Из фондов Российской государственной библиотеки (стр. 8 )

Процесс принятия решения об инвестициях основывается на выборе оп­ределенного варианта из нескольких возможных, который даст наилучший ре­зультат. Выбор определенного инвестиционного решения, т. е. предпочтение какого-либо определенного варианта, требует применения такой методики, ко­торая позволила бы действительно выбрать наиболее выгодный вариант.

Необходимым условием успешной оценки экономического эффекта от ин­вестирования средств является выбор критерия и метода для оценки эффектив­ности. Критерий оценки эффективности обычно обусловлен характером обще­ственно-экономической системы. Выбор критерия является исходной точкой анализа эффективности инвестиций.

В советское время критерием считали минимум приведенных затрат. В настоящее время критерием эффективности инвестиций является уровень при­были, полученной на вложенный капитал. При этом под прибыльностью, рента­бельностью или доходностью следует понимать не просто прирост капитала, а такой темп увеличения последнего, который полностью компенсирует общее изменение покупательной способности денег в течение рассматриваемого пе­риода, обеспечит минимальный гарантированный уровень доходности и покроет риск инвестора, связанный с осуществлением проекта.

Методы оценки эффективности инвестиций можно определить как спосо­бы, с помощью которых определяется выбор между двумя или несколькими ва­риантами, исходя из предварительно установленного критерия выбора. Следо-

92

вательно, можно сделать вывод, что оценка эффективности вложений зависит не столько от применяемого метода, сколько от качества критерия, являющегося исходной точкой выбора.

Методы оценки эффективности инвестиций разделятся на две группы: ста­тические (простые, традиционные) и динамические (методы дисконтирования
).

4. 2.1. Методы оценки эффективности инвестиций, не учитывающие

фактор времени

Общая характеристика методов

При использовании методов оценки эффективности инвестиций, не учи­тывающих фактор времени, расчет ведется исходя из средних за инвестицион­ный период экономических показателей или экономических показателей перво­го года эксплуатации, т. к. их можно легко и сравнительно точно определить. Эти методы достаточно просты, а потому широко применяются на практике для сравнения альтернативных вариантов. Чаще всего они используются для быст­рой оценки проектов на предварительных стадиях разработки или для оценки эффективности инвестиций малых и средних фирм.

Методы оценки эффективности инвестиций в условиях рынка, не учиты­вающие фактор времени, подразумевают сравнение вариантов по показателям текущих затрат, прибыли, рентабельности, сроку окупаемости. Однако эти ме­тоды обладают рядом недостатков:

•  не учитывают фактор времени;

•  предполагают наличие достоверной информации;

•  поскольку эти методы широко используются для оценки эффективности
инвестиций, вкладываемых в реконструкцию и модернизацию, в расче­
тах следует выделять ту часть прибыли, которая обусловлена вложени­
ем данных инвестиций, что усложняет расчеты.

Учитывая недостатки этих методов при оценке эффективности инвести­ций, следует в первую очередь сформулировать основную цель инвестиционно-

93

го проекта, т. е. либо это увеличение прибыли, либо сокращение срока окупае­мости, либо снижение текущих затрат и т. д., после чего выбрать критерий, бо­лее полно отвечающий поставленной цели.

Недостатки вышеуказанных (нижеописанных) методов в определенной степени устраняются при использовании методов оценки эффективности инве­стиций, учитывающих фактор времени.

4.Метод оценки эффективности инвестиций по показателю

текущих затрат

Методика расчета текущих затрат (годовых издержек), используемая в рыноч­ной экономике, предполагает включение в текущие затраты процентов на ис­пользуемый капитал, т. е. основными элементами текущих затрат (3) являются

З=3„р + Зкщ„ руб./год,

где Зпр — производственные затраты, т. е. переменные затраты, включающие расходы на заработную плату (Ззп), на сырье, материалы, топливо (Зсмт), на ре­монт (Зрсм), на потребленную энергию (Зэл) и прочие расходы (Зпроч):

3,„ = 3М1 + 31ЙПЛ + 3^ + З.,л + 311роЧ, руб. / год;

3Кап — капитальная составляющая текущих затрат (постоянные затраты), в ко­торую входят амортизационные отчисления (Зам), проценты на капитал (3%):

3Ка,,=Зам+3%, руб./год.

Критерием выбора оптимального варианта инвестиций является минимум текущих затрат: 3 -»min. Для обоснования эффективности инвестиций в этом случае определяется объем производства (критическая точка), при котором те­кущие затраты на производство продукции (за определенный период времени) по сравниваемым вариантам равны, т. е.

К^<Р + и! м + К = хкри|*s?,p + hL + и?.,

где Х|фИТ — количество произведенной продукции, при котором текущие затра­ты равны, Snp — удельные производственные затраты на единицу продукции. После преобразования получаем

94

:„о)

, ед. прод./ год.

крт

S1 - S2

Определение критической точки позволяет понять, при каких условиях выгоднее тот или иной вариант (рис.

3 t

1 вариант

2 вариант

X,

Х3

X

Рис. 4.1. Определение критической точки

Слева от Хкрет — зона эффективного использования первого варианта, правее Хкриг — второго. Например, если изучение рынка показывает, что на рынке найдут сбыт только Xi единиц продукции, то следует инвестировать пер­вый вариант. Если рынок поглотит Х2 единиц продукции, то эффективно вкла­дывать капитал во второй вариант, т. к. ему соответствуют меньшие текущие затраты.

Недостатком метода сравнения вариантов по минимальным текущим за­тратам является отсутствие прямого учета инвестиционных вложений по вари­антам. Обязательным условием применения критерия минимальных текущих затрат является равенство цен на продукцию в сравниваемых вариантах.

4.Метод оценки эффективности инвестиций по показателю прибыли

Метод оценки эффективности инвестиций по показателю прибыли можно рассматривать как разновидность метода сравнения по текущим затратам, при этом критерий определяется следующим образом:

Прибыль = Валовая выручка - Текущие затраты, руб./ год.

95

В этом случае оптимальному варианту соответствует максимальная при­быль. Однако максимальная прибыль не всегда является тем результатом, к ко­торому стремится инвестор. Иногда имеет смысл идти на некоторое снижение прибыли в данный момент, но иметь экономические преимущества в отдален­ной перспективе, такие, как завоевание сектора рынка, упрочение на рынке то­варов, стабильное получение пусть не максимальной, но достаточной прибыли.

По аналогии с предыдущим методом можно рассчитать объем продукции (критическую точку), при котором достигается равная прибыль по вариантам, и аналогично рис. 5.1. выбрать лучший вариант.

Ц,*ХкРИТ -(и!„ + И! + И^,) = Ц2*Хкри| -(Шп + И2Ш + Hfrp<1), руб./год,

где Ц], Ц2 — цена единицы продукции в первом и втором вариантах, руб./ед. прод.; Хкрит — объем производимой продукции, при котором прибыль по вари­антам одинакова, ед. прод/ год.

.и2 ) + (и] -и2 \

ед. прод./год.

Для единичной инвестиции можно рассчитать так называемый прибыль­ный порог, характеризующий объем продукции (X), начиная с которого вариант вступает в зону получения прибыли.

И.. +И X = " —, ед. прод. / год.

При использовании данного метода требования равных цен на продукцию или равных доходов по вариантам соблюдать не требуется, из чего следует, что выбор вариантов по критерию минимальных текущих затрат или максимальной прибыли могут дать разные результаты.

Метод максимальной прибыли основан на использовании среднегодовых величин. Кроме того, использование этого метода не встречает трудностей лишь в том случае, если прибыль получена только за счет данных инвестиций, т. е. нет необходимости выделять прибыль, получаемую за счет новых или ранее

96

сделанных инвестиций. Использование в расчетах цен, изменяющихся в дина­мике, вносит определенный риск в расчет эффективности инвестиций, потому данный метод следует применять в совокупности с другими методами.

4.Метод оценки эффективности инвестиций по показателю рентабельности

Сущность метода заключается в определении расчетной рентабельности единичной инвестиции и сравнении ее с требуемой рентабельностью, величина которой выбирается инвестором, исходя из сложившейся экономической ситуа­ции или преследуемой им цели.

Этот метод имеет две характерные черты: во-первых, он не предполагает дисконтирования показателей дохода; во-вторых, доход характеризуется пока­зателем чистой прибыли П ч (балансовая прибыль за минусом отчислений в бюджет). Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широ­кое использование этого показателя на практике. Рентабельность (коэффициент эффективности) инвестиции рассчитывается делением среднегодовой прибыли на среднюю величину инвестиции (коэффициент берется в процентах).

При сравнении нескольких вариантов более экономичному соответствует большая рентабельность (Р):

где Пср — средняя прибыль, Ксрисп — средний использованный капитал, руб.

Средняя прибыль может быть рассчитана либо до, либо после вычета на­логов, но она всегда должна характеризовать прибыль, полученную за счет ис­пользования только данных (Ксрисп) инвестиций. Проект эффективен, если Р>1.

Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капи­тальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реали­зации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если

97

допускается наличие остаточной или ликвидационной стоимости (Сл), то ее оценка должна быть исключена [83].

п,.„

р =

0,5-ОС-С,)'

где Сл — ликвидационная стоимость.

Данный показатель сравнивается с коэффициентом рентабельности аван­сированного капитала, рассчитываемого делением общей чистой прибыли пред­приятия на общую сумму средств, авансированных в его деятельность.

Метод, основанный на коэффициенте эффективности инвестиции, также имеет ряд существенных недостатков, обусловленных в основном тем, что он не учитывает временной составляющей денежных потоков. В частности, метод не делает различия между проектами с одинаковой суммой среднегодовой прибы­ли, но варьирующей суммой прибыли по годам, а также между проектами, имеющими одинаковую среднегодовую прибыль, но генерируемую в течение различного количества лет, и т. п.

За рубежом показатель рентабельности называется коэффициентом чис­той прибыли (рентабельности) (net profit ratio) [67].

Рентабельность (доходность) — показатель экономической эффективности, отражающий степень использования резервов фирмы. По нему можно оценить эффективность единичной и альтернативных инвестиций, вкладываемых в ре­конструкцию или новое строительство. Это делает критерий рентабельности одним из наиболее широко применяемых в практике технико-экономических расчетов.

Аналогом показателя рентабельности капитала является простая норма прибыли, которая рассчитывается как отношение чистой прибыли за один ка­кой-либо промежуток времени (обычно за год) к общему объему инвестицион­ных затрат. Экономический смысл простой нормы прибыли заключается в оценке того, какая часть инвестиционных затрат возмещается в виде прибыли в течение одного года эксплуатации объекта.

98

В зарубежной практике этот показатель называется простым темпом воз­врата (simple rate of return — SRR), рассчитываемый как отношение прироста чистого дохода за год к инвестиционным затратам, вызвавшим этот прирост. Сравнивая величину SRR с минимальной или средней ценой капитала, инвестор может принять решение о целесообразности углубления анализа данного проек­та. Величина SRR во многом зависит от того, какой именно период принят для расчета прироста прибыли. Обычно пользуются так называемым нормальным периодом, когда уже достигнут проектный уровень производства, но еще про­должается возврат инвестированного капитала [79].

4.Метод оценки эффективности инвестиций по сроку окупаемости

Цель данного метода состоит в определении продолжительности периода, в течение которого инвестированный капитал возвращается (окупается) за счет прибыли от реализации продукции. Весь объем генерируемых проектом денеж­ных средств, к которым относится, в первую очередь, сумма прибыли и аморти­зации, засчитывается как возврат на первоначально инвестированный капитал.

При этом сроку окупаемости соответствует число лет, которое проходит, пока суммарная величина результатов осуществления проекта станет равной ве­личине первоначальных инвестиций:

т =Д

ок П ' где Ток - срок окупаемости, лет; К - инвестируемый капитал; П - сумма прибыли.

Расчет можно производить путем постепенного, шаг за шагом, вычитания из общего объема капитальных затрат суммы чистой прибыли за очередной пе­риод времени (обычно год). Интервал, в котором остаток становится отрица­тельным, представляет собой искомый "срок окупаемости".

Алгоритм расчета срока окупаемости Ток зависит от равномерности рас­пределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости может быть вычислен делением едино-

99

временных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При по­лучении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Ьсли прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчи­тывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет по­гашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя Ток такова:

Т(МС = п, при котором 2, П, > Кннв,

где nt — прибыль в году t; Кинв — инвестированный капитал.

Метод определения эффективности инвестиций по сроку окупаемости в зарубежной практике называется методом возврата или методом обратной вы­платы капитала ("Pay off или "Payback period"). Разница между ними состоит в том, что при подсчете Payback period учитывают все первоначальные инвести­ции (капитальные затраты и эксплуатационные расходы), а при подсчете срока окупаемости учитывают только первоначальные капиталовложения.

Заметим, что в зарубежной практике для срока окупаемости нет норма­тивного значения: любой подход рано или поздно окупит инвестиции. Вопрос лишь в том, устраивает или нет инвестора рассчитанный срок окупаемости.

Вариант капиталовложений признается приемлемым, если срок окупаемо­сти меньше (или равен) заранее обусловленного срока, определенного фирмой на основе прошлого опыта осуществления аналогичных проектов. Этот метод особенно полезен для анализа степени риска.

Основной недостаток метода срока окупаемости состоит в отсутствии учета динамики событий после того, как проект себя окупит. Иными словами, он не учитывает весь период функционирования инвестиций и, следовательно, на него не влияет вся отдача, которая лежит за пределами срока окупаемости.

Метод простого срока окупаемости не учитывает временной стоимости денег. Этот показатель позволяет узнать, пренебрегая влиянием дисконтирова­ния, сколько потребуется времени, чтобы инвестиции принесли столько денеж­ных средств, сколько пришлось потратить инвестору.

100

Поскольку этот метод основан на не дисконтированных оценках, он не де­лает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением ее по годам. Гак, с позиции этого критерия про­ект А с годовыми доходами 4000, 6000, 2000 тыс. руб. и проект Б с годовыми доходами 2000, 4000, 6000 тыс. руб. равноправны, хотя очевидно, что первый проект является более предпочтительным, поскольку обеспечивает большую сумму доходов в первые два года. Кроме того, этот метод ориентирован не на измерение прибыльности проекта, а на определение его ликвидности.

Существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, может быть целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия в большей степени озабочено ре­шением проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта — главное, чтобы инвестиции окупились и как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, ко­гда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому, чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Такая ситуация харак­терна для отраслей или видов деятельности, которым присуща большая вероят­ность достаточно быстрых технологических изменений.

Срок окупаемости можно использовать в виде ограничительного крите­рия. Если для инвестора важно как можно скорее возместить первоначальные расходы, то окупаемость может приобрести больший смысл. В целях получения обоснованного вывода о выборе варианта по методу срока окупаемости расчет дополняется использованием других методов оценки эффективности инвести­ций.

Срок окупаемости широко применяется для оценки инвестиций и у нас, и за рубежом, однако способы расчета величины этого критерия различны. В оте­чественной практике определяют простой срок окупаемости, а в мировой прак­тике рассчитывают срок окупаемости с учетом фактора времени.

101 4.Методы оценки эффективности инвестиций, учитывающие

фактор времени

Общая характеристика методов

Главным недостатком простых методов оценки эффективности инвести­ций является игнорирование неравноценности одинаковых сумм поступлений или платежей, относящихся к разным периодам времени. Понимание и учет это­го факта имеет чрезвычайно важное значение для корректной оценки проектов, связанных с долгосрочным вложением капитала.

Методы оценки эффективности инвестиций, учитывающие фактор време­ни, в качестве критерия эффективности инвестиций используют показатель чис­того приведенного (дисконтированного) дохода (ЧПД, ЧДД) [39, 153] и показа­тель интегрального экономического эффекта (Эинт) [111]. В зарубежной практи­ке последний показатель получил название общего финансового итога от реали­зации проекта (NPV — net present value) [39], чистой текущей стоимости (net cash flow) [39], капитализированной ренты [22, 126, 153, 172, 192]. Этот показа­тель может приводиться к началу или концу инвестиционного периода.

В зависимости от года приведения (дисконтирования) доходов и затрат методы оценки эффективности инвестиций по показателю чистого приведенно­го дохода подразделяются на:

1. Метод начального финансового состояния, предполагающий дисконтиро­
вание доходов и расходов к первому году инвестиционного периода. Этот
метод в зарубежной практике называется методом капитализированной
ренты. При использовании этого метода предполагается условно, что вели­
чины процентных ставок на доходы и расходы одинаковы.

2.  Метод конечного финансового состояния предполагает дисконтирование
чистого дохода и инвестиционных расходов к последнему году инвестици­
онного периода. При этом предполагается, что величины процентных ста­
вок на доходы и расходы различны.

102

Другими методами, учитывающими фактор времени, являются:

1. Метод динамического срока окупаемости [153].

2.  Определение индекса доходности [39, 111].

3.  Метод внутренней нормы доходности (внутренней процентной ставки,
внутренней рентабельности или внутренней доходности), который исполь­
зуется при отсутствии информации о величине процентных ставок на рын­
ке капитала [153].

В основе всех методов лежит процесс сопоставления распределенных во времени чистых доходов от инвестиций и самих инвестиций.

4.Метод оценки эффективности инвестиций по показателю

чистого приведенного дохода

Информационной базой для расчета эффективности инвестиций является поток платежей. В зарубежной практике он называется cash flow — поток на­личности [22, 172]. Под наличностью в данном случае следует понимать не только деньги в кассе и у подотчетных лиц, как это принято считать в Россий­ской Федерации, но и все основные поступления и выплаты денежных средств, которые ведутся безналично с использованием счетов предприятия в банке [39].

Поток платежей формируется на основе показателей чистого дохода и ин­вестиционных расходов. Под чистым доходом понимается общий доход, полу­ченный в каждом временном отрезке за вычетом затрат, связанных с его полу­чением. В эти платежи входят все прямые и косвенные расходы по оплате тру­да, материалов, топлива и налоги. Амортизационные отчисления в состав этих расходов не включаются. Инвестиционные расходы отражаются в потоке пла­тежей с минусом. Так, член потока наличности для данного временного отрезка t определяется по формуле

Ct = (OP, - 3;) - (OP, - 3; - НЛ, )*а„ - К,, руб./ год.,

где Q — член потока наличности в год t; OPt — объем реализованной продук­ции (ожидаемый доход-брутто от реализации производимой продукции); 3\ —

103

текущие расходы (затраты, издержки) без амортизационных отчислений; HJlt — расходы, на которые распространяются налоговые льготы и которые не облага­ются налогом; Kt — инвестиционные расходы в год t; ан — налоговая ставка.

Д1 = OPt - 3\ — доход фирмы в год t;

Ht = (OPt - 3't - НЛ() * ан — сумма выплачиваемых налогов в год t;

Д\ - (OPt - 3\) - (OPt - 3V - НД) * ан — чистый доход в год t.

В результате члены потока наличности по годам t инвестиционного пе­риода определяются так:

С, =Д, Г~К,, руб./год.

Чистый доход (Дг() представляет собой ту сумму, в пределах которой мо­гут осуществляться платежи за привлеченные источники финансирования без ущерба для основного капитала проекта.

д; = по,+ао,-к,-н,,

где nOt = OPt - 3t — прибыль от операций; AOt — амортизационные отчисле­ния; Kt — инвестиционные затраты; Ht — налоговые выплаты.

Интерес представляет прежде всего сопоставление суммарного чистого дохода с полными инвестиционными издержками.

В зависимости от величин доходов и расходов члены потока наличности по годам могут принимать знак "плюс", когда доходы больше расходов, или знак " минус", когда расходы больше доходов, т. е. член потока наличности по­ложителен, если чистый доход превышает инвестиции в данном году; в случае, если инвестиции больше чистого дохода, член потока наличности отрицателен.

Количественный анализ потока наличности осуществляется с привлечени­ем теории финансовых рент [153]. Под рентой (аннуитетом) [67] понимают ряд платежей или поступлений (членов рент) независимо от их происхождения, вы­плачиваемых или получаемых через одинаковые промежутки времени [22]. Во всех случаях это распределенные во времени платежи. Последовательные члены ренты могут быть равными или не равными. Если постоянные платежи в сумме

104

С выплачиваются в конце каждого года на протяжении t лет, то имеет место го­довая постоянная рента с t членами.

Финансовые результаты от вложения и использования инвестиций по го­дам инвестиционного периода, т. е. члены потока наличности также могут рас­сматриваться как годовая рента.

Метод начального финансового состояния

Показатель чистого приведенного дохода — это сумма дисконтированных финансовых итогов за все годы проекта, считая от даты начала инвестиций, или превышение интегральных результатов над интегральными затратами.

с,

ЧДД = У----- LTT = X" ti

,=i (1 + Е)1' ,„, (1 + Е)'~

где С, — финансовый итог в году t с учетом первоначальных инвестиций, если они приходятся на этот год; OPt — объем реализации продукции на t-ом шаге расчета; 3t — затраты, осуществляемые на том же шаге; Т — горизонт расчета.

На практике часто пользуются модифицированной формулой для опреде­ления ЧДД. Для этого из состава 3t исключают капитальные вложения:

О — Oil/ ¥/" __ % ТУ* ji,___________

3,-3, +к,, к-№(1 + Е)1,

где Kt — капитальные вложения на t-ом шаге, руб.; 3t+— затраты на t-ом шаге при условии, что в них не входят капиталовложения, руб.; К — сумма дискон­тированных капиталовложений, руб.

Тогда формула для ЧДД записывается в виде:

"ЧДД = 2

t=l

и выражает разницу между суммой приведенных эффектов и приведенной к то­му же моменту времени величиной капиталовложений (К).

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формула для расчета ЧДД модифицируется следующим образом:

105

где I — прогнозируемый средний уровень инфляции; Е — норма дисконтирова­ния, устанавливаемая инвестором, исходя из ежегодного процента возврата, ко­торый он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

В официальной методике по оценке эффективности инвестиционных про­ектов [111] рекомендуется приведение суммы текущих эффектов (3t) за весь расчетный период к моменту времени t = 0, непосредственно после первого ша­га. Это выражается в изменении коэффициента дисконтирования, и предыдущая формула принимает вид:

v - Э.

эи.„ = ЧДД = Z-7—Чг

Возможно приведение к фиксированному моменту, например, при сравне­нии проектов, начинающихся в различные моменты времени [111]. Удобнее всего определять ЧДД (капитализированную ренту) приведением членов потока наличности к началу инвестиционного периода, т. к. в данном случае ЧДД ха­рактеризует цену ожидаемого эффекта с позиций сегодняшнего дня:

1 + Е) ' , руб.

Критерий эффективности — ЧДД — используется как для оценки эффек­тивности единичной инвестиции, так и для выбора оптимального варианта при сравнении альтернативных проектов. Если ЧДД положителен, вложение инве­стиций в данный проект эффективно (при данной норме дисконта). Это правило означает, что в приемлемом проекте отдача на капитал должна превышать вло­женный капитал. Чем больше ЧДД, тем эффективнее проект. При сравнении альтернативных инвестиционных проектов оптимальным является вариант с большей положительной величиной ЧДД.

При сравнении альтернативных вариантов выбор оптимального варианта инвестиций может осуществляться двояко. Первый метод предполагает расчет

106

ЧДД по сравниваемым вариантам и выбор оптимального варианта по макси­мальной положительной величине ЧДД. Второй метод предполагает расчет ЧДД для дополнительных инвестиций в более дорогой вариант. В зарубежной лите­ратуре этот метод называется расчетом капитализированной ренты для разности инвестиций. В случае, если капитализированная рента, (ЧДД) разности инве­стиций положительна, эффективен вариант с большими инвестиционными рас­ходами. Результаты расчета по первому и второму методу с одинаковыми ис­ходными данными совпадают.

На практике встречаются ситуации, когда неодинаковый инвестиционный период требует вложения дополнительных инвестиций до окончания срока службы инвестиций. Если известна информация о сроках действия предшест­вующей инвестиции, то вкладывать капитал в следующий проект следует за год до окончания действия предшествующего объекта. Если конец рассматриваемо­го периода не совпадает с концами инвестиционного периода первого проекта, тогда ликвидная стоимость второго еще работоспособного варианта включается в платежи как выручка от ликвидации. При этом рассматриваемый период для обоих проектов, с учетом последующей инвестиции будет одинаков.

Несмотря на то, что показатель ЧДД является прогнозной оценкой, он об­ладает очень важным свойством, выделяющим этот критерий из всех остальных и позволяющим использовать его в качестве основного при анализе оптималь­ности инвестиционных проектов. Это свойство аддитивности во временном ас­пекте, т. е. ЧДД различных проектов можно суммировать.

Показатель чистой современной стоимости (ЧДД) обычно считается са­мым надежным показателем эффективности инвестиций, но у него есть не­сколько недостатков.

Во-первых, недостаток ЧДД заключается в том, что он носит абсолютный, а не относительный характер. ЧДД определяет величину отдачи от инвестиции, и, скорее всего, чем больше инвестиция, тем больше будет результат. Следова-

107

тельно, результаты сравнения инвестиций различных размеров будут искажены, если не использовать для сравнения вышеупомянутый метод расчета ЧДД для дополнительных инвестиций.

Во-вторых, ЧДД характеризует общий экономический эффект от инвести­ционного проекта, но без увязки с длительностью получения этого эффекта.

В-третьих, ЧДД мало информирует о временном промежутке до того мо­мента, как инвестиция становится прибыльной.

Метод конечного финансового состояния

Метод конечного финансового состояния - это метод инвестиционного рас­чета, в котором платежи дисконтируют на конец инвестиционного периода, т. е.

С,*(1 + Е) , руб.,

t=i t=i

т

где С б — конечное состояние инвестиции; если оно положительно, вложение инвестиции выгодно.

В случае общей процентной ставки на доходы и на расходы конечное фи­нансовое состояние соответствует капитализированной ренте (ЧДД), дисконти­рованной на момент времени Т с общей процентной ставкой Е. Поэтому в слу­чае единой процентной ставки на доходы и расходы вместо метода конечного финансового состояния используют предыдущий метод.

Если в расчетах используются различные процентные ставки, т. е. про­центная ставка на доходы не равна процентной ставке на расходы, тогда обяза­тельно используют метод конечного финансового состояния.

Применение этого метода требует выполнения следующих условий:

1)  каждая инвестиция имеет один позитивный счет (счет доходов) на величину
С, и один негативный счет на величину С; (счет расходов);

2)  все позитивные платежи (доходы) Д, вносятся на позитивный счет и все не­
гативные платежи (расходы) Р, вносятся на негативный счет;

108

3)  доходы, вносимые на позитивный счет, дисконтируются с процентной став­
кой к, а расходы, вносимые на негативный счет, — с процентной ставкой Ь.
Использование критерия конечного финансового состояния не имеет смыс­
ла, если к — b или очень близки процентные ставки;

4)  в зарубежной практике финансовых расчетов метод конечного финансового
состояния особенно часто используется при оценке эффективности новой
техники, т. е. когда разность процентных ставок велика.

Экономический смысл критерия конечного финансового состояния проек­та состоит либо в улучшении, либо в ухудшении финансового состояния, дис­контированного к последнему году инвестиционного периода.

В расчетах в зависимости от условий финансирования проекта возможны две ситуации. Первая ситуация предполагает невозможность или запрещение ежегодного приращения расходов за счет доходов; погашение расходов (долгов) осуществляется в конце последнего года инвестиционного периода. Эта ситуа - ция называется запретом уравнения счетов. Во второй ситуации (обязательное уравнивание счетов) предполагается ежегодное погашение расходов за счет до­ходов или кредита.

В случае запрета уравнивания счетов полученные доходы заносятся на по­зитивный счет и дисконтируются с процентной ставкой на доходы к, т. е.

с^д^О + к)1".

Расходы Р заносятся на негативный счет и дисконтируются в соответст­вии с процентной ставкой на расходы Ь, т. е.

с-=р(*(1 + ь)'Л

Конечное финансовое состояние проекта за весь инвестиционный период определяется как алгебраическая сумма приведенных доходов и расходов, т. е.

Вложение инвестиций в проект эффективно, если конечное финансовое состояние положительно, т. е. С1б>0. При обязательном уравнивании счетов ий-

109

вестор ежегодно должен покрывать расходы за счет доходов или в случае не­достаточности доходов за счет кредитов.

Математическая модель расчета конечного финансового состояния проек­та имеет вид:

а) если финансовое состояние (финансовый результат) проекта в предше­
ствующем году было положительно (доходы превышали расходы), т. е.

С,_, >0, С, =Ct_,*(l + k)

где к — процентная ставка на доходы; Д ь Pt — соответственно доходы и расхо­ды в год t.

Уравнивание счетов не требует ведения раздельных позитивного и нега­тивного счетов, в этом случае достаточно иметь результирующий счет в виде потока наличности Рез t = Д t - Pt В результате финансовое состояние проекта в год t определяется как

С, =Рез, + Ct_,*(l + k) при условии, гго С,_, > 0 ;

б) если финансовое состояние проекта в предшествующем году было от­
рицательно (расходы превышали доходы), т. е. С ц< 0, расчет финансового со­
стояния проекта в рассматриваемом году t следует вести по формуле:

С, =С,_,*(1 + Ь) + (Д,-Р,),

где b —процентная ставка на расходы, или

С, =Рез,+С(_1*(1 + Ь)

Метод конечного финансового состояния широко используется при срав­нении альтернативных инвестиционных проектов и выборе наиболее эффектив­ного из них. Критерием выбора оптимального варианта является максимальное положительное конечное финансовое состояние.

При сравнении вариантов с различными инвестиционными периодами не­обходимо производить дисконтирование их к одному году:

110

• если дисконтирование производится к последнему году Т большего инвести­
ционного периода, то в варианте с меньшим инвестиционным периодом ко­
нечное финансовое состояние следует определять также для периода Т лет;

• если дисконтирование производится к последнему году более короткого ин­
вестиционного периода, то в варианте с большим инвестиционным периодом на
год приведения следует учитывать ликвидную стоимость объекта.

4.Метод динамического срока окупаемости

Показатель динамического срока окупаемости также, как и показатель простого срока окупаемости инвестиций, используется при определении коли­чества временных периодов, требуемых для возмещения инвестиционных рас­ходов. Отличие его заключается в том, что он принимает в расчет временную стоимость денег. Срок окупаемости при этом увеличивается.

Динамический срок окупаемости — часть инвестиционного периода, в те­чение которого окупается вложенный капитал и вместе с этим инвестор получа­ет доход в размере процентной ставки.

В отличие от рассмотренных ранее критериев эффективности инвестиций динамический срок окупаемости является критерием, который в определенной степени оценивает риск инвестора.

Неуверенность в достоверности прогнозов растет с удалением во времени от настоящего момента, что увеличивает предпринимательский риск. Очевидно, что существует верхняя граница срока окупаемости, при переходе которой риск вложения возрастает до такой степени, что считается уже невыгодным вложение инвестиций.

Для определения динамического срока окупаемости рассчитываются дис­контированные члены потока наличности и последовательно по годам сумми­руются с учетом знаков, т. е., если

-^7Т<0, а ЧДД,+| = %

ы (1 + Е)

t=i

+ Е)