Учебно-методический комплекс «Производные финансовые инструменты» (стр. 5 )

Важным следствием арбитража является установление паритетных цен между взаимосвязанными активами. Действия арбитражеров и спекулянтов в совокупности приводят к стабилизации колебаний срочной цены.

Эффективность арбитража зависит от степени финансовой и экономической свободы, качества коммуникационных связей между рынками, знания арбитражером законов движения цен, его способности оперативно выполнять расчеты с тем, чтобы получить преимущество в часто изменяющихся ценовых условиях, и, наконец, от величины капитала, поскольку арбитражная прибыль по сравнению с величиной вовлеченного в арбитраж капитала обычно мала.

5. Риски, доходы и производные финансовые инструменты

Когда инвестор покупает (продает) акции, то стоимость сделки складывается из следующих составляющих:

· 
сумма сделки (цена акции, умноженная на количество приобретаемых/ продаваемых акций),

· 
биржевая комиссия, взимаемая в процентах от суммы сделки,

· 
комиссия брокера, взимаемая в процентах от суммы сделки (как правило, снимается со счета клиента в конце месяца),

· 
оплата депозитарных услуг (оформление передачи прав по активу, обслуживание счета «депо»).

Что касается фьючерсов и опционов, то формирование стоимости сделок по этим контрактам имеет свою специфику, обусловленную прежде всего тем, что это сделки с отсроченным исполнением, гарантированным биржей. Гарантии биржи по сделкам обеспечиваются путем установления для участников торгов определенного гарантийного залога, а также неснижаемой и вариационной маржи.

Прежде чем участник рынка срочных контрактов совершит сделку, он обязан внести в расчетную палату биржи гарантийный залог (иногда он называется начальной или депозитной маржой). Его размер устанавливается биржами и может изменяться в любое время по решению биржи. Начальная маржа зависит от срока обращения контракта: ее размер снижается по мере приближения к дате завершения контракта и зависит от дневного лимита цен, устанавливаемого биржей для каждого инструмента. Размер начальной маржи может различаться также в зависимости от того, какую операцию – спекулятивную или хеджерскую – проводит участник торгов: на некоторых биржах гарантийный залог для хеджеров ниже, чем для спекулянтов. 

Помимо этого биржевые правила иногда требуют, чтобы гарантийный залог не снижался ниже минимально допустимого уровня. Минимально допустимый уровень средств на счете участника торгов называется неснижаемой, или поддерживающей, маржой. Уровень маржи на поддержание счета обычно составляет 75% от начальной маржи. Если сумма на счете опускается ниже уровня начальной маржи (или уровня неснижаемой маржи, если в соответствии с правилами биржи такая маржа является обязательной), биржа или брокер выставляют требование о внесении дополнительных средств до необходимого уровня. Это требование называется вариационной маржой. Оно возникает, когда начальная маржа участника торгов существенно снижается из-за неблагоприятных сдвигов цен (из-за движения цен в противоположную от открытой позиции сторону). Причем требование должно быть удовлетворено в очень короткие сроки – иначе биржа (брокер) воспользуется своим правом принудительного закрытия позиции. 

Порядок определения ставки депозитной маржи устанавливается биржей. К примеру, ММВБ для расчета депозитной маржи использует следующую формулу: 
Сдм = (Лц1 + Лц2) х СИм / Им, (8.1)

где Сдм – ставка депозитной маржи, устанавливаемая биржей на день торгов; Лц1 – лимит изменения цены, который установлен биржей на следующий торговый день после проведения клиринга; Лц2 – лимит изменения цены, который будет действовать через один торговый день после проведения клиринга (в день исполнения контракта Лц2 принимается за 0); СИм – стоимостная оценка минимального изменения цены (шага цены); Им – минимальное изменение цены (шаг цены).

Обязательства по вариационной марже рассчитываются по формуле:
для длинной позиции ВМ = (Цр – Цт) х СИм/Им (8.2) 

для короткой позиции ВМ = −(Цр – Цт) х СИм/Им, (8.3) 

где ВМ – вариационная маржа; Цр – расчетная цена срочного инструмента в день расчета вариационной маржи; Цт – текущая цена данной позиции на момент окончания торговой сессии в день расчета вариационной маржи; СИм – стоимостная оценка минимального изменения цены (шага цены); Им – минимальное изменение цены (шаг цены).

Движение денежных средств по срочным сделкам и их размер напрямую зависят от размеров маржинальных требований, которые, как видно из формулы 8.1, обусловлены размером лимитов изменения цены по срочному инструменту. Перерасчет позиций (клиринг) по сделкам осуществляется ежедневно, по завершении торговой сессии. 

Рассмотрим движение денежных средств по счетам покупателей и продавцов при совершении сделок с разными фьючерсными и опционными контрактами. Для простоты демонстрации принципов клиринга и формирования прибыли (убытка) по сделкам с фьючерсами и опционами размер начальной маржи учитывается как постоянная величина, хотя на самом деле ставки депозитной маржи регулярно меняются вслед за движением цен..

Арбитраж и спекуляция

Следующими (прикладными) функциями производных стало выполнение через них арбитражных и спекулятивных сделок. Такие функции являются второстепенными (дополнительными) для традиционных фондовых ценностей – ценных бумаг (Security). 

В данных функциях точно выражается сущностная характеристика рынков производных как рынков рисков, ожиданий, субъективных (экспертных) оценок участников. Иллюстрирует это положение следующий факт: доходность рынков фиктивного капитала в мире утратила к концу 90-х гг. сколько-нибудь убедительную корреляцию с доходностью в реальном секторе; начиная со второй половины 1996 г., эффективность торговли на рынках поддерживалась спекулятивными приемами, и в доход участников (в том числе через реализацию отмеченных функций) перетекали средства государственных бюджетов, сбережения частных лиц, накопления и текущая прибыль компаний1. Осуществление функций производных, связанных с арбитражем и спекуляцией, выступает фактором финансовых кризисов современности. Выполнение рассмотренных функций производных сопровождается увеличением числа типов производных, соответственно умножением защитных, арбитражных и спекулятивных возможностей. 

В последние годы предприняты усилия для создания международной правовой базы рынков капитала за счет ослабления национального законодательства. Начиная с 1995 г. страны Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) разрабатывают Многостороннее соглашение об инвестициях, в котором первенство присуждено международным операторам финансового рынка, а свобода перемещения капиталов (в национальные экономики и из них) должна согласно этому проекту обеспечиваться наднациональными судебными инстанциями с правом юридического преследования любого президента (премьер-министра) страны, если будут ущемлены интересы капитала. Появление такого договора отвечает природе и функциям производных и будет облегчать их дальнейшее развитие. 

Наряду с классическим применением польза от производных инструментов состоит в том, что они облегчают определенные, особенные вложения капитала, в частности, в операциях по страхованию (перестрахованию). Сформировалось также убеждение о том, что использование производных инструментов существенно облегчает перемещение капиталов на другие территории, в том числе в новые центры хозяйствования. 

Для эффективного исполнения функций этими инструментами особую роль играет структура участников рынков (бирж, банков, корпораций, профессионалов) и перемены в ней. 

В дискуссиях высказывается предположение, что в перспективе относительно снизится значение частного, обособленного применения отдельных типов за счет совместного, в различных сочетаниях интегрированного их использования на биржевом и внебиржевых рынках (к тому имеются убедительные факты). 

7. Опционы

Опцион представляет собой контракт, заключаемый между двумя инвесторами, один из которых продает (выписывает) опцион, а другой покупает его и приобретает тем самым право (но не обязанность) в течение оговоренного в условиях опциона срока либо купить, либо продать по фиксированной цене определенное количество или значение конкретного базисного актива.

Опционы бывают двух типов: опционы, которые дают право купить - опционы купли (call options), и опционы, которые дают право продать - опционы продажи (put options).

Характерными параметрами опциона являются:

·  Prt - премия или стоимость опциона;

·  K - цена исполнения;

·  T - срок до истечения контракта;

·  M - размер контракта или единица торговли;

·   - волатильность цены базисного актива;

·  Margint - размер маржи подписчика опциона.

Классом называется совокупность всех опционов одного типа с одинаковым базисным активом. Серию составляют опционы из одного класса с одинаковой ценой исполнения и сроком до истечения контрактов. Цены исполнения для каждой опционной серии определяются администрацией биржи и изменяются с определенными интервалами относительно цены базисного актива. Обычно в году назначается 4 месяца истечения контрактов, следующих друг за другом с промежутком в три месяца. Днем истечения контрактов обычно является суббота, следующая за третьей пятницей месяца истечения контрактов.

Различные сделки с опционами могут быть инициированы как в интересах базисных активов, так и в интересах самих опционов как самостоятельных объектов торговой деятельности, а клиенты, осуществляющие сделки с опционами, подразделяются на хеджеров и спекулянтов.

В обязанности покупателя опциона входит своевременная уплата премии, а в обязанности подписчика опциона -  предоставление в клиринговую палату (расчетную фирму) строго определенных гарантий выполнения своих обязательств (маржу) в виде залога денег или ценных бумаг, обычно около 20% от валовой рыночной стоимости базисных активов. Маржа для подписчика опциона купли равна 20 процентам рыночной стоимости базисного актива минус разность между ценой исполнения и текущей рыночной ценой базисного актива. Маржа для подписчика опциона продажи равна 20 процентам рыночной стоимости базисного актива плюс разность между ценой исполнения и текущей рыночной ценой базисного актива. Величина маржи не должна быть меньше 3% от рыночной стоимости базисного актива. Размеры комиссионных клиентов брокерским фирмам за покупку или продажу опционных контрактов не фиксируются в спецификациях опционных контрактов, а определяются на основе договоренности.