Введение (стр. 8 )

; , (9)

где – среднее значение операционной прибыли;

- величина приемлемых годовых процентных платежей;

- дисперсия операционной прибыли;

– t-статистика, имеющая распределение Стьюдента с (n-1) степенями свободы;

n – количество лет, за которые известны значения операционной прибыли.

Изменение операционной прибыли анализировалось за 4 года. Поэтому была найдена t-статистика, имеющая распределение Стьюдента с 3 степенями свободы для доверительного интервала 85,4%, который рассчитывался как (). Величина приемлемых годовых процентных платежей или критический уровень годовых выплат был определен из формулы (9):

. (10)

Максимально допустимая величина долга для компании была рассчитана по формуле бессрочного аннуитета, при этом требуемая доходность по долгу равна сумме безрисковой доходности и спреда дефолта:

. (11)

По результатам расчетов можно сделать вывод, что текущее значение долга компании превышает максимально возможное. Согласно данной методике компании не следовало увеличивать долг в 2012 году. В табл. 15 представлено, как будет меняться рекомендация относительно изменения финансового рычага при других допустимых значениях вероятности финансовых затруднений.

Таблица 15

Оценка оптимальной структуры капитала методом волатильности операционной прибыли

Кредитный рейтинг	Вероятность дефолта, %	Безриск. доходность, %	Спред дефолта, %	Требуемая доходность по долгу, %	Величина приемлемых годовых процентных платежей, руб.	Максимальная величина долга, руб.	Текущее значение долга, руб.	Максим. значение финансового рычага, %	Фактич. значение финансового рычага, %
CCC	46,6	8,15	8,75	16,90	185 773 171	1 099 249 530	923 536 000	47,14	42,83
B-	32,5	8,15	7,25	15,40	165 180 715	1 072 602 048	923 536 000	46,53	42,83
B	26,4	8,15	6,5	14,65	154 654 590	1 055 662 734	923 536 000	46,13	42,83
B+	19,3	8,15	5,5	13,65	139 549 912	1 022 343 675	923 536 000	45,34	42,83
BB	12,2	8,15	4	12,15	117 750 334	969 138 549	923 536 000	44,02	42,83
BB+	7,3	8,15	3	11,15	92 308 441	827 878 399	923 536 000	40,18	42,83
BBB	2,3	8,15	2	10,15	24 928 975	245 605 669	923 536 000	16,62	42,83

Таким образом, согласно методу волатильности операционной прибыли компании следует уменьшать величину заемного капитала в случаях, когда кредитный рейтинг BB+ и BBB, так как текущее значение заемного капитала превышает максимально возможные значения долга. Во всех остальных вариантах текущее значение долга не превосходит максимально допустимую величину, соответственно, компания может увеличивать заемный капитал.

3.2.4. Метод максимизации рентабельности собственного капитала (оценка эффекта финансового рычага)

Эффект финансового рычага состоит в росте рентабельности собственного капитала компании (ROE) за счет использования долгового финансирования. Но, с другой стороны, увеличение заемного капитала ведет к росту риска неплатежеспособности компании. В этом случае руководитель должен обеспечивать превышение доходности деятельности организации над затратами на капитал. Задача оптимизации эффекта финансового рычага выглядит следующим образом:

(12)

где – показатель отдачи на инвестиционный капитал, равный отношению посленалоговой операционной прибыли к величине капитала компании;

– посленалоговая ставка заимствования, которая равна произведению требуемой доходности по заемному капиталу и (1 - ставка налога на прибыль);

– величина заемного капитала компании;

– величина собственного капитала компании.

Зависимость доходности собственного капитала и операционной доходности на вложенный капитал определяет следующая формула:

. (13)

Собственники получат выгоду в виде более высокой доходности, если привлекается заемный капитал по ставке не выше, чем операционная доходность на вложенный капитал ().

Таким образом, при рассмотрении двух альтернатив выбирается тот вариант, у которого больше эффект финансового рычага. Для анализа оптимальной структуры данным методом также предполагалось, что компания рассматривает два альтернативных варианта изменения структуры капитала в 2012 году: выкуп акций компании за счет увеличения заемного капитала и выкуп акций без увеличения долга. Все необходимые расчеты представлены в табл. 16.

Таблица 16

Оценка оптимальной структуры капитала методом максимизации рентабельности собственного капитала

Альтернативы
Выкуп акций за счет увеличения долга	Выкуп акций без увеличения долга
Увеличение заемного капитала, руб.	852 500 000	0
Заемный капитал, руб.	1 776 036 000	923 536 000
Собственный капитал, руб. (табл. 9)	380 050 000	1 047 085 000
Капитал, руб.	2 156 086 000	1 970 621 000
Операционная прибыль, руб.	276 533 000	276 533 000
Ставка налогообложения, %	20	20
Посленалоговая операционная прибыль, руб.	126 172 650	221 226 400
Показатель отдачи на инвестиционный капитал (ROCE), %	5,85	11,23
Стоимость заемного капитала, % (табл.8)	11,15	11,15
Посленалоговая ставка заимствования , %	8,92	8,92
Эффект финансового рычага, %	-14,34	2,03

Посленалоговая операционная прибыль для случая выкупа акций без увеличения долга равна произведению операционной прибыли на (1- ставка налогообложения). Для варианта выкупа акций за счет увеличения долга происходит уменьшение прибыли на величину процентов по дополнительно привлеченному долгу, которая равна произведению дополнительного заемного капитала на посленалоговую ставку заимствования.