Формирование экономического механизма предпринимательской деятельности в венчурном бизнесе (стр. 8 )

-  инновация хорошо вписывается в бизнес данной компании;

-  проект предполагает расширение сферы деятельности компании.

В зависимости от момента проводимой оценки проект может находиться в любой фазе жизненного цикла:

1)  инновационный проект находится в начальной фазе жизненного цикла;

2)  инновационный проект находится на более поздних стадиях жизненного цикла и практически неотделим от предприятия. По сути, это одно из бизнес-направлений функционирования компании.

В первом случае проводится оценка эффективности проекта и инновационной деятельности на конкретном предприятии в целом. Инновационный потенциал предприятия складывается:

-  из потенциала инновационного проекта как такового;

-  предпосылок, которыми располагает организация-инноватор (бизнес-потенциала компании).

Инновационный проект, эффективный для одного предприятия, может оказаться неэффективным для другого в силу объективных и субъективных причин. Во втором случае производится интегральная оценка бизнес-потенциала компании, которая включает в себя следующие блоки:

1)  оценка бизнес-потенциала компании;

2)  оценка стоимости бизнеса доходным методом;

3)  оценка системы рисков и неопределенностей компании.

Сценарий 3. Предприятие, действующее в фазе роста, выступает инициатором (родителем) проекта, для реализации которого создается новое юридическое лицо (т. н. спиннинговая компания)

Стадия проекта «start-up» – стадия жизненного цикла предприятия более поздняя.

Спиннинговая компания («spin-off») — это компания, изначально взращенная на предприятии (в научно-исследовательском институте, университете) в качестве структурного подразделения, но принявшая затем решение стать самостоятельной компанией или выделенная предприятием-родителем. При этом образуется не «дочернее предприятие», а «отпочковавшаяся» и ставшая независимой компания.

В общем случае методика оценки соответствует сценарию 1, но учитываются потенциал предприятия-инициатора проекта, а также целесообразность образования новой отпочковавшейся (спиннинговой) компании.

В случае если выделение спиннинговой компании в самостоятельный бизнес произведено «родительской компанией» с целью ее дальнейшей продажи, то оценка соответствует сценарию 2 (цит. по [107]).

Схема оценки инновационного потенциала зависит от взаимосвязи целей проведения оценки инновационного потенциала и соотношения между потенциалом инновации и потенциалом предприятия. Существующие разновидности схем представлены на рис. 12–14.

Рис. 12 – Схема оценки инновационного потенциала в соответствии со сценарием 1 [107]

Рис. 13 – Схема оценки инновационного потенциала в соответствии со сценарием 2 [107]

Рис. 14 – Схема оценки инновационного потенциала в соответствии со сценарием 3 [107]

В настоящем исследовании рассматривается оценка инновационного потенциала венчурного предприятия в рамках формирования механизма венчурного предпринимательства. Целью оценки в данном случае является оценка стоимости венчурного предприятия с последующим формированием алгоритма управления ею. Более близким аналогом целеполагания в данном случае являются цели сценария 3. Тем не менее, поскольку для венчурного предприятия возможны все три рассматриваемые комбинации жизненных циклов предприятия и реализуемого им проекта, использование для оценки инновационного потенциала сценария 3 в чистом виде некорректно. Более целесообразным представляется применение скомбинированного сценария, представленного на рис. 15, в соответствии с которым более подробному рассмотрению подлежат следующие блоки:

1)  оценка эффективности инновационного проекта;

2)  оценка рисков и неопределенностей;

3)  оценка стоимости инновационного бизнеса.

Рис. 15 – Схема оценки инновационного потенциала венчурного предприятия

Оценка эффективности инновационного проекта

В отношении оценки эффективности отдельно взятого проекта действует жесткий алгоритм (рис. 16):

1)  Определение бизнес-результата проекта на основе формализации границ проекта

В рамках данного этапа определяется, что будет являться предметом управленческого решения, а что останется за его рамками. Данный этап является основополагающим, так как именно от выбора бизнес-результата или границ проекта зависят все прочие параметры проекта.

2)  Оценка величины инвестиций, необходимых для достижения поставленной бизнес-идеи (получения бизнес-результата):

-  определение объема инвестиций;

-  определение спектра возможных схем финансирования;

-  выбор рациональной схемы финансирования.

Схема финансирования проекта является отдельной самостоятельной проблемой.

3)  Оценка финансовых последствий инвестиций

На данном этапе происходит формализация финансовых последствий функционирования бизнеса в рамках выбранной схемы финансирования – сальдо входящих и исходящих финансовых потоков в рамках кванта времени. Причем следует четко прослеживать логическую цепочку: определяются ли финансовые последствия инвестиций, необходимых для достижения бизнес-результата проекта.

Рис. 16 – Алгоритм оценки экономической эффективности инвестиций [107]

4)  Определение жесткости требований, предъявляемых к эффективности инвестиций:

-  определение уровня норматива эффективности инвестиций;

-  определение нормативного периода возврата и т. д.

Данный этап вынесен на схеме в сторону, т. к. нет жесткой последовательности, когда именно должны быть сформированы данные требования, но явно до последнего этапа.

5)  Сопоставление инвестиций и их финансовых последствий

Данный этап и есть собственно оценка экономической эффективности инвестиций, в рамках которого осуществляется сопоставление вектора результатов с вектором затрат. Основные вопросы в рамках данного этапа:

-  обеспечивается ли простой возврат инвестиций, необходимых для реализации проекта;

-  получен ли дополнительный результат сверх простого возврата инвестиций;

-  устраивает ли нас величина этого дополнительного результата, т. е. осуществляется проверка соответствия величины дополнительного дохода сверх простого возврата уровню норматива эффективности инвестиций (цит. по [107]).

Инвестиционные проекты, анализируемые в процессе составления бюджета капитальных вложений, имеют определенную логику.

С каждым инвестиционным проектом принято связывать денежный поток (Cash Flow), элементы которого представляют собой либо чистые оттоки (Net Cash Outflow), либо чистые притоки денежных средств (Net Cash Inflow). Под чистым оттоком в k-м году понимается превышение текущих денежных расходов по проекту над текущими денежными поступлениями (при обратном соотношении имеет место чистый приток). Денежный поток, в котором притоки следуют за оттоками, называется ординарным. Если притоки и оттоки чередуются, денежный поток называется неординарным.

Чаще всего анализ ведется по годам, хотя это ограничение не является обязательным. Анализ можно проводить по равным периодам любой продолжительности (месяц, квартал, год и др.). При этом, однако, необходимо помнить о сопоставимости величин элементов денежного потока, процентной ставки и длины периода.

Предполагается, что все вложения осуществляются в конце года, предшествующего первому году реализации проекта, хотя в принципе они могут осуществляться в течение ряда последующих лет.

Приток (отток) денежных средств относится к концу очередного года.

Коэффициент дисконтирования, используемый для оценки проектов с помощью методов, основанных на дисконтированных оценках, должен соответствовать длине периода, заложенного в основу инвестиционного проекта (например, годовая ставка берется только в том случае, если длина периода – год).

Необходимо особо подчеркнуть, что применение методов оценки и анализа проектов предполагает множественность используемых прогнозных оценок и расчетов. Множественность определяется как возможностью применения ряда критериев, так и безусловной целесообразностью варьирования основных параметров. Это достигается использованием имитационных моделей в среде электронных таблиц.

Критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно разделить на две группы в зависимости от того, учитывается или нет временной параметр:

1)  Основанные на дисконтированных оценках («динамические» методы):

-  чистая приведенная стоимость – NPV (Net Present Value);

-  индекс рентабельности инвестиций – PI (Profitability Index);

-  внутренняя норма прибыли – IRR (Internal Rate of Return);

-  модифицированная внутренняя норма прибыли – MIRR (Modified Internal Rate of Return);

-  дисконтированный срок окупаемости инвестиций – DPP (Discounted Payback Period).

2)  Основанные на учетных оценках («статистические» методы):

-  срок окупаемости инвестиций – PP (Payback Period);

-  коэффициент эффективности инвестиций – ARR (Accounted Rate of Return).

До последнего времени расчет эффективности капиталовложений производился преимущественно с «производственной» точки зрения и мало отвечал требованиям, предъявляемым финансовыми инвесторами:

-  во-первых, использовались статические методы расчета эффективности вложений, не учитывающие фактор времени, имеющий принципиальное значение для финансового инвестора;

-  во-вторых, использовавшиеся показатели были ориентированы на выявление производственного эффекта инвестиций, т. е. повышения производительности труда, снижения себестоимости в результате инвестиций, финансовая эффективность которых отходила при этом на второй план.

Поэтому для оценки финансовой эффективности проекта целесообразно применять т. н. динамические методы, основанные преимущественно на дисконтировании образующихся в ходе реализации проекта денежных потоков. Применение дисконтирования позволяет отразить основополагающий принцип «завтрашние деньги дешевле сегодняшних» и учесть тем самым возможность альтернативных вложений по ставке дисконта. Общая схема всех динамических методов оценки эффективности в принципе одинакова и основывается на прогнозировании положительных и отрицательных денежных потоков (грубо говоря, расходов и доходов, связанных с реализацией проекта) на плановый период и сопоставлении полученного сальдо денежных потоков, дисконтированного по соответствующей ставке, с инвестиционными затратами [108].

Чистая приведенная стоимость (NPV)

Этот метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью коэффициента r, устанавливаемого аналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

Допустим, делается прогноз, что инвестиция (IC) будет генерировать в течение n лет годовые доходы в размере P1, P2, ..., Рn. Общая накопленная величина дисконтированных доходов (PV) и чистый приведенный эффект (NPV) соответственно рассчитываются по формулам:

(1),

(2).

Очевидно, что если NPV > 0, то проект следует принять;

NPV < 0, то проект следует отвергнуть;

NPV = 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

, (3)

где i – прогнозируемый средний уровень инфляции.

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временном аспекте, т. е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

Индекс рентабельности инвестиций (PI)

Этот метод является, по сути, следствием метода чистой теперешней стоимости. Индекс рентабельности (PI) рассчитывается по формуле:

. (4)

Очевидно, что если РI > 1, то проект следует принять;

РI< 1, то проект следует отвергнуть;

РI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Логика критерия PI такова: он характеризует доход на единицу затрат; именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченности сверху общего объема инвестиций.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

Внутренняя норма прибыли инвестиций (IRR)

Вторым стандартным методом оценки эффективности инвестиционных проектов является метод определения внутренней нормы рентабельности проекта (internal rate of return, IRR), т. е. такой ставки дисконта, при которой значение чистого приведенного дохода равно нулю.

. (5)

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

На практике любое предприятие финансирует свою деятельность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т. п., т. е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического потенциала. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов, можно назвать «ценой» авансированного капитала (CC). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.

Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя CC (или цены источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник). Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними следующая.

Если IRR > CC, то проект следует принять;

IRR < CC, то проект следует отвергнуть;

IRR = CC, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Срок окупаемости инвестиций (PP)

Этот метод – один из самых простых и широко распространенных в мировой практике, он не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид

, при котором . (6)

Показатель срока окупаемости инвестиций очень прост в расчетах, вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать в анализе.

Во-первых, он не учитывает влияние доходов последних периодов. Во - вторых, поскольку этот метод основан на недисконтированных оценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением их по годам.

Существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, может быть целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта – главное, чтобы инвестиции окупились как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Такая ситуация характерна для отраслей или видов деятельности, которым присуща большая вероятность достаточно быстрых технологических изменений.

Дисконтированный срок окупаемости (DPP)

Дисконтированный срок окупаемости инвестиций рассчитывается по формуле:

. (7)

Дисконтированные оценки срока окупаемости всегда больше простых оценок, т. е. ДСОИ(DPP) > СОИ(PP).

·  Недостатки метода ДСОИ(DPP):

·  не учитывает влияния денежных притоков последних лет;

·  не делает различия между накопленными денежными потоками и их распределением по годам;

·  не обладает свойством аддитивности.

·  Преимущества данного метода:

·  прост для расчетов;

·  способствует расчетам ликвидности предприятия, т. е. окупаемости инвестиций;

·  показывает степень рискованности того или иного инвестиционного проекта: чем меньше срок окупаемости, тем меньше риск, и наоборот.

Коэффициент эффективности инвестиций (ARR)

Этот метод имеет две характерные черты: он не предполагает дисконтирования показателей дохода; доход характеризуется показателем чистой прибыли PN (балансовая прибыль за вычетом отчислений в бюджет). Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое использование этого показателя на практике: коэффициент эффективности инвестиции (ARR) рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиции (коэффициент берется в процентах). Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной стоимости (RV), то ее оценка должна быть исключена.

. (8)

Данный показатель сравнивается с коэффициентом рентабельности авансированного капитала, рассчитываемого делением общей чистой прибыли предприятия на общую сумму средств, авансированных в его деятельность (итог среднего баланса нетто) [108].

Оценка рисков и неопределенностей

Одним из основных признаков инновационной деятельности, определяющим подходы к ее анализу, является неопределенность, связанная с необходимостью прогнозирования результатов в течение жизненного цикла проекта или предприятия. В связи с этим анализ и оценка рисков и неопределенностей являются необходимой и крайне важной составной частью оценки инновационного потенциала проекта (компании).

Под риском будем понимать поддающуюся измерению вероятность появления обстоятельств, обусловливающих невозможность получения ожидаемых результатов от реализации поставленной цели: проект может оказаться неэффективным или менее эффективным, чем предполагалось. В отношении исходной информации под риском понимается точно известная вероятностная характеристика случайных величин или функция (серия функций) распределения значений величин.

Под неопределенностью будем понимать неточность, неполноту, погрешность исходной информации, используемой при принятии решений, отсутствие вероятностного описания данных и количественных сведений, а также отсутствие уверенности в наступлении того или иного события вообще или в запланированный срок, т. е. неопределенность решений [108].

Классификация рисков и неопределенностей представлена на рис. 17.

Рис. 17 – Классификация рисков и неопределенностей [108]

1)  Инновационная неопределенность

Проекты, принадлежащие к области высоких технологий, характеризуются, в первую очередь, высокой неопределенностью, в связи с наличием которой ключевую роль для успеха проекта играют конкретные специалисты и менеджеры, занимающиеся реализацией проекта.

Высокая инновационная неопределенность складывается:

-  из технологической неопределенности – возможности реализации технологии в полном масштабе;

-  патентной неопределенности – возможности обеспечения охраны интеллектуальной собственности и защиты идеи от воспроизведения продукта конкурентами.

2)  Технологическая неопределенность выражается:

-  в принципиальной выполнимости/невыполнимости идеи;

-  невозможности выполнения графика работ, т. е. «отсутствии вдохновения», невозможности рождения идеи в срок;

-  несоответствии параметров продукта возложенным на них ожиданиям как со стороны разработчиков, так и со стороны заказчиков или пользователей;

-  неопределенности, связанной с поставщиками комплектующих [109, 110].

Высокотехнологичная продукция требует высокотехнологичных компонентов, в связи с чем растут риски, связанные с поставщиками комплектующих. Ключевые технологические области находятся обычно вне прямого контроля разработчика и производителя конечного продукта. Задумки разработчика могут быть невыполнимы с точки зрения текущих технологических возможностей поставщиков, или последние не смогут выполнить требования к длительности производственных циклов комплектующих. Технические проблемы поставщиков могут оказать влияние на график работ и даже на эксплуатационные характеристики. Данный риск усиливается отсутствием альтернативных поставщиков в существующих российских условиях. Недостаток конкуренции может привести к тому, что у поставщиков в критические моменты могут измениться приоритеты не в пользу рассматриваемого проекта.

3)  Деловые риски и неопределенности – риски, связанные с технологией функционирования бизнеса. Они складываются:

-  из принятия нерациональных управленческих решений, что связано с потерей управляемости бизнеса;

-  рыночного риска или риска потери/недостижения запланированного рыночного положения компании;

-  рисков, связанных с технологией функционирования бизнеса.

4)  Финансовые риски – риски, связанные с неблагоприятным изменением стоимостных параметров бизнеса или связанные с достоверностью оценок рынка, затрат, цен.

5)  Фискальные риски – риски, связанные с опасностью наложения взысканий на объекты собственности кредиторами.

Кроме данного перечня в зависимости от специфики проекта (деятельности компании) возможно выделение дополнительных видов рисков (экологических, строительно-эксплуатационных военных и др.).

Следует отметить, что степень неопределенности и риска изменяется при движении вдоль оси жизненного цикла предприятия (проекта):

-  риск и неопределенность тем выше, чем более удален рассматриваемый период времени: с повышением стадии развития компании уровень риска и неопределенности снижается;

-  при движении вдоль оси жизненного цикла изменяется структурный состав рисков/неопределенностей: так, на начальных фазах сильны инновационные и деловые риски/неопределенности; при движении вдоль оси времени могут увеличиваться фискальные риски; уровень финансовых рисков может оставаться постоянным или изменяться в течение всего периода жизни предприятия [108].

Укрупненный алгоритм оценки риска и неопределенности представлен на рис. 18.

Учет рисков и неопределенностей подразумевает проведение расчетов изменения параметров и показателей эффективности проекта (изменения оценки стоимости предприятия) в связи с рисками и с возможными управленческими решениями по их снижению или учету неопределенностей и включает в себя следующие этапы:

1)  Постановка задачи оценки.

2)  Отбор сочетаний исходных данных для оценки.

На данном этапе осуществляются:

-  отбор значений параметров проекта, нуждающихся в корректировке;

-  стоимостная оценка мероприятий по минимизации ущерба (страхование рисков, отчисления на непредвиденные обстоятельства и т. п.);

-  в зависимости от предполагаемого инструментария оценки поиск исходной информации (вероятностей, функций распределения, дискретных величин и т. п.) [107].

Как видно из рис. 18, этапы 2 и 3 осуществляются параллельно и находятся в тесной взаимосвязи.

От того, насколько правильно отобрана информация для дальнейшего анализа, зависят его полнота и достоверность.

3)  Поиск и предварительный анализ вариантов решений и корректирующих мероприятий по минимизации ущерба от рисков.

На данном этапе необходимо:

-  выявить максимально возможные варианты решения проблем неопределенности и риска, чтобы не пропустить хорошие варианты;

-  определиться, действительно ли имеет место неопределенность информации, приводящая к неопределенности решений, последствия которых могут оказать сильное влияние на возможность реализации проекта и его результативность;

-  качественно оценить уровень риска и неопределенности.

Рис. 18 – Алгоритм оценки рисков и неопределенностей [108]

При низкой степени рисков и неопределенностей возможно выявление единственного оптимального в сложившихся условиях варианта, и анализ на этом может быть закончен (стрелка на рисунке справа).

4)  Расчет параметров проекта и оценка эффективности при различных вариантах решений и мероприятий при всех отобранных сочетаниях исходных данных.

На данном этапе проводится количественный анализ рисков и неопределенностей одним из следующих методов или их сочетанием:

-  учет изменения проектных затрат за счет мероприятий по минимизации ущерба, пересчет показателей эффективности проекта с учетом данных затрат;

-  введение корректирующих коэффициентов и дополнительных оценок вероятностей реализации оцениваемых факторов и значений;

-  анализ чувствительности;

-  анализ сценариев;

-  использование математических моделей: имитационное моделирование рисков по методу Монте-Карло, построение платежных матриц и т. п.

Применение корректирующих коэффициентов резко удорожает и повышает размерность задачи анализа. Так как вероятности зачастую основаны на экспертных оценках, то применение данного метода мультипликативно усиливает погрешность получаемых оценок.

При анализе чувствительности:

-  определяется диапазон допустимых значений (серии функций

распределения),

-  проверяется «чувствительность» интегрального показателя на «колебания» его отдельных составляющих.

Данный метод позволяет не подвергать процесс оценки дополнительным субъективным влияниям, если предложенный диапазон разброса не сильно влияет на конечный результат, а сконцентрироваться на уточнениях (сужении первоначального диапазона) только в том случае, если первоначально принятый разброс значений фактора принципиально меняет значение интегрального показателя эффективности. Эта же причина приводит к сокращению трудоемкости расчетов относительно первого метода, т. к. сокращается число исходных показателей, значения которых варьируются в процессе оценки. Однако при оценке чувствительности сохраняется значительная экспертная составляющая. Кроме того, не анализируется связь (корреляция) между изменяемыми переменными.

При анализе сценариев одновременному непротиворечивому (реалистическому) изменению подвергается вся группа переменных. Рассчитываются пессимистический вариант (сценарий) возможного изменения переменных, оптимистический и наиболее вероятный вариант. В соответствии с этими расчетами определяются новые значения критериев NPV и IRR.

Использование математических моделей – достаточно сложная методика, реализуемая только с помощью компьютера, подразумевает высокий профессионализм специалистов, трудоемкость и стоимость оценки. Результатом такого анализа выступает распределение вероятностей возможных результатов проекта.

При выборе того или иного метода должны сопоставляться затраты временных, финансовых и кадровых ресурсов на его применение с результатами, которые его применение даст.

5)  Анализ и выбор рациональных вариантов реализации проекта

В результате применения методов учета риска и неопределенностей, как правило, невозможно появление одной окончательной оценки. Может быть найдено лишь несколько рациональных вариантов. Окончательное решение о реализации проекта или выборе одного проекта из нескольких альтернатив может осуществляться с использованием специальных критериев, экспертными методами или интуитивным путем.

6)  Окончательное принятие решения

Очевидно, что доля неопределенности в инновационных проектах выше, чем в любых других, однако методы ее учета остаются слабо формализованными. Но даже при применении сложных математических моделей полностью устранить неопределенность принятия того или иного решения невозможно. Как правило, решения принимаются непосредственно человеком на основе его опыта и интуиции [108].

Оценка стоимости венчурного бизнеса

Стоимость венчурных компаний не определяется стоимостью активов. Их оценивают по научному потенциалу, командному духу, по тому, сколько они могут заработать на коммерциализации своих идей и технологий. В связи с этим и подход к оценке венчурного бизнеса имеет свои особенности по сравнению с подходами к оценке традиционного бизнеса.

С научной точки зрения можно выделить три группы подходов к оценке стоимости венчурного бизнеса (по материалам [111]:

-  подходы, основанные на данных, генерируемых патентной системой или всей системой правовой охраны результатов интеллектуальной деятельности и средств индивидуализации;

-  подходы, близкие к оценке бизнеса и основанные преимущественно на финансовых данных;

-  подходы, которые базируются на применении финансовой математики (теории цен на опционы), теории вероятности и теории игр.

На практике в основном применяется вторая группа подходов – подходы, основанные на оценке бизнеса. Существование остальных двух подходов обусловлено спецификой инновационного бизнеса.

В первой группе подходов можно выделить два направления:

-  «западное» направление – на основе эконометрики;

-  «советское» направление – на основе коэффициентов.

Возникновение «советского» направления связано с отсутствием в СССР рынка и существовавшей в то же время потребностью измерения эффективности изобретательской деятельности. В связи с этим появились всевозможные коэффициенты новизны, научно-технической значимости и т. п. Данные подходы изначально ориентированы на отсутствие массивов данных и отказ от эконометрических методов.

Во второй группе традиционно принято выделять три подхода – доходный, рыночный и подход на основе активов. Данные подходы широко описаны в литературе, поэтому нет необходимости подробно останавливаться на них. Ниже приведен краткий обзор с указанием особенностей применения данных методов в отношении оценки венчурного бизнеса. Применение того или иного метода зависит от следующих факторов:

-  характера бизнеса и его активов;

-  целей проведения оценки бизнеса: привлечения инвестиций, привлечения стратегического партнера, продажи нематериального актива, продажи бизнеса целиком;

-  количества и качества данных, подкрепляющих каждый метод.

Достоинства доходного подхода состоят в том, что он универсален, теоретически обоснован и позволяет определить именно ту стоимость актива (рыночную, инвестиционную и т. п.), которая должна быть установлена в соответствии с типом совершаемой трансакции и целями оценки. Данный метод позволяет определять будущие доходы и ожидания, а также экономическое устаревание путем учета механизма экономической амортизации.

Основной недостаток доходного подхода – трудоемкость и сложность получения необходимой исходной информации для расчетов. Однако его применение затруднено, так как сложно оценить уровень будущих доходов, который сторона, приобретающая бизнес, сможет получить в результате использования приобретения. При этом информация о будущих доходах носит вероятностный и неопределенный характер.

Подход на основе активов – общий способ определения стоимости предприятия и/или его собственного капитала, в рамках которого используются один метод или более, основанные непосредственно на исчислении стоимости активов предприятия за вычетом обязательств.

Стоимость венчурного бизнеса, определенная таким способом, будет нереальна и явно занижена, т. к.

-  балансовая стоимость включает только часть активов предприятия, а именно активы, включенные в бухгалтерский баланс. Кроме того, существуют нематериальные активы, не являющиеся активами предприятия в прямом смысле этого слова (например, know-how, знания и технологии, не отделимые от персонала фирмы или самой фирмы), количественная оценка которых невозможна;

-  для оценки нематериальных активов по отдельности, как правило, просто нет достаточного количества данных.

Данный метод оценки применительно к оценке бизнеса, основанного на знаниях, является несостоятельным.

Рыночный подход – общий способ определения стоимости предприятия и/или его собственного капитала, в рамках которого используется один или несколько методов, основанных на сравнении данного предприятия с аналогичными уже проданными капиталовложениями. Рыночный подход к оценке активов (в том числе НМА) – это, прежде всего, метод сравнения продаж. Кроме того, в рамках рыночного подхода обычно рассматриваются другие методы, основанные на использовании обобщенной информации о рыночных продажах.

Применение данного подхода к венчурному бизнесу подчас затруднено из-за специфики рассматриваемого бизнеса:

-  практически все сделки, в которых возникает необходимость оценить венчурный бизнес, достаточно оригинальны. Найти подходящие аналоги сделок обычно оказывается невозможно;