляет, что при покупке их акций обязательно хеджировать валютный риск, то есть продавать евро против доллара. Впрочем, у этих компаний тоже не все гладко: так, у Alstom доходы снижаются третий год подряд, EADS снизил дивиденды более чем вдвое по сравнению с выплатами начала 2000-х годов, а в 2009-м вообще ничего не платил.

Александру Тимошенко нравятся BASF, тот же Siemens, а также швейцарские фармкомпания Roche и гигант пищевой индустрии Nestlé. «Они демонстрируют стабильность прироста по доходам на акцию, — поясняет аналитик. — BASF и Siemens привлекательны работой с крупными юридическими лицами и наличием серьезных контрактов».

Неплохо выглядят акции Danone. Этот производитель молочных продуктов, детского и лечебного питания умудряется даже в кризис наращивать выручку и чистую прибыль — кстати, быстрее всего растут опять же продажи в Азии. В принципе специализация Danone опосредованно связана со здоровьем, так что и его бизнес можно считать защищенным от кризиса.

И наконец, нельзя обойти вниманием акции крупнейшей в мире косметической компании L’Oréal (производит и люксовые товары, но все же основной доход ей приносит обычная розница — Garnier, Maybelline New York, The Body Shop). Ее показатели в этом году также растут, и это тем более отрадно, что 45% чистой прибыли L’Oréal распределяет в виде дивидендов. 

Несмотря на вооруженные конфликты с соседями, постоянные вылазки палестинских боевиков, а в последнее время — угрозу войны с Ираном, Израиль сумел не только сохранить высокую привлекательность среди инвесторов, но и стать самым доходным рынком среди развитых стран. За последние десять лет доходность индекса фондовой биржи Тель-Авива TA-25 с поправкой на риск составила 7,6%.

Согласно расчетам Bloomberg, за десять лет TA-25 по показателю доходности с учетом риска опередил основные биржевые индикаторы других 23 развитых стран, входящих в индекс MSCI World, в том числе гонконгский Hang Seng, инвестиции в который дали скорректированную доходность в 6,7%. Это показатель рассчитывался как общая доходность индекса за последние десять лет, деленная на его волатильность за тот же период. Показатель не учитывает также выплаты компаний своим акционерам. С учетом дивидендов доходность индекса TA-25 (нескорректированная по риску) составила за последнее десятилетие 161%. Это третий результат среди развитых стран после норвежского OBX и гонконгского Hang Seng.

Оба показателя доходности основного израильского индекса тем более примечательны, что зафиксированы в десятилетии, на которое пришлись боевая операция против ливанского движения «Хезболла», конфликт с представителями палестинского движения ХАМАС, а в последнее время обострение противоречий с Ираном, грозящее вылиться в обмен ракетными ударами. Однако, по мнению экспертов, состояние «на грани войны» с большинством соседей давно стало привычно как для самих граждан Израиля, так и для иностранных инвесторов. «Должно произойти что-то большее, чем военные действия, чтобы остановить рост акций. Последняя полноценная война, которая затронула многие отрасли экономики, была в 1973 году. С тех пор масштабы действий были относительно малы», — считает аналитик Excellence Nessuah Investment House Джилад Альпер.

При этом с точки зрения макроэкономических показателей страна выглядит многообещающей для инвестиций. По данным МВФ, в 2011 году ее экономика выросла на 4,8%, тогда как на протяжении предыдущих пяти лет она в среднем прибавляла по 4,2% на фоне устойчивого притока прямых инвестиций и стабильного роста экспорта, который обеспечивает до 40% ВВП. В сентябре 2011 года Standard & Poor’s впервые за четыре года повысило кредитный рейтинг Израиля до А+, отметив экономические успехи страны. Тем не менее, по прогнозу Министерства финансов Израиля, в 2012 году темпы роста национальной экономики замедлятся до 3,2%.

Несмотря на замедление роста экономики страны, эксперты сулят ее фондовому рынку продолжение роста. Отчасти это связано с тем, что 40% ВВП Израиля приходится на экспорт. Кроме того, котировки поможет поддержать растущий интерес к израильским компаниям со стороны иностранных инвесторов. В начале этого года Apple приобрела местного производителя флеш-памяти Anobit Technologies, тогда как IBM собирается купить производителя платформ для смартфонов и планшетных компьютеров Worklight. По итогам января индекс TA-25 уже прибавил 3,1%, что стало для него лучшим началом года за последние 15 лет.

[1] Ведомости. № 3 (09.09.1999).

[2] Ведомости. 27.12.1999. № 78.

[3] Ведомости. 07.05.2000. № Среда.

[4] Ведомости. 27.06.2002. № 000(672). Четверг.

[5] Ведомости. 19.07.2002. № 000(688). Пятница.

[6] Ведомости. 25.09.2008 (четверг).

[7] Пшеничников Сергей (Генеральный директор IT Energy Analytics». К. ф.-м. н. Руководитель работ по отраслевой аналитике Главного вычислительного центра энергетики (). В – руководитель разработки аналитических систем на ММВБ – совместно с ВЦ РАН). Снизить риски margin call //Эксперт. №9. С. 42-44.

[8] Цукерман Г. Выбери меня. Как понять, недооценена акция или переоценена //Ведомости. 16.02.2007. А-5.

[9] В конце 2004 г. Microsoft, ранее не баловавшая акционеров дивидендами, выплатила специальный дивиденд в размере $32 млрд. Это даже повлияло на государственную статистику США о доходах населения, поскольку акциями Microsoft владеет огромное количество людей; на открытом рынке обращается 8,4 млрд. акций компании. ExxonMobil в 2006 г. направила на дивиденды и выкуп акций $32,6 млрд., на 41% больше, чем в 2005 г.

[10] Коммерсант. 02.04.2010. С. 8 (пятница).

[11] Smartmoney. #.2008. С. 32-34.

[12] РБК daily. 18.11.2010 (четверг).

[13] Финанс. №7.11.2010. С. 44-46.

[14] Финанс. №12.(39.2011.

[15] Эксперт. №.2011.

[16] Коммерсант. 20.07.2011 (среда).

[17] РБК daily. 10.08.2011 (среда).

[18] Коммерсант Деньги. №10 (66.2008. С. 62-64.

[19] Эксперт. №38(77

[20] РБК daily. 04.09.2011. Вторник.

[21] Эксперт. №41(77.2011.

[22] Эксперт. №47(78

[23] РБК daily. 21.02.2012. Вторник.